1、2017年年報(bào)：“三個(gè)分化”，龍頭趨勢(shì)性向好

2017年年報(bào)：中小板增速小幅回升，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大回落。

截至3月12日，中小板和創(chuàng)業(yè)板披露率100%(包括快報(bào)和正式財(cái)報(bào))，主板披露率較低，僅14%。主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板(剔除溫氏股份(22.270,-0.32,-1.42%)和樂(lè)視網(wǎng)(6.590,0.43,6.98%)，下文簡(jiǎn)稱非溫/樂(lè))2017年年報(bào)增速分別為17.6%、23.8%和14.2%，分別較三季報(bào)變化 -0.7pcts、+1.0pcts和-10pcts。中小板和創(chuàng)業(yè)板(非溫/樂(lè))年報(bào)增速相比業(yè)績(jī)預(yù)告分別要低4.7pcts和2.4pct。

但，中小創(chuàng)的內(nèi)部業(yè)績(jī)分化明顯，來(lái)自幾個(gè)層面：

一是中小板指、創(chuàng)業(yè)板指和創(chuàng)業(yè)板50成份股的表現(xiàn)均好于非成份股;二是大市值的業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于小市值;三是拉長(zhǎng)看市值和盈利結(jié)構(gòu)的兩極分化也是趨于嚴(yán)重，且虧損或微利的公司占比仍高。往前看，這種分化或是常態(tài)，龍頭股的趨勢(shì)性更好，而依靠外延并購(gòu)的不可持續(xù)性、業(yè)績(jī)承諾到期的風(fēng)險(xiǎn)以及股票供給的增加等原因，使得往后散亂差的股票更無(wú)人問(wèn)津。因此，對(duì)于業(yè)績(jī)分析，我們更關(guān)心中大市值龍頭公司反映的行業(yè)趨勢(shì)。

1.1 分化一：指數(shù)成分股業(yè)績(jī)好于非成分股，且趨勢(shì)向上

中小板指、創(chuàng)業(yè)板指和創(chuàng)業(yè)板50成份股的表現(xiàn)均好于非成份股。

中小板指成份股Q4單季增速25.9%，較Q3回升7.9pcts，且業(yè)績(jī)趨勢(shì)向上;而非中小板指成份股Q4單季增速19.3%，較Q3回落8.8pcts。創(chuàng)業(yè)板指成份股Q4單季增速-2.0%，較Q3回落22.6 pcts;而非創(chuàng)業(yè)板指成份股(非溫/樂(lè))Q4單季增速-17.4%，較Q3回落41.3pcts。另外，創(chuàng)業(yè)板50的表現(xiàn)要好于創(chuàng)業(yè)板指，創(chuàng)業(yè)板50成份股Q4單季增速12.1%，較Q3回升5.3 pcts;而非創(chuàng)業(yè)板50成份股(非溫/樂(lè))Q4單季增速-18.1%，較Q3增速回落-46.8pcts。

可見(jiàn)，中小板指業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)向上，而創(chuàng)業(yè)板50業(yè)績(jī)?cè)鏊僖灿兴厣?7年全年中小板指表現(xiàn)好于中小板綜，而春節(jié)后的這波反彈中，創(chuàng)業(yè)板50表現(xiàn)也好于創(chuàng)業(yè)板綜，有其業(yè)績(jī)層面的支撐。創(chuàng)業(yè)板17Q4業(yè)績(jī)走低主要是因?yàn)榉浅煞莨蓸I(yè)績(jī)的大幅下滑，尾部的公司對(duì)整個(gè)板塊業(yè)績(jī)拖累很大，在目前的監(jiān)管和制度環(huán)境下，且今年仍有業(yè)績(jī)承諾和商譽(yù)的問(wèn)題仍在，尾部的許多公司未來(lái)也較難走出趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

1.2 分化二：大市值公司業(yè)績(jī)與估值均優(yōu)于小市值公司

第二個(gè)分化是不同市值公司的分化，本質(zhì)上這個(gè)分化與第一個(gè)分化是一致的，因?yàn)橐?guī)模指數(shù)一般是按市值和編制的。我們對(duì)創(chuàng)業(yè)板和中小板按市值前10%、10%-30%、30%-60%和后40%劃分(按2017-12-31日市值劃分)，中小板的截點(diǎn)市值為221億、99億和53億，創(chuàng)業(yè)板截點(diǎn)市值為133億、67億和40億。

中小板：大市值公司17Q4增速42%，且趨勢(shì)向上；利潤(rùn)占比61%，PE（TTM）為31倍。

中小板前10%、10%-30%、30%-60%和后40%公司17Q4單季同比增速分別為42%、17%、15%和-28%，較17Q3變動(dòng)+16pcts、-0.1pcts、-20pcts和-41pcts。小市值和中小市值四季度業(yè)績(jī)暴跌，且目前估值仍有48倍和67倍，相比之下，大市值和中大市值公司的盈利趨勢(shì)和估值整體占優(yōu)。

