“美股市場更成熟，美國證監(jiān)會對申請上市公司的審查也更嚴格，不知道亞朵選擇赴美上市有幾分把握?”開源證券北京第三分公司投資顧問總監(jiān)劉郁對亞朵能否順利赴美上市提出質(zhì)疑。

近期IPO沖刺美國納斯達克的中高端連鎖酒店亞朵于6月25日凌晨更新了招股書。

更新招股書后，上海亞朵商業(yè)管理(集團)有限公司(以下簡稱“亞朵”，ATAT.US)擬以13.50至15.50美元發(fā)行1974.47萬股美國存托股票(ADS)，每股美國存托股票代表3股A類普通股。另外，美銀證券、花旗集團、中金公司、招銀國際等承銷商享有296.17萬股ADS的超額配售權(quán)。倘若超額配售權(quán)完全行使，亞朵本次IPO募資規(guī)模可達到3.52億美元。

兩次沖A未果 轉(zhuǎn)道赴美叩門

回顧亞朵的上市之路可謂一波三折。

早在2019年，亞朵便開始籌劃在A股市場上市，當時由中信建投進行上市輔導;到了2020年1月，亞朵的輔導機構(gòu)更換為中金公司，并申請在創(chuàng)業(yè)板上市。

不過，歷經(jīng)21個月，亞朵始終未能圓“A股夢”，最終在2021年初“擱淺”。

6月8日，亞朵正式遞交赴美上市招股書，引來市場掀起熱議。有人認為，“若亞朵此次成功登陸納斯達克，有望成為國內(nèi)‘新住宿經(jīng)濟第一股’”;而有的人則質(zhì)疑，亞朵酒店擴張速度落后，商業(yè)模式不健全。

談及亞朵“另辟蹊徑”赴美上市，開源證券北京第三分公司投資顧問總監(jiān)劉郁對此持懷疑的態(tài)度，“亞朵曾兩次沖擊A股上市都失敗了，眼下A股市場擴容速度較以往更快，而亞朵兩次沖擊都進不去，是不是該審視一下自身究竟是哪里出了問題?其實，美股市場更成熟，美國證監(jiān)會對公司的審查更嚴格，那么亞朵赴美上市有幾分把握?”

市場定位模糊 財務狀況尷尬

亞朵于2013年成立，定位國內(nèi)中高端酒店市場，旗下品牌覆蓋從中檔到豪華酒店的全業(yè)務鏈，其中包括六大品牌：高品質(zhì)人文酒店品牌“亞朵酒店”、高端商旅酒店品牌“亞朵S酒店”、專注年輕商旅的酒店品牌“輕居”、高品質(zhì)非標品牌“亞朵X酒店”、豪華生活方式品牌“A.T.HOUSE”，以及Z世代生活方式品牌“ZHOTEL”。

不過，有業(yè)內(nèi)人士認為，“亞朵是四星級的標準，亞朵S是五星級的標準，這在業(yè)內(nèi)并不算豪華高端，應該算是輕奢精品類酒店。”

除了對自身中高端定位模糊，亞朵近期的業(yè)績也才稍見改觀。

招股書顯示，2020年，亞朵實現(xiàn)收入15.67億元(人民幣，下同)，這一數(shù)據(jù)與2019年基本持平;此外，同期的凈利潤為0.38億元，較2019年的0.61億元大幅下滑，近乎腰斬。進入2021年，亞朵的財務數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn);一季度實現(xiàn)收入4.20億元，同比增長107%;同期凈利潤為0.11億元，相較2020年同期凈利潤的-0.76億元，實現(xiàn)扭虧為盈。

盡管公司目前實現(xiàn)扭虧為盈，但卻難以覆蓋公司“財政赤字”的窘境。

亞朵招股書顯示，2019年和2020年已經(jīng)有8.29億元、8.81億元的“夾層權(quán)益”(國內(nèi)稱“可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股”);而截至2021年一季度末，亞朵的夾層權(quán)益進一步增長至8.95億元。

此外，亞朵在2019年、2020年和2021年一季度，總赤字達到2.99億元、3.16億元和3.18億元。這顯示，亞朵以往年度的凈利潤不足以彌補擴張的支出。那么，亞朵目前的現(xiàn)金流是否還充裕?

