從2020年起，“耳朵經(jīng)濟”這一概念開始火了起來?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭如騰訊音樂（TME.US）、網(wǎng)易云音樂（云音樂，09899.HK）、字節(jié)跳動、快手（01024.HK）、B站（09626.HK/BILI.US）等都紛紛布局在線音頻賽道。

但在線音頻真的是一門好生意嗎？

現(xiàn)在來看，當(dāng)年巨頭們推出的各式新平臺，基本上都沒激起太大浪花；而行業(yè)“老玩家”們，如今日子也過得不太好。

比如，中國音頻第一股荔枝（LIZI.US），2020年1月17日在美上市時發(fā)行價為11美元/股，而截至2022年4月1日收盤，已跌至1.46美元/股，總市值僅剩7402.32萬美元。

行業(yè)“老大哥”喜馬拉雅的上市之路，同樣一波三折。

近日，喜馬拉雅向港交所遞交招股書。紅星資本局注意到，這已經(jīng)是喜馬拉雅第三次提交招股書了。

最初，喜馬拉雅打算赴美上市，并在2021年4月向納斯達克提交了上市申請，但隨后又主動取消了申請。同年9月，喜馬拉雅轉(zhuǎn)投港交所，但交表之后卻一直沒有進一步動作，直到今年3月份，屆滿6個月的招股書因?qū)徲嫈?shù)字過期而失效。

而三戰(zhàn)IPO，就喜馬拉雅遞交的最新招股書來看，“成績單”愈發(fā)不理想。

招股書顯示，2019年-2021年，喜馬拉雅的營收分別為26.98億元、40.76億元和58.57億元；凈虧損分別為19.25億元、28.82億元和51.06億元；經(jīng)調(diào)整近三年虧損額分別為7.48億元、5.39億元和7.59億元。企業(yè)掙錢的速度遠趕不上花錢的速度。

紅星資本局將通過拆解喜馬拉雅的“收支”，探討喜馬拉雅為何賺不到錢，以及曾經(jīng)備受追捧的“耳朵經(jīng)濟”，究竟價值幾何。

（一）

喜馬拉雅的“開源”之困

招股書顯示，目前喜馬拉雅的營收主要由四部分構(gòu)成，分別是訂閱、廣告、直播、創(chuàng)新產(chǎn)品及服務(wù)，2021年全年各項收入占總營收比分別為51.1%、25.4%、17.1%、6.4%。訂閱付費是目前喜馬拉雅最主要的營收來源。

下面，我們將會對企業(yè)分業(yè)務(wù)展開具體分析，探討這些業(yè)務(wù)能為喜馬拉雅的未來帶來多大的想象空間。

來源：招股書、紅星資本局

①訂閱收入：付費人數(shù)與付費金額的博弈

所謂的訂閱收入，由會員訂閱與付費點播兩部分構(gòu)成。財報顯示，2019年-2021年，喜馬拉雅訂閱服務(wù)收入分別為12.74億元、20.07億元和29.92億元，占總營收比分別為47.2%、49.2%和51.1%。也就是說，喜馬拉雅的訂閱收入在不斷增長，對總營收的貢獻也在不斷增加。

但在訂閱服務(wù)中，付費點播收入占總營收比卻在不斷下滑，從2019年的25.2%跌至2021年的18.1%。而推動訂閱收入營收貢獻增長的，主要是會員付費，該項收入占總營收比由2019年的22%增長至2021年的33%。

來源：紅星資本局

平臺想要獲得更多的訂閱收入，有一個前提、兩個方法。前提是平臺的內(nèi)容足夠優(yōu)質(zhì)；兩個方法是，要么平臺的付費用戶足夠多，要么單個用戶的付費金額足夠高。

但兩個方法又像是在“走鋼絲”：付費率的上升，通常需要低價來刺激消費者；而選擇漲價，用戶會“退訂”，導(dǎo)致付費率下降。

招股書顯示，從2019年-2021年，喜馬拉雅移動端付費會員的付費率分別為5.2%、9.3%、12.4%，付費率不斷增長，意味著愿意購買會員付費的用戶越來越多。

再看單用戶每月付費金額，2019年-2021年分別為11.6元、10.8元、11.2元，雖然2021年單用戶平均收入略高于2020年，但也明顯低于2019年。

也就是說，喜馬拉雅正在走“降價”策略，來吸引更多的用戶購買會員服務(wù)。

紅星資本局瀏覽喜馬拉雅APP發(fā)現(xiàn)，在聯(lián)合會員頁面，喜馬拉雅與百度、騰訊音樂、優(yōu)酷會員、愛奇藝、keep、叮咚買菜、WPS、京東等都有相關(guān)的聯(lián)合會員活動。通過類似的多種促銷手段，最后讓用戶感到“值”。

