9月22日，福建安井食品股份有限公司(下稱“安井食品”，603345.SH)報(bào)收約170元/股，相比今年5月份約262元/股的高位，跌去近35%.即便如此，該股目前仍有超60倍的市盈率，近9倍的市凈率。

自2017年上市以來(lái)，用前復(fù)權(quán)價(jià)格計(jì)算，安井食品由20元/股一路上漲，而現(xiàn)在投資者考慮的是，安井食品還有多大成長(zhǎng)空間?畢竟，資本市場(chǎng)買的是未來(lái)。

從今年中報(bào)數(shù)據(jù)看，安井食品實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收、凈利雙增。公司營(yíng)收接近39億元，同比上升約36%;扣非凈利潤(rùn)約3億元，同比上升31%。與同業(yè)相比，安井食品的增長(zhǎng)較為突出。同為行業(yè)龍頭的三全食品，其上半年?duì)I收小幅下滑約2%，扣非凈利潤(rùn)下滑約19%。

三大類產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力如何?

公開數(shù)據(jù)顯示，安井食品的拳頭產(chǎn)品為速凍食品，所涵蓋的類型豐富多樣，包括米面制品、速凍菜肴、火鍋食品等，其中火鍋食品又以速凍肉類，魚糜制品為主。公司不少產(chǎn)品頗具影響力，包括魚豆腐、撒尿牛丸、手抓餅、牛奶饅頭、蛋餃、蝦滑等。

一般而言，毛利率比較能反映一款產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力。安井食品旗下三大類食品——魚糜制品、肉制品、米面制品的毛利率略有波動(dòng)。具體而言，從2019年至2021年上半年，魚糜制品毛利率分別約為25%、26%、24%;肉制品約為23%、25%、27%;米面制品約為29%、28%、26%。

不難看出，安井食品魚糜制品毛利率波動(dòng)，肉制品上升，而米面產(chǎn)品毛利率則有所下滑。

對(duì)此，安井食品解釋稱，統(tǒng)計(jì)口徑的變動(dòng)對(duì)毛利率影響明顯。自2020年起，公司將部分物流費(fèi)記作營(yíng)業(yè)成本，這部分成本在各個(gè)產(chǎn)品間，會(huì)按照重量進(jìn)行分?jǐn)?。米面產(chǎn)品的貨物價(jià)值相對(duì)低廉，與魚糜、肉制品同樣按照重量分?jǐn)?，則米面制品成本上漲明顯，毛利率下降。

如果剔除物流費(fèi)影響，實(shí)際上安井食品米面、魚糜產(chǎn)品毛利率，均在2020年達(dá)到高點(diǎn)，其余兩個(gè)會(huì)計(jì)季度較低。究其原因，新冠疫情對(duì)公司產(chǎn)品銷售影響顯著。另外，豬肉、雞肉價(jià)格下降，則是助推肉制品毛利率上升的原因。

有業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)稱，去年疫情猛烈之時(shí)，消費(fèi)者由于恐慌情緒，傾向于囤積食品。而安井食品的速凍制品，又能較好地迎合居民居家就餐、減少外出的需求，所以銷量明顯提升。安井食品也表示，受疫情影響，“公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，促銷活動(dòng)減少，毛利率有所提升。”

從渠道模式來(lái)看，安井食品主要依靠經(jīng)銷商和商超。2021年半年報(bào)中，公司雖未披露各渠道營(yíng)收，但翻看2020年報(bào)可知，經(jīng)銷商渠道營(yíng)收約達(dá)到58.7億元，商超模式略超8億元，特通、電商兩模式占比較小。

通常來(lái)講，企業(yè)為了刺激銷售，有時(shí)會(huì)給經(jīng)銷商較低的價(jià)格，使得經(jīng)銷商更有囤貨的動(dòng)力，從而令毛利率偏低。商超渠道更直接地面向消費(fèi)者，商品按更高價(jià)格賣出，故毛利率較高。安井食品經(jīng)銷商渠道毛利率僅約23%，商超渠道則達(dá)到45%。

去年疫情之下，居民更傾向于就近購(gòu)物，盡快買到商品囤積以應(yīng)對(duì)疫情，所以安井食品的商超渠道銷量上升，促使安井食品的毛利率上浮。但隨著疫情緩解，毛利率也下降至之前的水平。安井食品稱：“2021年疫情有所緩解，市場(chǎng)逐步恢復(fù)理性，商超渠道收入占比下降。”

由此可知，安井食品旗下三大類產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力基本穩(wěn)定，毛利率因特殊原因走高后回落，未來(lái)公司欲進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)力，或需要在魚糜制品等差異化等方面繼續(xù)深耕。

拋開單一產(chǎn)品，安井食品整體毛利率略有下降。2019年至2021年上半年三個(gè)會(huì)計(jì)季度內(nèi)，安井食品毛利率分別約為25.8%、25.7%、24%。

公司營(yíng)收走高但毛利走低，反映出公司成本的有所上漲。2021年上半年，安井食品營(yíng)業(yè)總成本約35億元，同比上漲約37%，而當(dāng)期營(yíng)收上漲僅約36%。公司未來(lái)能否更好的把控成本，乃是影響業(yè)績(jī)關(guān)鍵因素之一。

在各項(xiàng)營(yíng)業(yè)成本中，銷售費(fèi)用尤其顯著。2018至2020年內(nèi)，安井食品銷售費(fèi)用分別約達(dá)5.7億元、6.5億元、6.4元，2021上半年約3.6億元，同比上漲約10%。與其他費(fèi)用相比更能說(shuō)明問(wèn)題，公司上半年管理費(fèi)用約1.3億元，研發(fā)費(fèi)用僅約3759萬(wàn)元。

這種水平的銷售費(fèi)用對(duì)安井食品來(lái)說(shuō)合理嗎?