《投資者網(wǎng)》梳理公司招股書發(fā)現(xiàn)，2020年，亞朵的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流為1.2億元，較2019年的2.2億元同比下滑45%，此外，受疫情影響的2020年一季度，經(jīng)營活動所用現(xiàn)金流便高達2.3億元，相當于2019年全年的經(jīng)營活動所得，而今年一季度，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流僅有559萬元。

對此，劉郁分析認為，“從投資角度而言，公司負債經(jīng)營的影響并不大，因為投資主要看的是公司的成長性，正處于擴張期的公司，利潤一般都難以覆蓋成本。”

不過，深圳市前海奇點財富資產(chǎn)管理有限公司基金經(jīng)理胡朝芳則認為，“公司對外投資較大，經(jīng)營性現(xiàn)金流趨緊，公司抗風險能力較弱。實際上，投資者更偏好現(xiàn)金流穩(wěn)健的公司。”

“奢談”理想和情懷 利潤來源顯短板

“亞朵在招股書中，較多談及公司的理想和情懷。實際上，踏實研究市場、尊重市場、對市場客戶做調(diào)研、了解客戶需求更為重要，而不是讓市場來適應亞朵。”談及對公司的招股書的“觀感”，劉郁坦言道。

作為創(chuàng)始人的王海軍將亞朵定位為“一個以攝影和文學為特色的中高檔連鎖酒店集團”和“中國領(lǐng)先的生活方式品牌”。他曾表示，“亞朵想要打造一家人文酒店，把書本、影集、服務加入進來。在實際運營中通過聯(lián)名，實現(xiàn)‘酒店+人群+IP’模式，即通過具體的IP人群來開展運營。”

在變現(xiàn)方式上，王海軍認為，喜歡某個IP的用戶，為該IP的聯(lián)名酒店消費的可能性更高。此前，亞朵與知乎、網(wǎng)易嚴選、同道大叔、虎撲和美影等知名IP均有開展主題聯(lián)名，而且選址均為熱門商圈，例如:美影亞朵的聯(lián)名酒店開在了上海徐家匯,試圖通過童年動畫影片IP喚起人們的童年回憶來吸引人群，進而打造出自己的品牌及變現(xiàn)。招股書顯示，截至2021年一季度，亞朵至今僅擁有14家主題聯(lián)名酒店。

此外，在今年3月份亞朵生活節(jié)上，王海軍還提出了亞朵要走向社區(qū)中心化的戰(zhàn)略布局。這意味著，亞朵酒店不僅服務酒店住客，還服務周邊三公里的社區(qū)居民。

對此，劉郁指出，“亞朵要往多元化方向發(fā)展，一味拓展酒店消費場景等顯得有點脫離實際、紙上談兵，因為目前它的中端市場沒做好，公司的利潤主要來源于加盟費，自身的營業(yè)收入只占30%左右，這種公司恐怕上市都很困難。”

亞朵招股書顯示，2019年、2020年及2021年一季度，在加盟管理業(yè)務分別實現(xiàn)收入8.40億元、9.26億元及2.54億元，占當期總收入的53.6%、59.1%和60.5%;同期，亞朵直營酒店租賃業(yè)務收入占當期總收入的39.2%、31.7%和29.7%。

擴張慢、體量小 在三巨頭夾縫下求生

國泰君安證券研報數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)中端和中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升，是酒店產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中增長最快的細分品類，2015年至2019年的復合年增長率分別為35.1%和25.7%;2020年，國內(nèi)中端和中高端酒店客房數(shù)量增長率近20%。

不過，劉郁指出，“酒店市場主要利潤來源于中端和低端，高端市場基本上已經(jīng)是紅海市場，市場份額都瓜分完了，想進去分得一杯羹，現(xiàn)在這個時機難度比較大。”

實際上，在亞朵專注的中端細分領(lǐng)域早有“酒店三巨頭”(錦江、首旅和華住)三分天下。公開資料顯示，截至2020年底，錦江酒店旗下在營的中端酒店數(shù)量有4422家，占總酒店數(shù)目的近一半，客房51.2萬間，占比增長至55.74%;同期，華住旗下定位中端的品牌——全季酒店也已有795家。

而亞朵的體量僅接近于華住旗下的一個品牌。截至2021年一季度末，亞朵中高端所有在營酒店總數(shù)僅608家，客房約7萬間。

此外，公開資料顯示，2016年底，亞朵在全國的酒店僅90家;到了2018年3月，酒店數(shù)目擴張至171家，并于2019年前八個月迅速新開酒店136家。由此可見，成立至今超過七年的亞朵在2016年之前的擴張步伐十分緩慢。

值得一提的是，亞朵的經(jīng)營成本長期高企。招股書顯示，2019年、2020年及2021年一季度，亞朵的經(jīng)營成本為10.9億元、11.5億元及3億元，這些數(shù)據(jù)均相當于同期營收的80%。

那么，亞朵前期擴張速度緩慢，至今體量較小是否因經(jīng)營成本較高，現(xiàn)金流不足所致?就此，《投資者網(wǎng)》致函公司相關(guān)負責人，但未收到對方的回復。(思維財經(jīng)出品)

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