華創(chuàng)宏觀:輸入性通脹主要有“三駕馬車”,原油、有色和農(nóng)產(chǎn)品
文/華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師:張瑜
3月份,PPI同比8.3%,前值8.8%;PPI環(huán)比1.1%,前值0.5%。CPI同比1.5%,前值0.9%;CPI環(huán)比0%,前值0.6%。
輸入性通脹的“三駕馬車”
近兩個月,輸入性通脹因素基本主導(dǎo)了近兩個月國內(nèi)物價走勢。具體來看,輸入性通脹主要有“三駕馬車”:按從大到小排序,是原油、有色和農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)。
(1)“三駕馬車”之一:原油。對PPI而言,與原油密切相關(guān)的行業(yè)有5個,占PPI的比重大約在12-14%之間,我們估計,原油相關(guān)行業(yè)對2月、3月PPI環(huán)比的拉動約0.3、0.6個百分點,對PPI環(huán)比漲幅的貢獻(xiàn)超過50%(圖1)。對CPI而言,油價上漲對最近兩個月CPI環(huán)比的拉動在0.25-0.3個百分點左右。單就3月CPI數(shù)據(jù)看,能源價格上漲基本對沖了食品價格和服務(wù)價格的下跌。
(2)“三駕馬車”之二:有色。在PPI行業(yè)中,與有色金屬(主要是銅和鋁)密切相關(guān)的主要是有色采選、有色冶煉和加工業(yè),在PPI中的權(quán)重約在5.5%-6%之間。我們估算,有色相關(guān)行業(yè)對2月、3月PPI環(huán)比的拉動約0.11、0.15個百分點,對PPI環(huán)比漲幅的貢獻(xiàn)分別約為23%、14%。
(3)“三駕馬車”之三:農(nóng)產(chǎn)品。農(nóng)產(chǎn)品價格上漲對整體物價的影響有限,但對特定行業(yè)或特定食品的價格影響較為明顯。就PPI而言,主要是體現(xiàn)在農(nóng)副食品加工業(yè)以及酒、飲料和精制茶制造業(yè),上述兩個行業(yè)對3月PPI環(huán)比的拉動合計約0.06個百分點,幅度有限,但酒、飲料和精制茶制造業(yè)的環(huán)比漲幅卻是有數(shù)據(jù)以來的最大值,舉例印證,3月順鑫農(nóng)業(yè)(行情000860,診股)宣布對旗下白酒再度提價。就CPI而言,糧食對我國CPI的影響權(quán)重大約5%,且我國糧食消費(fèi)以大米為主,CPI糧食項與粳稻價格走勢基本一致,但其他主糧價格上漲可能會影響特定食品項價格,比如面粉、食用油等,據(jù)統(tǒng)計局解讀,“受國際小麥、玉米和大豆等價格上漲及國內(nèi)疫情影響,面粉、食用植物油、鮮菜和雞蛋價格分別上漲1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。
PPI:受國際大宗商品價格上漲等因素影響,PPI環(huán)比漲幅擴(kuò)大
制造業(yè)上下游視角:上游和下游價格環(huán)比上漲,中游價格持平。制造業(yè)上游行業(yè)價格環(huán)比2.3%,前值1.1%;制造業(yè)中游行業(yè)價格環(huán)比0%,前值-0.1%;制造業(yè)下游行業(yè)價格環(huán)比0.4%,前值0.1%。制造業(yè)上、中、下游和采礦及其他行業(yè)對PPI環(huán)比的拉動分別為0.77、-0.01、0.07、0.26個百分點。
細(xì)分行業(yè)視角:3月PPI細(xì)分行業(yè)價格走勢延續(xù)2月的特征:輸入性因素主導(dǎo),受原油、有色金屬等國際大宗商品價格上漲影響,PPI相關(guān)行業(yè)價格漲幅明顯,合計拉動PPI環(huán)比上漲0.77個百分點,貢獻(xiàn)3月PPI環(huán)比漲幅的七成。此外,煤炭和鋼材價格也有所上漲,估計拉動PPI環(huán)比0.3個百分點。
CPI:食品和服務(wù)價格下跌,工業(yè)品價格上漲
如何理解3月份CPI同比走勢的回升?一是翹尾因素貢獻(xiàn)較大,CPI翹尾因素從上月的-0.2%回升至0.4%左右,貢獻(xiàn)0.6個百分點的額外增量。二是能源價格上漲對沖了食品價格和服務(wù)價格的下跌,CPI環(huán)比持平。按統(tǒng)計局解讀,“汽油、柴油和液化石油氣價格拉動CPI(環(huán)比)上漲約0.29個百分點”,食品價格跌1.2%,服務(wù)價格跌0.2%,對CPI環(huán)比的拖累大約也就是0.3個百分點。
