從國際主流股票市場來看，做市商制度是普遍推行的制度。做市商制度可以有效改善股票流動性，可以在一定程度上平抑市場波動，提升市場定價機制，起到市場穩(wěn)定器的重要作用，是中國資本市場成熟的重要標(biāo)志。

不過，交易制度的改革并不會帶來公司內(nèi)在價值以及資金面的根本性變化。特別是科創(chuàng)企業(yè)具有很強的科創(chuàng)屬性，作為科技創(chuàng)新型的資產(chǎn)類型，其需要有更專業(yè)的投資者了解、識別其價值。因此，只有依托更專業(yè)的資產(chǎn)管理機構(gòu)和機構(gòu)投資者，才能真正起到增加活躍度和流動性的基礎(chǔ)作用

日前，科創(chuàng)板首批做市商試點名單出爐。申萬宏源、華泰證券、銀河證券、中信建投、東方證券、財通證券、國信證券、國金證券8家券商“榜上有名”。

做市商，英文全稱MarketMaker，字面意思為市場制造者。由具備一定實力和信譽的法人充當(dāng)做市商，不斷地向投資者提供買賣價格，并按其提供的價格接受投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行交易。

而科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)，是指符合條件的證券公司，按照細則規(guī)定和做市協(xié)議約定，為科創(chuàng)板股票提供雙邊持續(xù)報價、雙邊回應(yīng)報價等流動性服務(wù)的業(yè)務(wù)。

做市商為科創(chuàng)板注入“活水”

此前，科創(chuàng)板實行的是競價交易制度，交易所按照“價格優(yōu)先，時間優(yōu)先”的原則，進行撮合成交。交易在投資者之間進行。

在引入做市商制度后，不改變原有的競價交易。在競價交易基礎(chǔ)之上，做市商進行雙邊報價。投資者既可以和其他投資者成交，也可以和做市商成交。

換句話說，做市商相當(dāng)于中間商。中間商起到了活躍市場的作用，相應(yīng)的，投資者的成本也會有所提高。成本的提高反應(yīng)在買賣盤的差價上。

因此，市場人士認(rèn)為，正值科創(chuàng)板三周年之際，做市商制度將加大科創(chuàng)板流動性，促進合理定價，提振市場信心。

中信證券就認(rèn)為，交易所對于做市商有比較嚴(yán)格的考核，做市商需要在集合競價、常規(guī)交易時間都滿足相當(dāng)?shù)膮⑴c率，另外，交易所也對做市商的最小掛單量有嚴(yán)格的規(guī)定。因此，做市商的存在，會增進盤口的掛單量，并縮小最優(yōu)買賣價差，進而一定程度上降低了投資者買賣的沖擊成本，提高了流動性。

國信證券也表示，注冊制背景下市場穩(wěn)步擴容，部分個股流動性水平略有不足。引入做市商機制有利于提升科創(chuàng)板流動性與活躍度，滿足市場交投需求，有利于科創(chuàng)板的長遠健康發(fā)展，進而為科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展壯大提供更強的融資支持。

事實上，早在科創(chuàng)板“試驗田”設(shè)計規(guī)劃之初，就已醞釀引入做市商制度。

早在2019年1月，中央全面深化改革委員會審議通過的《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》就明確，條件成熟時引入做市商制度。

2022年5月13日，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點規(guī)定》，主要包括做市商準(zhǔn)入條件與程序、內(nèi)部管控、風(fēng)險監(jiān)測監(jiān)控、監(jiān)管執(zhí)法等方面內(nèi)容。2022年7月15日，上交所發(fā)布《上海證券交易所科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)實施細則》和《上海證券交易所證券交易業(yè)務(wù)指南第8號——科創(chuàng)板股票做市》，明確了做市服務(wù)申請與終止、做市商權(quán)利與義務(wù)、做市商監(jiān)督管理等方面內(nèi)容，對科創(chuàng)板做市交易業(yè)務(wù)作出更加具體細化的交易和監(jiān)管安排。

對此，上交所日前表示，下一步，上交所將根據(jù)符合條件的證券公司申請，完成特定科創(chuàng)板股票備案，穩(wěn)步推進科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)上線，全力保障科創(chuàng)板做市商機制有序落地，進一步發(fā)揮科好創(chuàng)板改革“試驗田”作用，全面推動科創(chuàng)板高質(zhì)量發(fā)展。

將與國際主流市場接軌

世界上成熟的證券市場，大部分都是采用做市商制度。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，科創(chuàng)板推出做市商制度將與國際主流市場接軌。

申萬宏源證券認(rèn)為，從國際主流股票市場來看，做市商制度是普遍推行的制度。做市商制度可以有效改善股票流動性，可以在一定程度上平抑市場波動，提升市場定價機制，起到市場穩(wěn)定器的重要作用，是中國資本市場成熟的重要標(biāo)志。

其實，無論在國外還是國內(nèi)，做市商都已經(jīng)有實踐。目前，資本市場主流的交易制度有競價交易制度、做市商制度兩大類。A股市場目前使用以時間優(yōu)先、價格優(yōu)先為特征的競價交易制度。做市商制度則通過特許交易商(一般是證券公司)，不斷向交易雙方報出買賣價格，來促成股票交易。

