目前美國(guó)通脹持續(xù)攀升，經(jīng)濟(jì)增速放緩，預(yù)計(jì)由于地緣政治沖突、供給瓶頸持續(xù)，今年供給端限制造成的通脹壓力仍較高，消費(fèi)在高通脹背景下預(yù)計(jì)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用或?qū)⑤^快趨弱，投資增速也將放緩，經(jīng)濟(jì)軟著陸概率較高，但是由于地緣政治沖突邊際緩解、工資與物價(jià)螺旋上升可能性較低、市場(chǎng)通脹預(yù)期沒有那么頑固，并且經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍較高，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)不會(huì)過于激進(jìn)的緊縮，因此真正發(fā)生類似1970-1980年代經(jīng)濟(jì)停滯的風(fēng)險(xiǎn)較低。目前美聯(lián)儲(chǔ)前期盡快開啟連續(xù)緊縮以壓制通脹增速是較為合適的。

▍美國(guó)滯漲時(shí)期為1970至1980年代，其滯漲原因?yàn)榭傂枨蠹ぴ龅猛瑫r(shí)總供給受限。

滯漲定義為經(jīng)濟(jì)停滯的同時(shí)物價(jià)上漲，美國(guó)滯漲僅發(fā)生于1970至1980年代，整體持續(xù)時(shí)間從1970年初開始，直至1982年末美國(guó)進(jìn)入復(fù)蘇期。這一輪滯漲時(shí)期具體的滯漲階段為三個(gè)：1969年末至1970年末、1973至1975年以及1980年至1982年。在1970至1980年代的滯漲中總需求與總供給均出現(xiàn)了沖擊。而供需沖擊原因由多重因素導(dǎo)致，首先是單方面廢除布雷頓森林體系以及實(shí)行強(qiáng)制性工資價(jià)格控制兩個(gè)經(jīng)濟(jì)政策的頒布為滯漲埋下伏筆，其次寬松的貨幣政策以及激進(jìn)的財(cái)政政策推動(dòng)總需求驟升，而極端天氣、戰(zhàn)爭(zhēng)因素、石油危機(jī)導(dǎo)致食品與能源供給面臨巨大沖擊。

▍當(dāng)前美國(guó)通脹風(fēng)險(xiǎn)：與1970-1980年代美國(guó)滯漲背景類似，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)也面臨能源與糧食供給沖擊，但是不同的是新冠疫情對(duì)于供應(yīng)端的沖擊更深、波及領(lǐng)域更全面，目前供應(yīng)鏈瓶頸問題雖然邊際緩解，但是在一年至兩年內(nèi)預(yù)計(jì)供應(yīng)能力仍將受限。

疫情沖擊、極端天氣沖擊疊加近期地緣政治沖突升級(jí)，推動(dòng)能源價(jià)格長(zhǎng)期持續(xù)攀升。貿(mào)易全球化、供應(yīng)鏈全球化背景下，新冠疫情對(duì)于供應(yīng)端的沖擊更為深遠(yuǎn)、更為全面。目前勞動(dòng)力市場(chǎng)仍較緊張，彌補(bǔ)勞動(dòng)力缺口仍需要較長(zhǎng)時(shí)間，未來薪資增速雖可能放緩但預(yù)計(jì)仍將持續(xù)增長(zhǎng)。原材料短缺問題預(yù)計(jì)將至少持續(xù)到2022年底，運(yùn)輸環(huán)節(jié)擁堵仍存在較大制約，雖然目前存在邊際緩解，但制約真正消退預(yù)計(jì)仍需較長(zhǎng)時(shí)間。整體而言，預(yù)計(jì)供應(yīng)鏈瓶頸仍將至少持續(xù)至今年年底。

▍當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)停滯風(fēng)險(xiǎn)：目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速已見頂回落，預(yù)計(jì)今年經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)一步放緩。

消費(fèi)方面，預(yù)計(jì)與1970-1980年代滯漲類似，高通脹將大幅抑制消費(fèi)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩風(fēng)險(xiǎn)加劇，消費(fèi)反彈時(shí)點(diǎn)取決于通脹回落時(shí)點(diǎn)。由于之前財(cái)政刺激推升了居民儲(chǔ)蓄水平，高通脹對(duì)于消費(fèi)的抑制作用一直未顯現(xiàn)，目前儲(chǔ)蓄水平已回歸常態(tài)，預(yù)計(jì)高通脹對(duì)于消費(fèi)的抑制作用將顯現(xiàn)。

