通策醫(yī)療股份有限公司(下稱“通策醫(yī)療”，600763.SH)不是一個“順產(chǎn)的孩子”，其前身被“特殊處理”過，幾經(jīng)周折，公司最終在2007年轉(zhuǎn)行口腔行業(yè)。牙科通常被認(rèn)為是與眼科媲美的暴利行業(yè)，再加上這些年通策醫(yī)療5年漲幅超過20倍“牛股”，堪稱“牙茅”。

近期，“牙茅”陷入下跌行情，不少投資者在股吧里議論：“這周跌這么多，讓我摸不著頭腦，給我個理由，可以嗎?”“今天這走勢，目測下周還要跌……”

作為A股第一口腔上市公司，市值已超千億。可令投資者疑惑的是，如此的千億大白馬，在回報股東方面卻極為吝嗇。投資者大呼，“通策醫(yī)療的錢都去哪了”?就相關(guān)問題，《投資者網(wǎng)》聯(lián)系通策醫(yī)療，卻未收只言片語的回應(yīng)。

市值蒸發(fā)超300億

通策醫(yī)療的前身是“ST中燕”，由曾經(jīng)叱咤資本市場的“德隆系”控股。幾經(jīng)轉(zhuǎn)讓后，資本基本穩(wěn)定的情況下，通策醫(yī)療主要控制人呂建明又對公司業(yè)務(wù)重新進(jìn)行了整合。

2006年年末，主要股東杭州寶群將杭州口腔醫(yī)院100%股權(quán)注入到通策醫(yī)療，公司業(yè)務(wù)開始轉(zhuǎn)型為從事口腔醫(yī)療行業(yè)的經(jīng)營和投資。2007年，“ST中燕”更名為“ST通策”。

從此，通策醫(yī)療進(jìn)入口腔行業(yè)，也成為國內(nèi)連鎖口腔醫(yī)療服務(wù)龍頭企業(yè)。股價大漲20倍左右市值超千億，被稱為“牙茅”，正因如此，近期該公司陷入下跌行情引起不少投資者關(guān)注。

7月27日開盤后，通策醫(yī)療領(lǐng)跌，盤中一度跌幅超9%，當(dāng)時市值為976.4億元，跌破千億市值。算下來，這波下跌行情是從6月25日后開啟的。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，6月25日至7月30日期間，公司股價下跌近20%，市值蒸發(fā)329億元。

對此，市場人士認(rèn)為，如今三大民生問題備受關(guān)注，教育、住房和醫(yī)療被稱為“新三座大山”。當(dāng)下，教培行業(yè)管控趨嚴(yán)、房地產(chǎn)行業(yè)一蹶不振，醫(yī)療的回調(diào)也“在所難免”。

近些年通策醫(yī)療業(yè)績雖在增長，但增幅明顯收窄。2017年至2020年，公司營業(yè)收入分別為12億元、15億元、19億元和21億元，同比增長34%、31%、22%和8%;扣非歸母凈利潤分別為2億元、3億元、4.5億元和4.7億元，同比增長61%、54%、39%和3.7%。

想破局任重而道遠(yuǎn)

在業(yè)內(nèi)看來，通策醫(yī)療的成功有些偶然，意外闖入一個好賽道，又以“杭州口腔醫(yī)院”切入口腔行業(yè)。

杭州口腔醫(yī)院成立于1952年，2006年以前在杭州市的知名度，僅次于浙江省口腔醫(yī)院的公立口腔?？漆t(yī)院。之后經(jīng)過民營企業(yè)改制，成為了通策的全資子公司。

改制前，2006年10月至12月杭口醫(yī)院收入1969.6萬元，凈利潤222.9萬元，凈利潤率為11.3%。憑借在杭州充足客源、良好口碑，杭口醫(yī)院已經(jīng)能賺取穩(wěn)定的利潤。改制后，便成為民營企業(yè)。

正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”，通策醫(yī)療靠杭口醫(yī)院闖出一片天的同時，也被這片天“套住”了，成為進(jìn)一步發(fā)展的最大“阻撓”。畢竟像杭口醫(yī)院的模式，不是隨便能復(fù)制的。

根據(jù)通策醫(yī)療最新年報數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前公司擁有50家口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)，但90%的收入均來自浙江省內(nèi)。其中杭口醫(yī)院平海院區(qū)和城西院區(qū)貢獻(xiàn)營收10.67億元，凈利潤4.13 億元，分別占總營收和凈利潤的51%和84%。僅依靠杭口醫(yī)院的招牌，就撐起了通策醫(yī)療八成的利潤。

