大手筆拿地之后，銀城國(guó)際控股有限公司(1902.HK,下稱"銀城國(guó)際")終于得償所愿。今年上半年，銀城國(guó)際總合約銷售額約為165.36億元，已完成年度目標(biāo)300億元的55%。

銀城國(guó)際的目的是穩(wěn)坐"區(qū)域性龍頭"，但在踩兩條紅線的背景下，公司還能大展拳腳嗎?更為不妙的是，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的研報(bào)也如期而至。穆迪將銀城國(guó)際的評(píng)級(jí)展望調(diào)整至"負(fù)面"，并做出了"融資渠道狹窄，信用指標(biāo)薄弱，未來(lái)一年毛利率將維持在12%-14%的低位"等判斷。

那么，銀城國(guó)際何時(shí)才能解決債務(wù)問(wèn)題?未來(lái)發(fā)展又會(huì)如何呢?《投資者網(wǎng)》近期聯(lián)系到公司方面，并得到了較為詳細(xì)的答復(fù)。

區(qū)域性龍頭"加速拿地"

銀城國(guó)際的股價(jià)走勢(shì)就如同其基本面一樣讓人眼花繚亂。2021年以來(lái)，公司股價(jià)時(shí)起時(shí)伏，在2.3港元/股與3.9港元/股之間徘徊，7月初更是盤(pán)中沖高至7.97港元/股，如今又幾乎跌回原點(diǎn)。

截至7月20日，銀城國(guó)際報(bào)收2.85港元/股，今年累計(jì)漲幅超20%，市值41億港元，動(dòng)態(tài)市盈率19倍，在行業(yè)內(nèi)位居中上游。

不難看出，市場(chǎng)對(duì)這家區(qū)域性房企饒有興趣，但卻鮮少將之列為長(zhǎng)期投資標(biāo)的。

銀城國(guó)際官網(wǎng)顯示，公司于1993年成立于南京，12年后首次走出南京進(jìn)駐無(wú)錫。近年來(lái)，公司加快了拿地的步伐。截至2020年年末，公司總土儲(chǔ)為599萬(wàn)平方米，主要位于南京、杭州、無(wú)錫等長(zhǎng)三角區(qū)域核心城市的核心地塊。

進(jìn)入2021年，銀城國(guó)際依然未放緩拿地的步驟。4月22日，公司以2.7億拿下無(wú)錫江陰1宗宅地，溢價(jià)率高達(dá)45.2%;5月初以6.33億元競(jìng)得杭州臨安1宗住宅用地;5月底再以47.3億摘得南京2幅地塊。

對(duì)此，銀城國(guó)際告訴《投資者網(wǎng)》："2021年上半年投資拓展力度較大，有部分原因是兩集中供地政策實(shí)施后，區(qū)域性龍頭企業(yè)在當(dāng)?shù)赝卣沟膬?yōu)勢(shì)會(huì)不斷放大，比如杭州的濱江、南京的我們(銀城國(guó)際)、廈門(mén)的建發(fā)等。"

同時(shí)公司稱："預(yù)期今年四季度或明年開(kāi)始市場(chǎng)會(huì)相對(duì)變得較穩(wěn)定。基于這樣的考慮，我們選擇在今年上半年提前布局，爭(zhēng)取趁著市場(chǎng)氣氛較好多拿資源。"

從拿地布局戰(zhàn)略來(lái)看，銀城國(guó)際并不僅僅是在擴(kuò)大在南京的優(yōu)勢(shì)，而是逐步將觸角伸向長(zhǎng)三角區(qū)域。

克而瑞首席分析師戈文問(wèn)表示："長(zhǎng)三角土拍市場(chǎng)火熱，今年僅過(guò)半年，土拍觸頂成交地塊超六成，樓面價(jià)過(guò)萬(wàn)在江浙地級(jí)市中成為新常態(tài);南京、杭州、蘇州等城市進(jìn)駐的百?gòu)?qiáng)房企數(shù)量都在70家以上，還有數(shù)量不小的非百?gòu)?qiáng)房企或地方特色房企進(jìn)駐。"

