截至2021年12月23日，景嘉微的總市值約491億元，較去年同期的193億元增長約2.5倍，10余家券商在這一年中也多次給予“買入”及“增持”評級，實控人的選擇卻是減持。

研發(fā)驅動 落地場景實現(xiàn)“軍民并進”

景嘉微成立于2006年，于2016年上市。自上市以來，公司業(yè)績呈持續(xù)增長態(tài)勢。2016年-2020年，公司的營收年復合增速為22%，凈利潤年復合增速為18%。2021年三季度，公司營收8億元，凈利潤為2億元，分別同比增74%、70%。

公司主要從事高可靠電子產品的研發(fā)、生產和銷售，產品主要涉及圖形顯控、小型專用化雷達、芯片三個領域。在2020年以前，公司的營收大頭一直是圖形顯控領域產品，這與公司的經(jīng)營定位有關，但這一格局在2021年上半年被打破，這得益于公司市場戰(zhàn)略的調整。

在芯片企業(yè)中，景嘉微較為特殊，在于其產品定位于軍工領域，并打破了國外產品長期壟斷我國GPU市場的局面，實現(xiàn)了軍用信息化產品自主可控。

從核心團隊層面，據(jù)招股書，公司的實控人曾萬輝及喻麗麗夫婦在加入景嘉微前，均任職于北京新神劍經(jīng)濟技術發(fā)展有限公司，據(jù)企查查，該公司的實控人為國防科工委華北企業(yè)局，而曾萬輝本身也是國防科技大學碩士，包括公司后續(xù)加入的高管，也大多是國防科技大學碩士。

從客戶層面，據(jù)其招股書，公司與中國航空工業(yè)集團有限公司(以下簡稱“中航工業(yè)”)下屬單位中國航空無線電電子研究所簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，成為其圖形顯控模塊唯一戰(zhàn)略合作伙伴。2012年-2014年，公司對中航工業(yè)下屬單位的銷售收入分別占比89%、93%、85%。在之后的財報中，景嘉微未披露第一大客戶的具體名稱，但從其營收構成來看，很大概率上也是中航工業(yè)。

從產品層面，公司在圖形顯控領域的核心產品為圖形顯控模塊，與旗下雷達產品主要作用于軍用飛機的雷達及圖像系統(tǒng)。截至2020年，公司圖形顯控模塊在國內機載航電系統(tǒng)圖形顯控領域占據(jù)大部分市場，并逐步向艦載市場拓展。

GPU是公司在芯片領域的主要產品，是圖形顯控模塊的核心部件。目前，公司已經(jīng)量產的GPU有5系JM5400，以及7系JM7200、JM7201，分別于2014年、2018年及2019年流片(即像流水線一樣通過一系列工藝步驟制造芯片)，5系主要應用于國防裝備，7系除了應用于國防裝備外，還應用于民用電腦辦公領域。其中，JM5400的上市打破了外國芯片在我國軍用GPU領域的壟斷，填補了軍用GPU領域的空白，實現(xiàn)了軍用GPU國產化。從JM5400到JM7200，可以看出公司在產品的場景落地上實現(xiàn)了“軍民并進”，此后芯片的營收占比也有了明顯提升。

景嘉微近期發(fā)布的9系GPU系列中的JH920，是公司進一步深耕探索民用市場的象征與成果，與7系的辦公應用不同，根據(jù)公司公告，景嘉微9系GPU未來的應用領域包括地理信息系統(tǒng)、媒體處理、CAD輔助設計、游戲、虛擬化等高性能顯示和人工智能計算(AI)方向。

GPU具有極高的技術壁壘，加之人才相對短缺，我國的GPU產業(yè)長期處于被國外企業(yè)“卡脖子”的狀態(tài)，而景嘉微能打破壟斷，除了核心團隊的國防科大背景外，與其長期堅持研發(fā)投入也不無關系，公司多年研發(fā)費用占比超20%，2021年上半年，這項費用占比23%，研發(fā)人員占比67%。公司研發(fā)的5系、7系、9系GPU均系完全自主研發(fā)，采用正向設計，具有自主知識產權。截至2021年7月，景嘉微是國內唯一一家自主研發(fā)獨立GPU并實現(xiàn)商用量產的公司。

群敵環(huán)伺 與巨頭存在代際差

目前，全球GPU市場依然處于寡頭競爭格局。根據(jù)Jon Peddie Research數(shù)據(jù)，2021年Q1，在全球PC端GPU市場中，Intel以68%的市場份額位居榜首，AMD和NVIDIA分別以17%和15%的市場份額名列第二和第三;在PC端獨立GPU領域中，NVIDIA占據(jù)81%的市場份額，AMD則以19%排名第二。Intel、NVIDIA和AMD三巨頭分食了全球市場。

身處三巨頭夾縫中，景嘉微在產業(yè)規(guī)模上的存在感非常微弱，那產品的性能表現(xiàn)如何?