創(chuàng)業(yè)板：中大市值公司業(yè)績(jī)趨勢(shì)整體較好，小市值和中小市值公司業(yè)績(jī)整體大幅下滑。

創(chuàng)業(yè)板前10%、10%-30%、30%-60%和后40%公司17Q4單季同比增速分別為24%、17%、-29%和-35%，較17Q3變動(dòng)-21pcts、+10pcts、-45pcts和-43pcts。小市值和中小市值四季度業(yè)績(jī)大幅下滑，且目前估值仍有57倍和71倍;大市值公司業(yè)績(jī)也有下滑，相比之下，中大市值公司的盈利趨勢(shì)和估值也是整體占優(yōu)。

1.3 分化三：全部A股的市值及盈利結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)兩極分化

拉長(zhǎng)看，全市場(chǎng)市值和盈利結(jié)構(gòu)的兩極分化也是趨于嚴(yán)重。

第一，2015-2017年，市值在500億以上的公司數(shù)量占比由4%上升到5%，同時(shí)，市值在30億以下的公司數(shù)量占比也由7%上升到了15%。

第二，2015-2017年，利潤(rùn)在3億以上的公司數(shù)量占比由20%上升到25%，同時(shí)，虧損的公司數(shù)量占比由9%降到4%，微利(0-0.3億)的公司數(shù)量占比由13%降至10%，虧損或微利的公司占比仍高。

另外，從增速區(qū)間分布看，中小創(chuàng)高增速比例高于主板，但增速下滑比例也高于主板，說(shuō)明好公司與差公司分化明顯。

中小板和創(chuàng)業(yè)板增速在50%以上的比例分別有26%和25%，高于主板的24%;但增速小于0的比例分別有34%和33%，也高于主板的22%。

這些分化背后的含義在于：長(zhǎng)期看，龍頭最好;中小板和創(chuàng)業(yè)板應(yīng)區(qū)分市值梯隊(duì)來(lái)分析，大部分散亂差的公司未來(lái)比較難有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

2、中小創(chuàng)業(yè)績(jī)“剪刀差”既來(lái)自周期也來(lái)自成長(zhǎng)，趨勢(shì)或收斂

第二部分，我們針對(duì)中小板的業(yè)績(jī)的“剪刀差”作進(jìn)一步剖析。拆分各行業(yè)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，來(lái)看其結(jié)構(gòu)特征以及未來(lái)的可能趨勢(shì)。

中小板業(yè)績(jī)?cè)鏊儇暙I(xiàn)前五的行業(yè)為：

化工(+4.2%)、電子(+3.2%)、機(jī)械(+2.3%)、商業(yè)貿(mào)易(+1.8%)和鋼鐵(+1.6%);負(fù)貢獻(xiàn)的行業(yè)為：農(nóng)林牧漁(-1.2%)、非銀(-0.2%)和汽車(-0.1%)。括號(hào)中為各行業(yè)利潤(rùn)增量對(duì)中小板業(yè)績(jī)的拉動(dòng)幅度。

創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊儇暙I(xiàn)前五的行業(yè)為：

機(jī)械(+3.5%)、電子(+2.6%)、公用事業(yè)(+1.7%)、化工(+1.6%)和建筑裝飾(+1.5%);負(fù)貢獻(xiàn)的行業(yè)為：通信(-0.7%)、計(jì)算機(jī)(-0.4%)、傳媒(-0.3%)、紡織服裝(-0.2%)和商業(yè)貿(mào)易(-0.1%)。可見(jiàn)：

1）中小板和創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)?cè)鏊儇暙I(xiàn)有來(lái)自周期行業(yè)也有來(lái)自成長(zhǎng)行業(yè)；

2）周期行業(yè)（化工、鋼鐵、有色）對(duì)中小板業(yè)績(jī)的拉動(dòng)要明顯高于對(duì)創(chuàng)業(yè)板的拉動(dòng)；

3）中小板中成長(zhǎng)行業(yè)的表現(xiàn)

(計(jì)算機(jī)+32%、電子+30%、通信+13%、傳媒+11%)(計(jì)算機(jī)-2.8%、電子+19%、通信-14.7%、傳媒-2.7%)。這也是中小板和創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)較大差異的內(nèi)在原因。往后看，一方面，周期行業(yè)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)大概率在縮窄;另外，部分成長(zhǎng)行業(yè)景氣也在回升(下文分析)，我們認(rèn)為中小創(chuàng)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚拇蠓畴x也是趨向于回歸的。

關(guān)鍵詞： 成份股 創(chuàng)業(yè)板