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近期資金利率回升，央行有能力也有意圖逐步引導資金利率回歸政策利率。從歷史復盤看，央行非對稱下調MLF、召開部分金融機構貨幣信貸形勢分析座談會等都顯示了其寬信用目標，預計后續(xù)寬信用效果逐步顯現(xiàn)的過程中也會伴隨著資金利率向政策利率靠攏。預計DR007向政策利率靠攏的第一階段目標點位在1.7%~1.8%。

▍MLF降息并縮量續(xù)作后，資金利率有所回升。

盡管通常情況下降息對于資金面的寬松存在促進作用，但由于此前資金利率與政策利率的利差較大，OMO降息對資金利率的引導效應有限，疊加MLF縮量操作后回籠了2000億元的中長期流動性，近日資金利率出現(xiàn)一定程度回升。

▍縮量續(xù)作體現(xiàn)了央行緩解資金淤積的意圖。

銀行間質押式回購成交量不斷走高，8月初一度突破7萬億元關口。8月6000億元MLF到期量給予央行較大的操作空間，通過4000億元的縮量投放實現(xiàn)2000億元規(guī)模的凈回籠，一方面實現(xiàn)對資金堰塞湖的“抽水”，改善流動性市場供需失衡的局面，另一方面?zhèn)鬟_出積極干預資金市場的信號。

▍MLF到期高峰將至，政策操作空間打開。

7月以來央行逆回購層面的調整空間已收縮到20億元，對資金面的調控能力相對較弱；而今年9月、10月、11月以及12月MLF到期量分別為6000億元、5000億元、10000億元以及5000億元，為央行主動調節(jié)提供了較大空間，因而在資金利率回到政策利率附近前預計MLF縮量操作將會延續(xù)。

▍四個視角看資金利率中樞調整歷史。

降息后資金利率中樞多數(shù)跟隨政策利率下行，但DR007中樞與7天逆回購利率利差在降息后可能收斂。前期資金利率中樞低于政策利率，降息落地后預計資金利率和政策利率利差反而會階段性收斂。貨幣政策正?；^程中，資金利率將向政策利率靠攏。資金脫虛向實通常伴隨著資金利率中樞上行和同業(yè)存單收益率中樞上行。歷史上，寬信用階段資金利率往往回升至政策利率附近乃至上方。參考2020年以來的多次債市降杠桿過程中DR007中樞抬升的幅度和調整持續(xù)時間，我們預計DR007向政策利率靠攏的第一階段目標點位在1.7%~1.8%，調整時間約為1個月。

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