去年，東軟醫(yī)療系統(tǒng)股份有限公司(以下簡稱“東軟醫(yī)療”)曾向上交所遞表謀求到科創(chuàng)板上市;如今，東軟醫(yī)療再次闖關(guān)IPO，這次擬上市地變成了香港。

從招股書看，東軟醫(yī)療凈利潤在2019年遭腰斬后并未見改觀，近年其核心產(chǎn)品均價震蕩下行，存貨、應(yīng)收款資金占比雙雙走高，現(xiàn)金流更是持續(xù)縮緊……從上述跡象看，“國產(chǎn)CT一哥”的日子并不好過。

《投資者網(wǎng)》已就相關(guān)問題多次致電致函東軟醫(yī)療問詢，但尚未得到回復(fù)。

凈利潤遭腰斬 核心產(chǎn)品價下行

東軟醫(yī)療申請上市已非第一次。

早在2020年6月30日，東軟醫(yī)療赴科創(chuàng)板上市申請就已被受理，當(dāng)時的保薦機構(gòu)為中國國際金融股份有限公司;但是到了11月，東軟醫(yī)療撤回科創(chuàng)板上市申請。

彼時，東軟醫(yī)療給出主動撤回科創(chuàng)版上市申請的理由：一方面，當(dāng)前海外疫情持續(xù)甚至有所反彈，海外客戶對東軟醫(yī)療IPO的配合和出具文件的進(jìn)度受疫情影響出現(xiàn)延期;另一方面，東軟醫(yī)療近期有重要的并購項目，在IPO不能按時完成的情況下希望優(yōu)先推動。

時隔半年后，今年5月31日，東軟醫(yī)療系統(tǒng)股份有限公司(以下簡稱“東軟醫(yī)療”)卻改轅易轍，向港交所遞交上市申請，中金及高盛為聯(lián)席保薦人。

近年，東軟醫(yī)療廣為大眾所知的原因或許是因為一則在疫情期間“7天內(nèi)推出方艙CT”的新聞。事實上，東軟醫(yī)療曾在1997年打破國際壟斷率先研發(fā)出中國第一臺全身CT，成為在“國產(chǎn)替代”口號提出前就完成使命的“國貨之光”，是名副其實的“國產(chǎn)CT一哥”。

成立于1998年的東軟醫(yī)療，位于遼寧沈陽，是一家醫(yī)療IT解決方案與服務(wù)供應(yīng)商，主要從事大型醫(yī)學(xué)診療設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)解決方案與服務(wù)。該公司產(chǎn)品覆蓋計算機斷層掃描成像系統(tǒng)、數(shù)字減影血管造影系統(tǒng)等。

“首臺中國品牌”成為東軟醫(yī)療發(fā)展史中的高頻詞：“首臺中國品牌CT掃描儀”、“首臺中國品牌DR”、“首臺中國品牌128層CT掃描儀”、“首臺中國品牌256層寬體探測器能譜CT掃描儀”……這些無一不是東軟醫(yī)療的高光時刻。某種程度上看，東軟醫(yī)療的企業(yè)發(fā)展史約等于一部中國CT行業(yè)發(fā)展史。

從市占率看，其“國產(chǎn)一哥”的名號當(dāng)之無愧。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019年，按收入計，東軟醫(yī)療是中國CT市場中第五大企業(yè)，市占率為7.3%;按安裝量計，公司2019年市場份額10.5%。2017至2020年公司CT掃描儀在中國銷售量與出口數(shù)量，均位居國產(chǎn)品牌中第一。

然而，“喜也CT，憂也CT”。

CT掃描儀為東軟醫(yī)療帶來無數(shù)榮譽的同時，公司也在不知不覺中“患”上了“單一產(chǎn)品依賴癥”。2018年、2019年和2020年“CT掃描儀”收入分別占到當(dāng)年收入的51.4%、42.8%和52.6%。值得注意的是，“CT掃描儀”銷售數(shù)量從2018年的535臺增至2020年的767臺，但均價從183.75萬元/臺降至168.54萬元/臺。

對此，公司稱，CT掃描儀期內(nèi)銷量的波動與疫情需求有關(guān)，單價的波動則是受新推出產(chǎn)品的影響。

因為近年東軟醫(yī)療的主要產(chǎn)品CT掃描儀的價格呈現(xiàn)持續(xù)下降之勢，使得常年穩(wěn)定在高位的市占率與近年慘遭腰斬的利潤之間構(gòu)成了一種鮮明對比：2018年至2020年，東軟醫(yī)療收入分別為19.12億元、19.07億元及24.59億元;利潤分別為1.69億元、8200萬元和9280萬元。

“在集采的大背景與核心部件基本國產(chǎn)化的大環(huán)境下，CT設(shè)備降價是必然趨勢。”北京鼎臣醫(yī)藥管理咨詢中心負(fù)責(zé)人史立臣繼續(xù)對《投資者網(wǎng)》表示，“自從2015年國家開始的集采，包括地方招標(biāo)時，一般會優(yōu)先選擇國產(chǎn)設(shè)備。所以國內(nèi)企業(yè)的市占率近年正在快速提高。”