作為一種證券交易方式，美國納斯達克市場的做市商機制積累了豐富的經(jīng)驗，也是比較典型和成熟的。1971年2月納斯達克市場系統(tǒng)主機正式啟用，全美有500多家證券經(jīng)紀(jì)自營商登記為納斯達克市場做市商。在納斯達克市場做市商中，包括許多大型國際投行，如美林、高盛、摩根士丹利等等。實行做市商制度的納斯達克市場，獲得了極大成功，并為全球創(chuàng)業(yè)板市場和中小企業(yè)市場所效仿。

由此可見，在成熟資本市場，股票做市制度比較普遍，優(yōu)點更是不言而喻。首先，做市商有助于提高市場流動性。由于在做市商制度下，交易是在投資者和做市商之間完成，因此有助于改善競價方式下交易在投資者之間完成的時間和價格的不對稱性，同時由于做市商制度在融資融券等方面的配套安排，具有提供和增加流動性供給的作用，因而有助于進一步提高現(xiàn)有股票的流動性和二級市場活躍度。

其次，做市商有助于提高定價合理性。做市商作為專業(yè)機構(gòu)，綜合市場因素，結(jié)合相關(guān)的定價模型，可以計算出較為合理的價格，并以此價格為基礎(chǔ)，對買賣雙方持續(xù)報價和回應(yīng)報價，從而促進合理定價，使市場價格發(fā)現(xiàn)功能得以發(fā)揮。

最后，有效的做市商有助于提高市場穩(wěn)定性。交易量的巨大變化通常會引起價格的巨大波動，因而引入做市商會明顯平抑股票極端價格波動。

而具體到此次科創(chuàng)板做市商制度的推出，銀河證券表示，這將有利于科技創(chuàng)新企業(yè)赴科創(chuàng)板上市融資進程，也有助于已上市企業(yè)的再融資。同時，做市商通過發(fā)揮機構(gòu)投資者在估值方面的專業(yè)定價能力，將提升科創(chuàng)板的價值發(fā)現(xiàn)功能，從而引導(dǎo)資金更好地服務(wù)于真正具備較強科創(chuàng)屬性與研發(fā)能力的高技術(shù)企業(yè)，更好地促進國家科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

做市商資格或?qū)⒊掷m(xù)擴容

據(jù)了解，下一步，上交所將根據(jù)符合條件的證券公司申請，完成特定科創(chuàng)板股票備案，穩(wěn)步推進科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)上線，全力保障科創(chuàng)板做市商機制有序落地。

今年5月13日，《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點規(guī)定》正式落地。在準(zhǔn)入條件方面，規(guī)定要求，除了初期參與試點證券公司除具備完善的業(yè)務(wù)方案、專業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)等條件外，還需滿足兩項條件：一是最近12個月凈資本持續(xù)不低于100億元;二是最近三年分類評級在A類A級(含)以上。這就對參與券商的資本實力與合規(guī)風(fēng)控能力設(shè)置了門檻。

而依據(jù)相關(guān)準(zhǔn)入條件，預(yù)計約26家券商能滿足準(zhǔn)入要求。據(jù)不完全統(tǒng)計，除已獲批的8家券商外，目前有11家券商在董事會層面通過了申請開展科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)的議案。包括中金公司、國泰君安、東興證券、方正證券、浙商證券、東吳證券、中信證券、天風(fēng)證券、招商證券、中泰證券、光大證券，預(yù)計第二批將在這11家中產(chǎn)生。

對此，國泰君安證券表示，經(jīng)證監(jiān)會核準(zhǔn)并到交易所備案的做市商，本質(zhì)上是市場的維護者。做市商對標(biāo)的證券的交易旨在充當(dāng)投資者的交易對手，其不以持有或賣出證券為交易目的。這保證了做市商對證券的買賣報價不會大幅偏離合理價格附近，不僅不存在操作市場的意圖，反而會對各類中小投資者起到相應(yīng)的保護作用。

不過，需要提醒投資者的是，對交易機制改革的積極作用也要客觀看待。因為，影響市場流動性的因素較多，如公司基本面、投資者結(jié)構(gòu)、股權(quán)分散度等等。此外，競價交易制度之所以更為普遍，是因為它在促進二級市場效率方面具有綜合優(yōu)勢。引入做市商制度，有利于提升交易效率，從而為改善市場流動性打下基礎(chǔ);但做市商對改善流動性的影響也不宜夸大。

同時，交易制度的改革并不會帶來公司內(nèi)在價值以及資金面的根本性變化。特別是科創(chuàng)企業(yè)具有很強的科創(chuàng)屬性，作為科技創(chuàng)新型的資產(chǎn)類型，其需要有更專業(yè)的投資者了解、識別其價值。因此，只有依托更專業(yè)的資產(chǎn)管理機構(gòu)和機構(gòu)投資者，才能真正起到增加活躍度和流動性的基礎(chǔ)作用。(李濤)

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