短期內(nèi)如何精準(zhǔn)"降杠桿"

在行業(yè)面臨強(qiáng)監(jiān)管的大背景下，銀城國(guó)際不得不定下"降杠桿"的目標(biāo)。

公司方面告訴《投資者網(wǎng)》："我們制定了一個(gè)降杠桿策略，并在積極推進(jìn)中，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張同時(shí)降低負(fù)債水平。計(jì)劃在2022年三項(xiàng)指標(biāo)均達(dá)標(biāo)。"

數(shù)據(jù)顯示，2020年，銀城國(guó)際凈負(fù)債率為151%，扣除合約負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債率為84.2%、現(xiàn)金短債比為0.64。前兩項(xiàng)踩踏"三條紅線"的規(guī)定。

克而瑞數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，銀城國(guó)際控股存續(xù)的2只美元債，平均票面利率11.9%;而權(quán)益銷售排行榜50名后房企美元債券加權(quán)票息平均值為9.22%。

另外，今年3月，銀城國(guó)際發(fā)行1.65億美元債，利率11.8%，考慮到發(fā)售價(jià)為票據(jù)本金的99%，其此次美元債融資成本達(dá)到了13%的水平。

另一方面，數(shù)據(jù)顯示，今年1月至6月，銀城國(guó)際銷售均價(jià)從2.86萬(wàn)元/平米降至2.2萬(wàn)元/平米。其中在今年5月，單月銷售均價(jià)降至1.42萬(wàn)元/平米，創(chuàng)階段性新低。

而中國(guó)指數(shù)研究院統(tǒng)計(jì)顯示，今年百城房?jī)r(jià)水平緩慢上升，從1.58萬(wàn)元/平米漲至1.6萬(wàn)元/平米。銷售價(jià)格走向與行業(yè)趨勢(shì)背離，說(shuō)明公司在努力提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

另外，銀城國(guó)際將部分資產(chǎn)導(dǎo)入銀城生活服務(wù)，被視為解決"融資難"問(wèn)題。

6月30日，銀城國(guó)際向銀城生活服務(wù)出售了位于南京的四處物業(yè)，交易雙方為兩家公司的子公司，出售金額1161.7萬(wàn)元。這一交易銀城國(guó)際凈賺了約770萬(wàn)元，而銀城生活服務(wù)背上了重資產(chǎn)負(fù)擔(dān)，此前該公司定位于"輕資產(chǎn)"。

銀城國(guó)際對(duì)此向《投資者網(wǎng)》回應(yīng)稱："南京的四處物業(yè)已經(jīng)開(kāi)發(fā)完成，公司認(rèn)為現(xiàn)在變現(xiàn)物業(yè)，再把所得回報(bào)再投資其它物業(yè)對(duì)公司發(fā)展有利;這四間商鋪中間是銀城生活服務(wù)原本持有的物業(yè)辦公室，收購(gòu)后五間鋪面可以統(tǒng)一出租，可以最大化租金收益。"

盡管如此，6月30日，穆迪將銀城國(guó)際的評(píng)級(jí)展望從"穩(wěn)定"調(diào)整至"負(fù)面"，并表示，"銀城國(guó)際融資渠道狹窄，信用指標(biāo)薄弱，這給其未來(lái)12個(gè)月到期債務(wù)的再融資帶來(lái)了不確定性。同時(shí)評(píng)級(jí)的確認(rèn)反映了穆迪的預(yù)期，即未來(lái)12-18個(gè)月，銀城國(guó)際控股將保持穩(wěn)定的合同銷售增長(zhǎng)和充足的流動(dòng)性。"

穆迪還預(yù)計(jì)："未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)，銀城國(guó)際毛利率將維持在12%-14%的低位，主要是由于其高昂的土地成本，從2019年的16%下降至2020年的11%;息稅前利潤(rùn)利息覆蓋率將維持在1.4倍-1.6倍，主要原因是其盈利能力較弱。"