存貨、應(yīng)收款雙雙走高 現(xiàn)金流告急

隨著期內(nèi)CT掃描儀等核心產(chǎn)品的量價波動，東軟醫(yī)療的存貨和應(yīng)收賬款也出現(xiàn)了增長。2020年，公司存貨8.46億元，較上年同期增長3.52%。

值得注意的是，早先，2019年末較2018年同期增加存貨9849萬元，增幅為13.7%。公司近三年的存貨金額分別占到當(dāng)年流動資產(chǎn)總額的25.7%、31.9%和29.1%。

公司自稱，2020年，存貨增加主要是受產(chǎn)量銷量增加所推動。另外，《投資者網(wǎng)》發(fā)現(xiàn)，比起去年遞表創(chuàng)業(yè)板時，公司部分涉及存貨的數(shù)據(jù)有明顯向好的跡象。然而，公司存貨增加的同時，公司面臨存貨過時的風(fēng)險也在激增。2018年至2020年，公司存貨撇減分別為0.32億元、0.42億元和0.66億元。

雖然說，每一家公司儲備原材料或是為了未雨綢繆，但能否適度適量儲存就是考驗管理層判斷力的時刻。

東軟醫(yī)療對原材料價格相對敏感。資料顯示，原材料成本構(gòu)成東軟醫(yī)療銷售成本的近八成。2018年至2020年，公司原材料成本分別為9.6億元、8.76億元和12.49億元，分別占銷售成本的83.5%、74.9%和80.2%、占總收入的50.2%、45.9%及50.8%。

東軟醫(yī)療明確表示，公司的存貨決策取決于對原材料的預(yù)測需求及定價趨勢。對此，有觀察人士對《投資者網(wǎng)》表示，公司決策有效的前提是需求假設(shè)大致成立，然而從現(xiàn)有資料看公司的市占率具有一定的不確定性。倘若預(yù)測的市場需求遠(yuǎn)低于真實需求，恐怕會導(dǎo)致存貨、市占率、財務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績等連鎖影響。

除了存貨之外，東軟醫(yī)療的貿(mào)易應(yīng)收賬款也并不樂觀。雖然，公司期內(nèi)加大收取應(yīng)收賬款力度后，貿(mào)易應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2019年的262天下降至2020年的222天。但是，貿(mào)易應(yīng)收賬款從2018年11.63億元增加15%至2019年13.41億元后，又進(jìn)一步增加6.5%至2020年14.28億元。

東軟醫(yī)療的現(xiàn)金流還在持續(xù)縮緊。截至2020年12月31日，東軟醫(yī)療持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為5.05億元，上年同期為7.76億元，2018年同期為11.57億元。

具體來看，公司2020年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額6.07億元，創(chuàng)下近兩年新高;投資現(xiàn)金流凈虧損9.27億元，創(chuàng)下近兩年最大虧損。公司稱，投資現(xiàn)金流凈虧損的原因主要是用于購買理財產(chǎn)品7億元、采購物業(yè)、廠房及設(shè)備2.27億元。

“企業(yè)自身的回款能力值得進(jìn)一步觀察。不能從單一指標(biāo)的變化來判斷企業(yè)情況。CT大型醫(yī)用設(shè)備本身價格偏高，相應(yīng)的付款周期的確較長也是合理的。”一位業(yè)內(nèi)分析師對《投資者網(wǎng)》表示，“涉及基層收入，基層設(shè)備采購，企業(yè)收入確認(rèn)確實會較為延緩。”

持相似觀點的還有香頌資本執(zhí)行董事沈萌，他對《投資者網(wǎng)》表示“市場上有很多供應(yīng)鏈金融或保理等解決應(yīng)收款問題的方式，主要是看企業(yè)是否能夠成熟的綜合運用這些方式對沖風(fēng)險。”

另外，《投資者網(wǎng)》注意到，公司在招股書中明確表示“于往續(xù)記錄期間及截止最后實際可行日期，我們并不知悉對我們的業(yè)務(wù)及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生任何重大不利影響的任何涉及雇員或其他第三方的欺詐、賄賂或者其他不當(dāng)行為”。

或許，重大不利影響尚未產(chǎn)生，但涉及雇員或其他第三方的賄賂等不當(dāng)行為已經(jīng)被發(fā)現(xiàn)并遭起訴。今年5月份，12309中國檢察網(wǎng)公布了一份涉及東軟代理商行賄中標(biāo)的起訴書。東軟代理商通過運作，在縣級醫(yī)院的采購中，以897萬元的價格中標(biāo)一臺CT，然后將其中20%即180萬元用于行賄。

個案畢竟不代表群像，然而個案之中涉及影響到市占率與售價的內(nèi)容卻值得投資者關(guān)注。(思維財經(jīng)出品)

關(guān)鍵詞： 東軟醫(yī)療 核心產(chǎn)品 產(chǎn)品均價 凈利潤