從行業(yè)特點(diǎn)來(lái)說(shuō)，快消品尤其是食品企業(yè)，只要直接面向消費(fèi)者，基本上均為“營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)型”。食品類企業(yè)需要不斷推出新品，緊跟市場(chǎng)風(fēng)向變化。一款新品的推出，往往也意味著多增加一部分宣傳費(fèi)用。

與同業(yè)公司相比，惠發(fā)食品以華北、華東市場(chǎng)為主，依靠B端經(jīng)銷商，所以市場(chǎng)、物流費(fèi)用低于安井食品，2018-2020年，惠發(fā)食品的市場(chǎng)費(fèi)用分別為2.5%、 2.65%、 2.88%，低于安井食品的4.68%、 4.33%、 3.81%。

三全食品則更注重“創(chuàng)新市場(chǎng)”，即盒馬、7-11等知名度較高的供應(yīng)鏈。安井食品則圍繞批發(fā)市場(chǎng)，菜市場(chǎng)等場(chǎng)所投放廣告，以發(fā)放宣傳品等方式為主，故而近年來(lái)三全食品市場(chǎng)費(fèi)整體略高于安井食品。2018-2020年，三全食品的市場(chǎng)費(fèi)用占比分別為10.09%、8.79%、3.54%，

“貼身支持”如何鞏固渠道?

對(duì)于安井食品而言，雖然公司以經(jīng)銷商代理，商超銷售為主，但并不意味比直銷“省錢”。公司的經(jīng)銷模式與同業(yè)有一顯著區(qū)別，就是“貼身支持”。

安井食品對(duì)經(jīng)銷商進(jìn)行了全方位的幫助與扶持。例如幫助經(jīng)銷商培養(yǎng)分銷商，二次拓寬渠道;開展訂貨會(huì);派專人對(duì)經(jīng)銷商門店進(jìn)行布置、指導(dǎo)，以保證品牌風(fēng)格統(tǒng)一性;開展各類營(yíng)銷活動(dòng)等。

安井食品稱：“對(duì)各地經(jīng)銷商提供的貼身支持，需要投入較多的人力物力，開展大量的宣傳活動(dòng)進(jìn)行配合，增加了人員費(fèi)用及廣告宣傳費(fèi)的支出。”

這種“貼身支持”的營(yíng)銷策略，構(gòu)成了安井食品的獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力。

太平洋證券認(rèn)為，安井食品作為龍頭企業(yè)，產(chǎn)能、渠道優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)成長(zhǎng)路徑清晰。山西證券則提到，安井食品按照“全渠道、全區(qū)域、大單品”的經(jīng)營(yíng)策略，全面提升全渠道大單品競(jìng)爭(zhēng)力，不斷提高速凍食品市場(chǎng)占有率。

從相關(guān)消費(fèi)市場(chǎng)來(lái)看，國(guó)內(nèi)速凍菜肴制品市場(chǎng)近年來(lái)雖成長(zhǎng)迅速，但其行業(yè)發(fā)展仍處于早期階段，未來(lái)市場(chǎng)空間較大。

市場(chǎng)空間情況也反映在企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)上。2021年上半年，安井食品設(shè)計(jì)產(chǎn)能約34萬(wàn)噸，實(shí)際產(chǎn)量約31萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率逼近90%，銷量達(dá)到約32萬(wàn)噸，產(chǎn)銷率近104%。2018-2020年，公司產(chǎn)銷率也均在95%以上，安井食品稱公司產(chǎn)品“基本處于供不應(yīng)求的狀態(tài)”。

目前安井食品的市值約為454億元，與同業(yè)公司相比，高于三全食品(約142億元)、海欣食品(約27億元)、惠發(fā)食品(約17億元)，乃是行業(yè)內(nèi)龍頭之一。

今年8月，天風(fēng)證券表示，安井食品二季度商超收入下滑，且促銷力度加大，利潤(rùn)略低預(yù)期，預(yù)計(jì)公司2021-2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約89億元、109億元、133億元。

華鑫證券預(yù)計(jì)，安井食品2021-2023年?duì)I收分別達(dá)約91億元、113億元、136億元。同時(shí)，華鑫證券也直言不諱地提示了安井食品可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，包括“消費(fèi)需求下滑，原材料價(jià)格波動(dòng)”等。(王柱力)

關(guān)鍵詞： 安井食品 營(yíng)業(yè)總成本 銷售費(fèi)用 快消品