當(dāng)然，付費率也不會一直往上漲，甚至這個天花板還比較低。

以我國長視頻流媒體為例，目前行業(yè)的付費墻已經(jīng)非常高，同時用戶滲透率也非常高。但即便如此，長視頻流媒體平臺的付費率也沒有超過25%。

當(dāng)喜馬拉雅的付費率觸頂時，企業(yè)或許又會通過漲價等方式提高營收（類似愛奇藝）。但前面說了，這是付費人數(shù)與付費金額的博弈，漲價之后，不少會員又會“出走”。企業(yè)或許也很難找到二者的最優(yōu)平衡點。

②廣告收入：撐不起企業(yè)未來

廣告的本質(zhì)是流量經(jīng)濟的變現(xiàn)，喜馬拉雅的廣告主要是展示廣告、音頻廣告及品牌推廣活動等形式。

顯然，喜馬拉雅這樣的音頻平臺做起廣告生意，會受到較多天然局限。

首先，從平臺特性來看，不同于視頻廣告，音頻廣告呈現(xiàn)形式單一、廣告效果欠佳，因此廣告議價權(quán)也較低。其次，音頻廣告帶給用戶的體驗也比較差，用戶更難以接受音頻廣告。不少網(wǎng)友表示，當(dāng)自己在專注聽內(nèi)容時，廣告一出現(xiàn)，會擾亂自己的思緒。

以上都屬于喜馬拉雅做廣告的“天然缺陷”，這也會影響廣告主的投放意愿。

招股書顯示，喜馬拉雅于2019年引入程序化廣告，從2019年-2021年，廣告收入占總收入的比例分別為22.8%、26.3%及25.4%。喜馬拉雅的廣告收入總體相對穩(wěn)定，當(dāng)然也可能是比較“保守”。

站在企業(yè)的角度看，廣告服務(wù)收入與用戶畫像、用戶數(shù)量、用戶黏性等相關(guān)，如果企業(yè)只顧著“悶頭賺錢”會極大地影響用戶體驗，引發(fā)用戶反感，最終被用戶“拋棄”。紅星資本局發(fā)現(xiàn)，在知乎上，就有不少與“喜馬拉雅廣告過多”的相關(guān)高贊回答，不少用戶都表示過對此不滿。

總結(jié)來說，廣告確實能為喜馬拉雅帶來一定的收入，但是對于純內(nèi)容型平臺來說，廣告最多是“錦上添花”，它的發(fā)力空間是有限的。如果喜馬拉雅真把廣告作為自己的主要營收來源，那么這家企業(yè)或許也即將走向“終點”。

③直播收入：“基本功”還不穩(wěn)

招股書顯示，2019年-2021年，每月平均每位直播用戶的付費金額分別為493.4元、559.6元、637.3元，直播間的付費用戶給主播打賞金額在增加。但與此同時，喜馬拉雅直播收入占總收入的比例卻在下降，分別為22.9%、17.6%及17.1%。

這其實說明，雖然單用戶的付費金額上去了，但由于愿意付費的總?cè)藬?shù)不及預(yù)期，導(dǎo)致從2019年開始，喜馬拉雅的該項收入對營收的貢獻也不太理想。

據(jù)招股書，2021年喜馬拉雅平均移動端直播月活躍用戶僅占總平均移動端月活躍用戶的4.7%。直播業(yè)務(wù)對于用戶來說，吸引力或許并不夠。

來源：喜馬拉雅

說到音頻直播，就不得不提荔枝。財報顯示，長期以來，荔枝總營收中超過98%的收入都來自音頻娛樂。但是如今荔枝也面臨打賞的“土豪”越來越少，且打賞金額也在下降的尷尬處境。

此外，就直播業(yè)務(wù)本身而言，商業(yè)模式也有很多的問題。比如過度依賴“人”，時常會出現(xiàn)“主播出走”的情況，導(dǎo)致平臺本身比較被動。最后監(jiān)管層面也面臨較大挑戰(zhàn)，平臺上不少主播為了博眼球，往往會打著各種擦邊球，之前全民k歌就因為涉黃被相關(guān)部分約談，給平臺帶來了較惡劣影響。

總的來說，目前喜馬拉雅的直播業(yè)務(wù)，在自己的一畝三分地中用戶認可度都欠佳。企業(yè)雖表示“之后會持續(xù)培養(yǎng)用戶與主播及粉絲圈之間互動”，但直播業(yè)務(wù)主播分成成本高、市場競爭激烈、主播不確定因素多、監(jiān)管趨嚴等，讓喜馬拉雅依舊面臨巨大壓力。

（二）

營銷及內(nèi)容成本最“燒錢”