為何3月CPI同比小幅超出我們預(yù)期?一是低估了能源價格上漲的幅度及其對CPI的影響,我們估計的影響幅度大約是0.15-0.2個百分點;二是對CPI翹尾因素低估了0.1個百分點,這主要是小數(shù)處理帶來的計算誤差。
風(fēng)險提示:上游大宗商品價格、豬肉價格、核心CPI走勢超預(yù)期。
報告目錄
報告正文
一
輸入性通脹的“三駕馬車”
最近兩個月,海外輸入性通脹壓力對國內(nèi)物價的影響十分顯著,可以說是基本主導(dǎo)了近兩個月的通脹走勢。具體來看,輸入性通脹因素主要有“三駕馬車”:按從大到小排序,是原油、有色和農(nóng)產(chǎn)品。
(一)“三駕馬車”之一:原油
原油相關(guān)行業(yè)對2月、3月PPI環(huán)比的拉動約0.3、0.6個百分點,對PPI環(huán)比漲幅的貢獻(xiàn)超過50%。從PPI行業(yè)視角來看,和原油密切相關(guān)的行業(yè)主要有:油氣開采業(yè)、精煉石油產(chǎn)品制造業(yè)、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)、橡膠和塑料制品業(yè),上述行業(yè)的PPI比重大約在12-14%之間。我們估算,2月以來,國際油價上漲帶動國內(nèi)相關(guān)行業(yè)價格上漲,是最近兩個月PPI環(huán)比上漲的最主要貢獻(xiàn)因素,原油相關(guān)行業(yè)對2月、3月PPI環(huán)比的拉動約0.3、0.6個百分點,對PPI環(huán)比漲幅的貢獻(xiàn)超過50%(圖1)。
油價上漲對最近兩個月CPI環(huán)比的拉動在0.25-0.3個百分點左右。根據(jù)統(tǒng)計局的解讀“汽油、柴油和液化石油氣價格分別上漲7.2%、7.8%和6.9%,影響CPI上漲約0.29個百分點”,居民消費(fèi)中主要汽柴油為主且兩者漲幅接近,據(jù)此估算成品油在CPI中的權(quán)重約3.9%。2月份,汽油、柴油和液化石油氣價格漲幅分別為6.2%、6.7%和1.3%,估計對CPI環(huán)比的拉動約0.25個百分點。就三月CPI數(shù)據(jù)來看,能源價格上漲基本對沖了食品價格和服務(wù)價格的下跌。3月食品價格跌1.2%,服務(wù)價格跌0.2%,對CPI環(huán)比的拖累大約也就是0.3個百分點。
(二)“三駕馬車”之二:有色
有色金屬相關(guān)行業(yè)價格上漲也是最近兩個月PPI環(huán)比上漲的重要影響因素之一。PPI行業(yè)中,與有色金屬(主要是銅和鋁)密切相關(guān)的主要是有色采選、有色冶煉和加工業(yè),在PPI中的權(quán)重約在5.5%-6%之間。我們估算,有色相關(guān)行業(yè)對2月、3月PPI環(huán)比的拉動約0.11、0.15個百分點,對PPI環(huán)比漲幅的貢獻(xiàn)分別約為23%、14%。
(三)“三駕馬車”之三:農(nóng)產(chǎn)品
2月份以來,受俄烏沖突影響,以小麥、玉米等為代表的國際農(nóng)產(chǎn)品價格上漲明顯。受此影響,國內(nèi)小麥和玉米價格也出現(xiàn)了一輪顯著上漲,2-3月份,國內(nèi)小麥價格上漲了11.7%,玉米價格上漲了4.1%。
農(nóng)產(chǎn)品價格上漲對整體PPI的影響有限,但對特定行業(yè)影響較為明顯:從PPI行業(yè)來看,農(nóng)產(chǎn)品價格的影響主要體現(xiàn)在兩個方面:一是農(nóng)副食品加工業(yè),即使在豬肉價格下跌拖累的背景下(影響屠宰及肉類加工業(yè)價格),3月農(nóng)副食品加工業(yè)價格環(huán)比也上漲了1.2%,拉動PPI環(huán)比約0.05個百分點。二是酒、飲料和精制茶制造業(yè),3月該行業(yè)環(huán)比上漲0.5%,對PPI環(huán)比的拉動不到0.01個百分點,但行業(yè)漲幅卻是有數(shù)據(jù)以來的最大值。舉個例子,3月18日順鑫農(nóng)業(yè)發(fā)布調(diào)價公告“鑒于原材料、運(yùn)輸?shù)瘸杀揪胁煌鹊脑鲩L,導(dǎo)致生產(chǎn)成本大幅增加”,對旗下白酒再度提價。