此外，通策醫(yī)療旗下的子公司寧口醫(yī)院2020年的營業(yè)收入為1.26億元，凈利潤為2946.41萬元。另一家即將建成新的區(qū)域中心醫(yī)院的諸暨口腔醫(yī)院貢獻(xiàn)營收8283.4萬元，凈利潤為2504.25萬元。

以上四家核心醫(yī)院合計營收、凈利潤占比分別達(dá)到61%、95%。而其余省內(nèi)分院的運(yùn)營效果遠(yuǎn)不及這四家，由此可見，公司的盈利過度依靠杭口醫(yī)院。

細(xì)看下來，這些年通策醫(yī)療旗下的子公司大部分凈資產(chǎn)收益率都處于下降趨勢。數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年期間，通策醫(yī)療旗下最重要的杭州口腔醫(yī)院集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率分別為38.1%、32.3%和28%;杭州口腔集團(tuán)城西口腔醫(yī)院的凈資產(chǎn)收益率為63.7%、59.6%和48.9%;寧波口腔醫(yī)院集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率為31.3%、31.6%和18.7%。

此外引人注意的是，這些年通策醫(yī)療一直難走出浙江省。根據(jù)公司這些年的區(qū)域收入分部情況可見，2016年至2020年期間，浙江省內(nèi)的營業(yè)收入分別為8.05億元、10.7億元、14.1億元、17元和18.7億元;而浙江省外的營業(yè)收入則僅為0.66億元、1億元、1.3億元、1.8億元和2億元。相較于此，其他地區(qū)的營業(yè)收入“不值一提”。

其實(shí)，并非通策醫(yī)療不想走出浙江省向外擴(kuò)張，而是公司在省外的根基太淺，不能做到像杭口醫(yī)院那般游刃有余。

在2007年通策醫(yī)療曾收購過北京京朝口腔醫(yī)院，由于其品牌欠佳，長期處在虧損邊緣。數(shù)據(jù)顯示，2013年至2016年1-9月期間，其虧損30萬元、29萬元、219萬元和212萬元。最后，通策醫(yī)療不得不把京朝口腔醫(yī)院放到上市公司體外孵化，如今情況如何?尚且不知。

通策醫(yī)療也坦言，公司在體外培育的省外區(qū)域總院暫未形成比較明顯的區(qū)域品牌。

通策醫(yī)療一直都想成為一家大型醫(yī)院投資管理集團(tuán)，不僅要將口腔行業(yè)做大做強(qiáng)，而且也要尋找其他領(lǐng)域的機(jī)會，這樣才能從單一的口腔轉(zhuǎn)為全方位專業(yè)醫(yī)療服務(wù)。

2011年通策醫(yī)療入局輔助生育醫(yī)療，并在2015年與昆明婦幼保健院合作建立子公司，進(jìn)入輔助生殖醫(yī)療領(lǐng)域。經(jīng)歷五年發(fā)展，2020年公司輔助生殖醫(yī)療收入1344.82萬元，占比僅為0.6%。

此外，通策醫(yī)療還布局眼科業(yè)務(wù)。2017年，通策醫(yī)療與浙江大學(xué)、浙醫(yī)二院合作，共同建設(shè)浙江大學(xué)眼科醫(yī)院，目前該項(xiàng)目也正在籌建中。

想要走出浙江不容易，想要擴(kuò)展效果又不佳，也就是說，通策醫(yī)療想要走出浙江與探索非口腔領(lǐng)域無疑任重而道遠(yuǎn)。

“鐵公雞”何時分紅

盡管通策醫(yī)療是口腔行業(yè)龍頭，也是千億級別市值的上市公司，但令投資者困惑的是，公司在回報股東方面卻十分“吝嗇”。

通策醫(yī)療重組上市后，僅實(shí)施過兩次現(xiàn)金分紅，分別是2016年和2017年的4168萬元和962萬元?？偣菜阆聛恚旧鲜?5年以來，僅分紅5130萬元，而同期公司累計的凈利潤超23億元，其股利支付率只有可憐的2.2%。

也正如此，通策醫(yī)療被投資者稱為“鐵公雞”。查看整個A股，像通策醫(yī)療這般盈利能力強(qiáng)，分紅卻很“吝嗇”的實(shí)屬罕見。

然而，通策醫(yī)療董事長呂建明對投資人提及的不分紅問題卻不以為然：“今天通策醫(yī)療這么多現(xiàn)金牛，是靠歷年利潤養(yǎng)下來的。我已經(jīng)說過很多次，這是公司戰(zhàn)略，不會變的!銀行股適合您，不要在理念不同的投資對象上花時間。”(思維財經(jīng)出品)

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