投資方面，2021 年下半年私人庫(kù)存投資對(duì)于GDP的拉動(dòng)較為顯著，預(yù)計(jì)補(bǔ)庫(kù)存增速將放緩，對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用將趨弱。住宅投資預(yù)計(jì)將止跌企穩(wěn)，非住宅投資中，設(shè)備投資預(yù)計(jì)增速趨緩，建筑投資或止跌企穩(wěn)。

美國(guó)貨幣與財(cái)政政策方面，與1970-1980年代類似，今年美國(guó)也面臨貨幣與財(cái)政轉(zhuǎn)向緊縮，若貨幣政策過于激進(jìn)，經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)將大幅提升。

▍當(dāng)前與1970-1980年代滯漲時(shí)期的異同以及啟示：

目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)背景與1970-1980年代滯漲背景有一定相似性。首先，目前通脹水平以及通脹預(yù)期均較高。其次，通脹高企均是由需求激增和供給沖擊導(dǎo)致，而需求激增均為寬松的貨幣政策與財(cái)政政策推動(dòng)，供給沖擊的部分原因相同，由外部極端天氣沖擊以及地緣政治沖突導(dǎo)致。再次，由于關(guān)注經(jīng)濟(jì)與就業(yè)，貨幣政策對(duì)于通脹的反應(yīng)均存在一定滯后。但目前經(jīng)濟(jì)背景與1970-1980年代的滯漲背景也存在較大的不同。

目前由于俄烏沖突以及歐洲制裁邊際緩解，預(yù)計(jì)通脹不會(huì)達(dá)到當(dāng)時(shí)滯漲時(shí)期兩位數(shù)那么高的水平，由于公會(huì)力量較弱，工資與物價(jià)螺旋上升可能性偏低，并且通脹預(yù)期沒有當(dāng)時(shí)那么糟糕，但新冠疫情對(duì)供給短缺的影響更為深遠(yuǎn)、全面，需要緩解的時(shí)間需更久，因此通脹水平受供給沖擊影響更大。再次，不同于當(dāng)時(shí)滯漲時(shí)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不足，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍較高，并且預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮步伐不會(huì)像沃克爾那么激進(jìn)。歷史給予目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)的啟示為貨幣政策與財(cái)政政策的轉(zhuǎn)向要堅(jiān)定但不能過于激進(jìn)，同時(shí)在高通脹環(huán)境中貨幣政策需先主要關(guān)注高通脹問題再關(guān)注經(jīng)濟(jì)與就業(yè)市場(chǎng)。

▍結(jié)論：

由于地緣政治沖突、供應(yīng)鏈限制、勞動(dòng)力市場(chǎng)仍持續(xù)緊張，通脹預(yù)計(jì)短時(shí)間內(nèi)仍將高企，在此背景下，美國(guó)消費(fèi)增速對(duì)于經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用或?qū)⑤^快趨弱，投資增速整體放緩，美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸風(fēng)險(xiǎn)較高。

雖然目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)與1970-1980年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)滯漲背景相似，均存在財(cái)政與貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮，存在供給與需求沖擊推升的高企的通脹，甚至此次供給沖擊更深遠(yuǎn)、全面，但是由于此次通脹沒有那么高，通脹預(yù)期沒有那么糟糕，且經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍較高，疊加預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)像沃爾克那樣激進(jìn)的緊縮，因此真正發(fā)生類似1970-1980年代經(jīng)濟(jì)停滯的風(fēng)險(xiǎn)較低。

但是后續(xù)也需要關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)緊縮力度與節(jié)奏以及通脹的走勢(shì)，目前美聯(lián)儲(chǔ)前期盡快開啟連續(xù)緊縮以壓制通脹增速是較為合適的。若通脹仍長(zhǎng)期未回落，或美聯(lián)儲(chǔ)緊縮過于激進(jìn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能存在一定硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)，因此需注意地緣政治沖突升級(jí)導(dǎo)致通脹持續(xù)高企、美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)通脹抑制作用偏弱、偏慢以及美聯(lián)儲(chǔ)緊縮過快的風(fēng)險(xiǎn)。

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