銀城國(guó)際告訴《投資者網(wǎng)》："公司對(duì)于穆迪此次降低評(píng)級(jí)展望，是感到失望的，但也尊重評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專業(yè)意見(jiàn)。截至2020年底，公司的資產(chǎn)負(fù)債率較過(guò)往已經(jīng)持續(xù)不斷改善和優(yōu)化。如果計(jì)入受限資金，三道紅線里現(xiàn)金短債比已經(jīng)達(dá)標(biāo)。"

毛利率等財(cái)務(wù)指標(biāo)下滑

基于目前的融資環(huán)境，銀城國(guó)際打算蓄勢(shì)待發(fā)，也為下一階段拿地做準(zhǔn)備："下半年我們會(huì)相對(duì)放緩?fù)顿Y拓展的力度，在年末或明年初新的階段繼續(xù)發(fā)力;我們持續(xù)拓展拿地渠道多元化，包括以收并購(gòu)、招拍掛和合作開(kāi)發(fā)等多種方式避開(kāi)了長(zhǎng)三角激烈的土拍競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，降低拿地成本。"

不過(guò)，有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，銀城國(guó)際的多模式拿地，導(dǎo)致其總銷售額與權(quán)益銷售額之間，存在有較大差距，或許為盈利能力下滑埋下隱患。

克而瑞數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年，銀城國(guó)際連同其合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)公司的總合約銷售額約為165.36億元，在行業(yè)內(nèi)排名第100位。

而另一面，公司權(quán)益銷售金額僅為75.5億元，相當(dāng)于全口徑金額的45%，在行業(yè)內(nèi)排名退至第125位。

同樣的情況出現(xiàn)在2020年，銀城國(guó)際以232億元合約銷售額，排名113位;而權(quán)益金額則折半至122.6億元，排名第138位。

同策研究院分析師祖冰洋表示："加大合作開(kāi)發(fā)力度是目前許多中小房企提升規(guī)模的重要途徑，可以更快實(shí)現(xiàn)規(guī)?？缭剑贁?shù)股東權(quán)益占比增加會(huì)導(dǎo)致歸母凈利潤(rùn)減少。"

2018年至2020年，公司雖然營(yíng)收呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)，分別為51億元、91億元、107億元;而凈利潤(rùn)則呈下滑趨勢(shì)，分別為4.42億元、1.5億元、1.83億元。

中指研究院研報(bào)顯示， 2020年，百?gòu)?qiáng)企業(yè)凈利率、凈資產(chǎn)收益率均值分別為11.2%、14.4%;而銀城國(guó)際這兩項(xiàng)指標(biāo)分別為3.61%、7%，遠(yuǎn)低于行業(yè)均值。

值得一提的是，公司毛利率降至五年來(lái)新低，僅為10.8%，同比下降5.5個(gè)百分點(diǎn)。

銀城國(guó)際向《投資者網(wǎng)》解釋稱："主要因國(guó)家對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的政策調(diào)整，存在階段性的低毛利項(xiàng)目。隨著公司規(guī)模的不斷增長(zhǎng)，對(duì)于利潤(rùn)率較低項(xiàng)目也會(huì)逐漸消化。我們預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)呈現(xiàn)平穩(wěn)的毛利率狀態(tài)。"

而對(duì)于債務(wù)問(wèn)題，銀城國(guó)際充滿信心："2020年公司整個(gè)融資成本是在7.7%左右，也是一個(gè)比較相對(duì)低的水平。"

"公司今年的融資規(guī)模和成本都沒(méi)有受到影響。截至2020年末，融資中銀行占比達(dá)68%，2021年上半年，集團(tuán)被法國(guó)巴黎銀行分別列為地產(chǎn)行業(yè)美元債券推薦的五只投資目標(biāo)之一及于B-評(píng)級(jí)房企里推薦買入公司的債券。"(思維財(cái)經(jīng)出品)

關(guān)鍵詞： 銀城國(guó)際 美元債 融資成本 銷售價(jià)格