《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法》(下稱《辦法》)正在公開征求意見。業(yè)內(nèi)預(yù)期，CDR下半年落地概率較大。目前，涉及CDR發(fā)行定價與申購細則、是否能與基礎(chǔ)證券自由兌換、企業(yè)篩選機制、投資者保護等諸多問題的配套細則正在抓緊研究制訂，有望在未來兩三個月出臺。

CDR下半年有望落地

新時代證券首席經(jīng)濟學(xué)家潘向東表示，《辦法》的意見反饋截止時間為2018年6月3日，隨著一些細節(jié)問題進一步明確，最快今年下半年CDR將會試點發(fā)行，正式落地實施。

業(yè)內(nèi)人士認為，CDR制度政策支持方向明確，體現(xiàn)了監(jiān)管層推進紅籌企業(yè)回歸A股的決心和行動力。華泰證券研究所大金融行業(yè)首席分析師沈娟表示，CDR是解決兩地法律、監(jiān)管的有效措施，有利于已上市、海外退市企業(yè)回A股上市。相較而言，CDR在時間、手續(xù)、保留現(xiàn)有架構(gòu)等方面具有較明顯的優(yōu)勢。從企業(yè)自身角度看，發(fā)行CDR成本較低，且為在原有融資渠道基礎(chǔ)上的進一步拓寬，有助于豐富股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性。

“CDR是資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟的重要舉措，有助于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。”太平洋證券總裁助理、研究院院長魏濤在接受中國證券報記者采訪時表示，資本市場如何服務(wù)新經(jīng)濟是當(dāng)前資本市場改革的重要思路，CDR為代表產(chǎn)業(yè)前沿的“獨角獸”回歸A股創(chuàng)造了捷徑，有助于為資本市場補充新鮮有活力的企業(yè)，也為經(jīng)濟升級提供了戰(zhàn)略性資本支持，扶持一批新興經(jīng)濟，有利于增強經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展的潛力。

川財證券策略首席鄧利軍認為，《辦法》對存托憑證的減持、信息披露和退市回購等做了從嚴規(guī)定，對投資保護措施做了詳細說明。這些監(jiān)管措施將顯著減輕已在國外上市的市值偏大的紅籌企業(yè)通過CDR回歸上市對A股存量優(yōu)質(zhì)股的沖擊。另外，從CDR的基礎(chǔ)門檻和試點范圍看，紅籌企業(yè)回歸對A股市場沖擊有限，新興成長行業(yè)的獨角獸企業(yè)最為受益。

配套細則有待出臺

雖然《辦法》已明確CDR發(fā)行的法律適用和基本監(jiān)管原則，但在許多細節(jié)方面尚未做出明確規(guī)定，相關(guān)配套政策有待出臺。

對于備受市場關(guān)注的存托憑證與基礎(chǔ)證券之間轉(zhuǎn)換的問題，《辦法》并未作出明確安排，僅表述為“存托憑證與基礎(chǔ)證券之間的轉(zhuǎn)換應(yīng)當(dāng)符合國家有關(guān)規(guī)定”。

申萬宏源分析師林瑾認為，短期內(nèi)實現(xiàn)CDR與基礎(chǔ)證券全轉(zhuǎn)換的概率并不大。以目前國內(nèi)推進資本市場開放的趨勢來看，未來CDR轉(zhuǎn)換有望放開，至少實行有一定額度限制的可轉(zhuǎn)換CDR可能性較大。

“在現(xiàn)階段資本項目未能完全放開時，CDR發(fā)行基礎(chǔ)股票來源更多依托企業(yè)增發(fā)新股，而不是存量股票發(fā)行。”潘向東建議，長期來看還是需要完善我國外匯管理制度，通過逐步放開資本項目管制，實現(xiàn)匯率市場化。未來，可以實現(xiàn)CDR與基礎(chǔ)證券的價格傳導(dǎo)機制和自由轉(zhuǎn)換機制，使得CDR功能得以充分發(fā)揮。

此外，CDR發(fā)行定價與申購細則有待明確。潘向東表示，一方面，海外紅籌企業(yè)或獨角獸企業(yè)通過發(fā)行CDR回歸，可以采取市場化定價，打破境內(nèi)IPO發(fā)行上市23倍市盈率的隱性約束，提高企業(yè)融資效率，提高CDR定價效率。另一方面，CDR發(fā)行大概率受歡迎程度較高，但是需要警惕發(fā)行前提高股價損害投資者利益等定價漏洞帶來的投資風(fēng)險，加劇市場波動，在申購方面建議提高投資者交易門檻，防止過度炒作。

對于《辦法》提到的成立科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會對符合條件的獨角獸企業(yè)進行篩選，目前咨委會如何運作尚未明確。因此，“要建立市場化企業(yè)篩選機制。”潘向東表示，具體試點企業(yè)標準和最終的咨詢委員會成員以及審核決定機制有待證監(jiān)會進一步明確相關(guān)配套政策。

林瑾認為，此次《辦法》的制定不僅注重與《證券法》的銜接安排，對持續(xù)監(jiān)管制度進行原則性的銜接規(guī)定，同時，也為后續(xù)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定細化具體要求預(yù)留空間。

券商積極備戰(zhàn)

對于存托機構(gòu)，東方金誠金融業(yè)務(wù)部助理總經(jīng)理李茜認為，券商優(yōu)勢明顯?！掇k法》規(guī)定發(fā)行存托憑證需要具有證券承銷資格的證券公司承銷，這就使得此類券商能夠與客戶建立較緊密的業(yè)務(wù)合作，客戶資源優(yōu)勢明顯。另外，券商熟悉證券市場運作，具有較強的服務(wù)優(yōu)勢，尤其是在海外有分支機構(gòu)的券商能夠更好地為客戶在兩地市場進行協(xié)調(diào)。

“公司一直在密切關(guān)注CDR政策的動向，已開展多場專題培訓(xùn)和業(yè)務(wù)分析會。”北京某大型券商投行業(yè)務(wù)人士告訴中國證券報記者，行業(yè)十分歡迎CDR的落地，目前公司已在積極布局相關(guān)業(yè)務(wù)，個別項目也在全力推進中。“CDR對發(fā)行人要求比較高，因此可以預(yù)料競爭將十分激烈。”

券商積極備戰(zhàn)源于CDR將帶來不菲的增量收益。據(jù)申萬宏源策略團隊估計，CDR初步融資規(guī)模為1700億，單均融資規(guī)模在120億-250億左右，預(yù)計CDR承銷保薦費率在1.25%-1.50%之間。申萬宏源分析師王叢云認為，CDR發(fā)行主要采用新增基礎(chǔ)證券的方式，即融資的方式，因此CDR發(fā)行對于證券公司來說是2018年證券承銷保薦業(yè)務(wù)的重要增量。

此外，存托憑證在境內(nèi)證券交易所上市交易，也可以按照有關(guān)規(guī)定采取做市商交易方式。王叢云認為，證券公司從事CDR做市交易獲取價差收入才是核心。雖然短期可能仍是以交易所自由交易為主，但證券公司為CDR交易做市是未來發(fā)展的大方向。

從目前情況來看，李茜認為，開展CDR業(yè)務(wù)獲益較大的主要還是大型龍頭券商。此類券商往往境外業(yè)務(wù)發(fā)展較成熟，綜合實力較強，能夠為海外上市的中資企業(yè)提供更全面服務(wù)。其他券商想要拓展此項業(yè)務(wù)，需要加快海外分支機構(gòu)布局，同時加強相關(guān)業(yè)務(wù)人才儲備。

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