農(nóng)產(chǎn)品價格上漲對整體CPI的影響有限,但會影響特定食品項價格。我們估算,主糧對我國CPI的影響權(quán)重大約5%(CPI糧食權(quán)重約2%,間接影響權(quán)重約3%),并且我國糧食消費(fèi)以大米為主,CPI糧食項與粳稻價格走勢基本一致。但是,其他主糧價格上漲可能會影響特定食品項價格,據(jù)統(tǒng)計局解讀,“受國際小麥、玉米和大豆等價格上漲及國內(nèi)疫情影響,面粉、食用植物油、鮮菜和雞蛋價格分別上漲1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。
二
PPI:輸入性因素主導(dǎo)近期走勢
(一)PPI總體情況:環(huán)比漲幅擴(kuò)大,同比繼續(xù)回落
PPI環(huán)比漲幅擴(kuò)大,同比繼續(xù)回落。3月PPI同比上漲8.3%,Wind一致預(yù)期8.1%,前值8.8%;PPI環(huán)比上漲1.1%,較上月擴(kuò)大0.6個百分點。生產(chǎn)資料價格同比上漲10.7%,環(huán)比上漲1.4%;生活資料價格同比上漲0.9%,環(huán)比上漲0.2%。
在8.3%的PPI同比漲幅中,翹尾因素影響約為6.8個百分點,新漲價因素影響約為1.5個百分點。
(二)PPI上下游行業(yè)情況:上游和下游上漲,中游持平
同比來看,3月份,PPI上游行業(yè)價格同比13.7%,前值15.4%;PPI中游行業(yè)價格同比1.9%,前值2.3%;PPI下游行業(yè)價格同比2.1%,前值2.2%。制造業(yè)上、中、下游和采礦及其他行業(yè)對PPI同比的拉動分別為4.78、0.5、0.3、2.72個百分點。
環(huán)比來看,制造業(yè)上游行業(yè)價格環(huán)比2.3%,前值1.1%;制造業(yè)中游行業(yè)價格環(huán)比0%,前值-0.1%;制造業(yè)下游行業(yè)價格環(huán)比0.4%,前值0.1%。制造業(yè)上、中、下游和采礦及其他行業(yè)對PPI環(huán)比的拉動分別為0.77、-0.01、0.07、0.26個百分點。
(三)PPI細(xì)分行業(yè)情況:輸入性因素主導(dǎo)價格走勢
3月PPI細(xì)分行業(yè)價格走勢延續(xù)2月的特征:輸入性因素主導(dǎo)——受原油、有色金屬等國際大宗商品價格上漲影響,PPI相關(guān)行業(yè)價格漲幅明顯,合計拉動PPI環(huán)比上漲0.77個百分點,貢獻(xiàn)3月PPI環(huán)比漲幅的七成。
同比來看,40個工業(yè)行業(yè)中,價格上漲的有37個,比上月增加1個;從目前公布的30個行業(yè)來看,漲幅擴(kuò)大的有11個,與上月持平。漲幅擴(kuò)大的主要行業(yè)有:煤炭開采(53.9%,前值45.4%)、油氣開采(47.4%,前值41.9%)、燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)(16.3%,前值10.4%)、石油煤炭加工(32.8%,前值30.2%)。漲幅回落的主要行業(yè)有:化纖制造(4.5%,前值11.4%)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造(15.7%、前值19.7%)、黑色冶煉和加工(9.4%,前值12.9%)、有色冶煉和加工(18.3%,前值20.4%)。
環(huán)比來看,1)國際油價上漲帶動石油相關(guān)行業(yè)價格上行,油氣開采業(yè)價格上漲14.1%,石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價格上漲7.9%,化纖制造業(yè)價格上漲2.0%,化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)價格上漲1.8%;2)國際有色金屬價格上行,有色采選業(yè)價格上漲1.5%,有色冶煉和加工業(yè)價格上漲2.7%;3)煤炭和鋼材價格也有所上漲,煤炭采選業(yè)價格上漲2.5%,黑色采選業(yè)價格上漲4.2%,黑色冶煉和加工業(yè)價格上漲1.4%。
三
CPI:環(huán)比持平,同比上行
(一)CPI總體情況:同比上行,超出市場預(yù)期