從已量產的產品來看，公司第一代圖形處理芯片JM5400替代的是ATI公司在2002年推出的M9，流片時間相比M9的發(fā)布已經(jīng)晚了12年。根據(jù)東吳證券研報，公司第二代圖形處理芯片JM7200性能相當于NVIDIA在2012年的發(fā)布的GTX 640水平，流片時間相比GTX 640的發(fā)布晚了6年。

另外，公司正在研發(fā)的9系JM9231跟NVIDIA在2016年推出的GTX 1080產品性能相當，能基本滿足人工智能領域對GPU的技術需求。另一款9系JM9271的科學計算能力則可以達到NVIDIA在2017年發(fā)布的中高端產品的性能標準。

可見，在技術層面上，景嘉微與海外巨頭的代際差逐漸縮小，但仍需要奮力追趕。而同時，為打破國外巨頭長期壟斷的局面，國內涌現(xiàn)出了多家GPU企業(yè)，賽道競爭極為激烈，景嘉微作為國產GPU龍頭，難免也將面臨眾多“后浪”的挑戰(zhàn)。

如成立于2019年的壁仞科技，在尚未發(fā)布首款產品之時，便已完成五輪融資，截至2021年3月，壁仞科技的總融資額超47億元。另據(jù)澎湃新聞，壁仞科技在今年10月18日宣布其首款通用GPU BR100已正式交付臺積電生產，該芯片采用7納米制程工藝，性能參數(shù)對標的是國際頂級的GPU芯片產品，預計將于明年面向市場發(fā)布。

在近期發(fā)布的GPU還有芯動科技研發(fā)的“風華1號”，該產品填補了國產4K級桌面顯卡和服務器顯卡兩大空白，支持國產新基建5G數(shù)據(jù)中心、桌面、元宇宙、云游戲、云桌面等產業(yè)。

前景可期 實控人卻在減持

目前，景嘉微的產品應用場景可分為軍用及民用，公司在軍用層面的客戶目前較為穩(wěn)定，業(yè)績在短期內不會有大的波動。

在民用領域，東吳證券在今年8月發(fā)布的研報認為，JM7200和JM7201已經(jīng)開始大規(guī)模商用，進入信創(chuàng)(即信息技術應用創(chuàng)新)市場。信創(chuàng)市場分為黨政信創(chuàng)和行業(yè)信創(chuàng)，2020年黨政和行業(yè)市場PC出貨量分別約為500萬和2000萬臺，公司7系芯片在獲得了信創(chuàng)市場認可的情況下，2021年出貨量有望大規(guī)模提升。

從長遠來看，東吳證券認為還是得看民用市場，根據(jù)9系芯片對標的同檔NVIDIA芯片，9系芯片2021年價格有望達到1000元/片，實現(xiàn)量價齊升，帶來長期增長動力。

景嘉微目前的市場都在國內，隨著政策端對信息關鍵基礎設施自主可控的重視，國內GPU產商的市場空間已被打開，東吳證券在研報中曾預計，2027年中國大陸GPU市場規(guī)模將超過346億美元。

公司的基本面及前景贏得了機構的認可，根據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)，近一年共計14家機構給予了公司評級，其中12家給予“買入”，2家給予“增持”。但另一方面，公司實控人實際上卻在減持。

公司首期限制性股票上市流通日為2019年6月19日，同月，實控人曾萬輝及喻麗麗便公布了減持計劃。根據(jù)公司2021年12月6日披露的減持提前終止公告，截至該公告日，喻麗麗、曾萬輝合計減持的股份占公司總股本的1.99%。

另外，根據(jù)公司2021年三季度報，喻麗麗期內的股權質押比例達15%，曾萬輝則達51%。查看公司賬面情況，截至2021年三季度末，公司的資產負債率為15.28%，貨幣資金為10億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額多年保持正向，期內也未進行理財投資，在這種情況下，實控人為何依然質押相當比例的股份?

值得關注的是，從景嘉微的9系產品，到資本青睞有加的壁仞科技、摩爾線程、博翰半導體等企業(yè)的核心業(yè)務，不難看出，GPU正與我國迅速崛起的人工智能產業(yè)高度關聯(lián)。另據(jù)前瞻產業(yè)研究院數(shù)據(jù)，Nvidia、AMD、Intel是人工智能在基礎層AI芯片這一細分領域的重要布局企業(yè)。

而應用于民用領域的通用GPU在技術上有更高的難度。其硬件的最核心是指令集，指令集的覆蓋面、顆粒度、效率等決定一款芯片能否覆蓋到足夠寬的應用市場領域。目前國內AI芯片指令集大多數(shù)都在百條以內，對比Nvidia、AMD千條量級的指令集，存在較大差距。另外，在算力上，大多數(shù)AI芯片的做法是完全依賴于軟件層的調度實現(xiàn)，這種方式會增加軟件開發(fā)的復雜度，降低硬件算力的利用率，減緩軟件迭代的速度，投向AI領域無疑會增加產品落地與工程化的難度。

在軟件層面，AI芯片面臨兩個維度的問題。一是客戶端，從原有的開發(fā)環(huán)境切換到新的軟件生態(tài)，軟件的很多部分都要重新來寫并適配，這不僅會帶來資源投入，也會增加業(yè)務的不確定性，更嚴重的是不利于保護已有的軟件投資，這對企業(yè)用戶來講敏感而慎重。二是產品開發(fā)端，從底層芯片與系統(tǒng)軟件跳過CUDA(統(tǒng)一計算設備架構)層去直接開發(fā)框架，需要不停追趕現(xiàn)有框架的新版本以及生態(tài)巨頭的新框架，無疑帶來巨大的軟件投入，在底層軟件人員缺乏的背景下，矛盾會尤其突出。

目前，Nvidia在通用GPU領域已經(jīng)構建了一個超過160萬開發(fā)用戶的龐大而成熟的生態(tài)，雖然國產的通用GPU在技術水平上仍與三巨頭存在一定差距，但從景嘉微各系GPU的迭代速度及應用場景來看，其產品的研發(fā)能力與性能正在迅速提升，而景嘉微研發(fā)更有技術難度且應用于民用高性能計算領域的產品，也可看做是在提早建立一個更具護城河的生態(tài)。據(jù)普華永道預計，未來十年中國將從人工智能產業(yè)鏈中獲得最大的收益，2030年中國人工智能產值將達到GDP比重的26.1%，而景嘉微將有望由此獲益。(喬丹)

關鍵詞： 景嘉微 產品定位 軍工領域 GPU市場