說完了喜馬拉雅的“開源”之困，接下來說一說“節(jié)流”。很顯眼，從喜馬拉雅不斷擴大的虧損金額來看，這家企業(yè)目前難以“節(jié)流”。

喜馬拉雅的持續(xù)虧損，主要由于銷售及營銷活動以及內(nèi)容購買等開支巨大。

①燒錢砸營銷，平臺戒不掉的癮

用戶的拉新與留存，離不開企業(yè)的營銷投入，這往往也成為平臺戒不掉的癮。

招股書顯示，2019年-2021年，喜馬拉雅銷售及營銷支出分別為12.19億元、17.07億元、26.30億元；2021年銷售及營銷開支占總收入比再次回到45%左右水平。

2021年銷售及營銷支出再次上漲，喜馬拉雅表示，主要由于為吸引及留住移動端用戶而增加渠道推廣開支，以及就品牌及訂閱內(nèi)容推廣而增加品牌及廣告等。

對于喜馬拉雅來說，雖然其已經(jīng)成為中國最大的在線音頻平臺，但是目前市場競爭激烈，用戶注意力容易被轉(zhuǎn)移，想要吸引和留住用戶都不容易，獲客成本恐怕只會越來越高。

另外喜馬拉雅還表示，未來計劃進行更多營銷及推廣活動以吸引用戶及廣告客戶，提升品牌知名度及內(nèi)容滲透率，銷售及營銷開支還將繼續(xù)增加。

②居高不下的內(nèi)容成本

內(nèi)容成本居高不下，對于在線音頻平臺來說，也一直是個老生常談的問題。

和荔枝專注于UGC（用戶生產(chǎn)內(nèi)容）不同，喜馬拉雅走的是多元化的內(nèi)容變現(xiàn)方式，其內(nèi)容由PGC（職業(yè)用戶生產(chǎn)內(nèi)容）、PUGC（專業(yè)用戶生產(chǎn)內(nèi)容）和UGC三種方式構(gòu)成。

具體操作中，PGC主要由出版社、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)平臺以及德云社之類的專業(yè)內(nèi)容機構(gòu)和吳曉波、余秋雨等具有IP價值的專業(yè)人士構(gòu)成。

PUGC則主要是平臺中具有專業(yè)能力的創(chuàng)作者，平臺為他們匹配合適的版權(quán)內(nèi)容，進而幫助他們產(chǎn)出專業(yè)的內(nèi)容。UCG則是用戶自發(fā)的內(nèi)容生產(chǎn)。

因此，喜馬拉雅在內(nèi)容上有兩種形式的成本：一是收入分成費，二是版權(quán)，也就是內(nèi)容成本。

收入分成成本指喜馬拉雅根據(jù)收入的協(xié)定百分比向內(nèi)容創(chuàng)作者及第三方IP合作方付款，該項成本2019年-2021年占總收入的百分比分別為33.3%、31.7%及27.3%。

內(nèi)容成本主要指許可版權(quán)的攤銷開支，2019年-2021年占總收入的百分比分別為6.2%、6.3%及5.7%。

喜馬拉雅之所以能坐在這個位置，很重要的原因是內(nèi)容足夠豐富、優(yōu)質(zhì)。作為一個高度依賴優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的平臺，喜馬拉雅后期在這方面的投入恐怕最不該被忽視。

但投入過高會削弱平臺的盈利能力，過低則無法吸引有優(yōu)質(zhì)內(nèi)容創(chuàng)作能力的用戶，這是一個兩難困境。據(jù)招股書，喜馬拉雅與140余家出版商簽約，還在IP合作這條路上不斷前行。

總結(jié)來看，為提升品牌影響力及用戶黏性，喜馬拉雅在渠道推廣費、品牌推廣和廣告方面持續(xù)大手筆“燒錢”；同時為了有源源不斷的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，提升用戶的付費轉(zhuǎn)化，喜馬拉雅的內(nèi)容成本也將長期居高不下。

小結(jié)

通過拆解喜馬拉雅的“收支”情況，可以更加直觀地理解喜馬拉雅為什么會陷入持續(xù)虧損之中。

未來，喜馬拉雅將持續(xù)投入更多的錢，但能否有更多的用戶愿意為其買單，實現(xiàn)企業(yè)收支的正循環(huán)，是如今喜馬拉雅面臨的關(guān)鍵問題所在。

客觀看在線音頻這個賽道，它確實很好地釋放了用戶的“雙手與雙眼”，但商業(yè)模式本身也有一些問題，比如缺乏稀缺性與用戶成癮性。舉個例子，用戶在休閑娛樂時，可以選擇短視頻、長視頻或者游戲；當(dāng)駕駛或做家務(wù)時，也可以選擇聽音樂；留給在線音頻的機會又有多少呢？

如今互聯(lián)網(wǎng)巨頭們都在奮力搶奪用戶時長，缺少“沖擊力”的喜馬拉雅，或許真的很難贏下此局。

關(guān)鍵詞： 喜馬拉雅