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國(guó)元證券股份有限公司近期對(duì)深信服進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022年年度報(bào)告點(diǎn)評(píng)：營(yíng)收實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，降本增效成果顯著》，本報(bào)告對(duì)深信服給出買入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為177.78元，當(dāng)前股價(jià)為135.44元，預(yù)期上漲幅度為31.26%。

深信服(300454)
事件：
公司于 2023 年 4 月 13 日收盤后發(fā)布《2022 年年度報(bào)告》。
點(diǎn)評(píng)：
營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)中有升，海外業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)
2022 年， 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入 74.13 億元，同比增長(zhǎng) 8.93%， 系部分產(chǎn)品的差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不夠明顯，創(chuàng)新類產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)占比較小，疊加宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩， 對(duì)公司核心目標(biāo)客戶群體的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生了一定程度的負(fù)面影響， 部分客戶短期內(nèi)對(duì)公司相關(guān)產(chǎn)品服務(wù)采購減少、推遲。 公司實(shí)現(xiàn)海外收入 2.34 億元，同比增長(zhǎng) 46.93%。 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.94 億元，同比下降 28.84%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為 7.46 億元，同比下降 24.80%。
網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)持續(xù)加大新產(chǎn)品研發(fā)力度，核心產(chǎn)品保持領(lǐng)先
公司網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 38.98 億元，同比增長(zhǎng) 5.66%，增速放緩主要系全網(wǎng)行為管理 AC、下一代防火墻 AF 等對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)較大的單品增長(zhǎng)乏力。在研發(fā)及產(chǎn)品側(cè)，公司持續(xù)加大對(duì)零信任、安全 XaaS 類產(chǎn)品和服務(wù)的投入力度，正式發(fā)布了 SaaS XDR、 SASE 3.0 戰(zhàn)略升級(jí)版本、政務(wù)網(wǎng)絡(luò)安全托管服務(wù) MSS 等產(chǎn)品。 根據(jù) IDC 研究報(bào)告， 公司多項(xiàng)核心產(chǎn)品市占率持續(xù)領(lǐng)先。 VPN 產(chǎn)品連續(xù) 15 年穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一；全網(wǎng)行為管理產(chǎn)品連續(xù) 14 年在安全內(nèi)容管理類別中保持國(guó)內(nèi)第一；下一代防火墻連續(xù) 7 年在統(tǒng)一威脅管理類別中保持國(guó)內(nèi)第二；應(yīng)用交付產(chǎn)品 2014 年至 2021 年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率第二， 2022 年升至第一； 全網(wǎng)行為管理、 VPN、下一代防火墻、廣域網(wǎng)優(yōu)化、應(yīng)用交付等 5 款網(wǎng)絡(luò)安全核心產(chǎn)品連續(xù)多年入圍 Gartner 國(guó)際魔力象限。
云計(jì)算及 IT 基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)收入占比提升， 超融合產(chǎn)品穩(wěn)定增長(zhǎng)
公司云計(jì)算及 IT 基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 28.59 億元，同比增長(zhǎng) 20.17%，收入比重由去年的 34.97%上升至 38.57%。 2022 年， 超融合 HCI 發(fā)布了全新的 6.8.0 版本，升級(jí)后的架構(gòu)統(tǒng)一了 HCI 與 VDI 底座、 X86 與 ARM 平臺(tái)，優(yōu)化了熱升級(jí)、熱遷移、熱補(bǔ)丁“三熱”能力，產(chǎn)品質(zhì)量、穩(wěn)定性和客戶滿意度進(jìn)一步提升。 公司桌面云終端（原 VDI）產(chǎn)品 2017 年以來保持中國(guó)云終端市場(chǎng)占有率前二；云桌面軟件 VCC 類（桌面虛擬化、應(yīng)用虛擬化）產(chǎn)品 2017 年至 2021 年中國(guó)市場(chǎng)占有率保持前三；超融合 HCI 軟件產(chǎn)品2022 年第三季度位居中國(guó)市場(chǎng)占有率前三。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
公司主要聚焦網(wǎng)絡(luò)安全和云計(jì)算行業(yè)， 不斷更新迭代既有產(chǎn)品和解決方案，未來持續(xù)成長(zhǎng)空間廣闊。 預(yù)測(cè)公司 2023-2025 年的營(yíng)業(yè)收入為 92.64、113.94、 137.33 億元，歸母凈利潤(rùn)為 5.07、 7.90、 10.33 億元， EPS 為 1.22、1.89、 2.48 元/股，對(duì)應(yīng) PE 為 113.21、 72.62、 55.55 倍。公司所處的云計(jì)算和網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)處于快速發(fā)展期， 各項(xiàng)費(fèi)用投入較多，凈利潤(rùn)率偏低， 適用 PS 估值法。 過去三年，公司 PS TTM 主要運(yùn)行在 5-25 倍之間， 維持公司 2023 年 8 倍的目標(biāo) PS，目標(biāo)價(jià)為 177.78 元。 維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
云計(jì)算業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；超融合市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度及推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)； 核心技術(shù)泄密及核心技術(shù)人員流失的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華泰證券謝春生研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為43.86%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利4.49億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為127.41。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有17家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)16家，增持評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為173.69。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，深信服（300454）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)3星，好價(jià)格指標(biāo)1星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

關(guān)鍵詞：