CPI同比上行,高于市場一致預(yù)期。3月CPI同比上漲1.5%,Wind一致預(yù)期1.3%,前值0.9%;CPI環(huán)比持平,前值0.6%,走勢強(qiáng)于季節(jié)性。在1.5%的同比漲幅中,翹尾因素影響約為0.4個百分點,新漲價因素影響約為1.1個百分點。
如何理解3月份CPI同比走勢的回升?一是翹尾因素貢獻(xiàn)較大,CPI翹尾因素從上月的-0.2%回升至0.4%左右,貢獻(xiàn)0.6個百分點的額外增量。二是能源價格上漲對沖了食品價格和服務(wù)價格的下跌,CPI環(huán)比持平。按統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù),“汽油、柴油和液化石油氣價格拉動CPI(環(huán)比)上漲約0.29個百分點”,食品價格跌1.2%,服務(wù)價格跌0.2%,對CPI環(huán)比的拖累大約也就是0.3個百分點。
為何3月CPI同比小幅超出我們預(yù)期?一是低估了能源價格上漲的幅度及其對CPI的影響,我們估計的影響幅度大約是0.15-0.2個百分點;二是對CPI翹尾因素低估了0.1個百分點,這主要是小數(shù)處理帶來的計算誤差。
(二)CPI分項情況:食品和服務(wù)價格下跌,工業(yè)品價格上漲
食品價格環(huán)比下跌1.2%,上月上漲1.4%;同比下跌1.5%,上月下跌3.9%。
同比視角,主要食品分項,五漲一平二跌。鮮菜價格上漲17.2%,拉動CPI上漲約0.37個百分點;蛋類價格上漲7.0%,拉動CPI上漲約0.04個百分點;鮮果價格上漲4.3%,拉動CPI上漲約0.09個百分點;水產(chǎn)品價格上漲4.2%,拉動CPI上漲約0.08個百分點;糧食價格上漲2.0%,拉動CPI上漲約0.04個百分點。豬肉價格下降41.4%,拖累CPI下降約0.83個百分點。
環(huán)比視角,鮮菜、蛋類和糧食價格環(huán)比上漲,其余項下跌。1)受節(jié)后消費(fèi)需求回落及供給充足等因素影響,豬肉價格下降9.3%,其他肉類、水產(chǎn)品和鮮果價格跌幅在1.0%—2.3%之間。2)受國際小麥、玉米和大豆等價格上漲影響,面粉、食用植物油價格分別上漲1.7%和0.6%。3)隨著春節(jié)過后需求回落和氣溫回暖,往年3月菜價一般會季節(jié)性回落,但今年3月鮮菜價格卻上漲了0.4%,主要是受新冠疫情(造成收購、運(yùn)輸和批發(fā)環(huán)節(jié)不暢通)、天氣因素(2月下旬到3月上旬氣溫偏低影響蔬菜上市量)、成本因素(農(nóng)資價格上漲和油價上漲帶來的物流成本上升)等影響。
非食品價格環(huán)比上漲0.3%,前值0.4%;同比2.2%,前值2.1%。
同比來看,工業(yè)消費(fèi)品漲幅擴(kuò)大,服務(wù)價格漲幅回落。工業(yè)消費(fèi)品價格上漲3.5%,較上月擴(kuò)大0.4個百分點。其中,汽油、柴油和液化石油氣價格分別上漲24.6%、26.9%和27.1%,漲幅均較上月有所擴(kuò)大;扣除能源的工業(yè)消費(fèi)品價格上漲0.7%。服務(wù)價格上漲1.1%,較上月回落0.1個百分點。其中,飛機(jī)票價格由上月上漲18.0%轉(zhuǎn)為下降0.2%;景點門票和在外住宿價格分別上漲0.7%和0.6%,漲幅均有回落。
環(huán)比來看,能源價格上漲,受能源價格上漲影響,汽油、柴油和液化石油氣價格分別上漲7.2%、7.8%和6.9%,拉動CPI上漲約0.29個百分點;交通工具用燃料上漲7.1%,漲幅創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新高。其他工業(yè)消費(fèi)品價格上漲,扣除能源的工業(yè)消費(fèi)品價格上漲0.3%,非耐用品中,服裝、鞋類、藥品、酒類價格均有所上漲;耐用品中,通信工具價格上漲,交通工具價格小幅下跌。服務(wù)價格下跌,服務(wù)價格由上月持平轉(zhuǎn)為下降0.2%。其中,節(jié)后需求回落疊加疫情影響,飛機(jī)票、電影及演出票、交通工具租賃費(fèi)和旅游價格分別下降10.0%、7.6%、3.5%和2.6%。核心CPI環(huán)比下跌0.1%,與過去兩年疫情期間3月走勢基本一致。
具體內(nèi)容詳見華創(chuàng)證券研究所4月11日發(fā)布的報告《【華創(chuàng)宏觀】輸入性通脹的“三駕馬車”——3月通脹數(shù)據(jù)點評》。
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