央行定向降準(zhǔn)“一石三鳥” 并非標(biāo)志貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?/p>

4月17日晚，央行發(fā)布公告決定從2018的4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn);同時(shí)，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準(zhǔn)釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利(MLF)。

本次定向降準(zhǔn)的定向表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，此次降準(zhǔn)的對(duì)象是銀行存款準(zhǔn)金備率相對(duì)較高(分別為17%或15%)，而且借用MLF的機(jī)構(gòu)也都在這幾類銀行之中。其他存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)處于較低水平的金融機(jī)構(gòu)不在此次操作范圍。第二，此次降準(zhǔn)的主要用途是置換MLF，剩余部分則是用于小微等指定用途，且通過實(shí)施MPA考核等方式進(jìn)一步約束資金用途。

東方金誠(chéng)認(rèn)為：

定向降準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)三重目標(biāo)

央行此次下調(diào)部分金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率以置換中期借貸便利，可以實(shí)現(xiàn)三重目標(biāo)：

首先，此次降準(zhǔn)能夠?yàn)殂y行業(yè)表外資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目回表創(chuàng)造有利條件。當(dāng)前金融整頓的一個(gè)重要目標(biāo)是控制表外融資，實(shí)現(xiàn)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)。但目前以銀行表外融資和非標(biāo)資產(chǎn)為代表的影子銀行存量規(guī)模仍然很大，如銀行表外理財(cái)、委托貸款和信托貸款存量等。這些資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目回表將大幅增加銀行業(yè)存款準(zhǔn)備金、資本金占用，形成資金缺口。而本次降準(zhǔn)一方面將直接減少銀行業(yè)存款準(zhǔn)備金規(guī)模，另一方面也有助于銀行業(yè)通過增厚利潤(rùn)的方式補(bǔ)充資本金。當(dāng)前，商業(yè)銀行存放在央行的準(zhǔn)備金只能得到1.62%的利率，但通過MLF從央行獲取資金需要支付 3.3%的利率。本次降準(zhǔn)后，各類銀行將會(huì)用釋放的資金置換9000億規(guī)模的MLF，這將直接提升銀行業(yè)利潤(rùn)水平，為表外業(yè)務(wù)回表創(chuàng)造有利條件。

其次，本次降準(zhǔn)有助于緩解金融體系流動(dòng)性壓力，避免M2增速持續(xù)下滑推高流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有的存款準(zhǔn)備金率規(guī)定下，我國(guó)貨幣乘數(shù)已達(dá)5.43，正在逼近極限。這也是去年以來(lái)M2增速迭創(chuàng)歷史新低、金融體系流動(dòng)性整吃緊的一個(gè)重要原因(今年春節(jié)前央行臨時(shí)降準(zhǔn)，市場(chǎng)流動(dòng)性隨即明顯改善)。本次降準(zhǔn)將新增4000億長(zhǎng)期增量資金，可直接對(duì)金融體系中城商行等機(jī)構(gòu)流動(dòng)性吃緊局面起到一定緩沖作用，并增加小微企業(yè)貸款的低成本資金來(lái)源。同時(shí)，隨著存準(zhǔn)率的下調(diào)，貨幣乘數(shù)上限增大，有助于控制M2增速保持在一個(gè)合理適度水平，避免在去杠桿過程中因M2增速過低可能觸發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。另外，央行此次采用降準(zhǔn)置換MLF，將向銀行體系投放長(zhǎng)期資金，減少短期工具操作，也有助于控制資金供需期限錯(cuò)配和市場(chǎng)流動(dòng)性波動(dòng)。

最后，本次降準(zhǔn)還標(biāo)志著伴隨外匯占款高增速時(shí)代落幕，我國(guó)銀行業(yè)高存款準(zhǔn)備金率的歷史使命基本完成。2014年以前，由于我國(guó)貿(mào)易順差和非儲(chǔ)備項(xiàng)目的金融項(xiàng)目順差(主要是海外對(duì)華投資等)持續(xù)大幅增加，央行需要通過發(fā)行人民幣購(gòu)買外幣(主要是美元)。接下來(lái)為了控制貨幣發(fā)行量以抑制通脹，央行又要通過提高存款準(zhǔn)備金率，將這些發(fā)行出去的基礎(chǔ)貨幣收回到央行的“池子”里。但近年來(lái)央行外匯占款規(guī)模已基本穩(wěn)定，基礎(chǔ)貨幣提供方式主要通過央行公開市場(chǎng)操作來(lái)完成，繼續(xù)保持明顯偏高的銀行存款準(zhǔn)備金率——作為對(duì)比，日本銀行法定存款準(zhǔn)備金率為0.05%~1.3%，歐洲央行為2%，英格蘭銀行為0.15%，美聯(lián)儲(chǔ)為0~10%——的依據(jù)已經(jīng)弱化。因此央行此次降準(zhǔn)，也是體現(xiàn)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化的順勢(shì)操作。我們估計(jì)未來(lái)央行還將持續(xù)降低存準(zhǔn)率。當(dāng)然，中國(guó)是發(fā)展中國(guó)家，為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，保持相對(duì)較高的存準(zhǔn)率還是必要的。

定向降準(zhǔn)維持貨幣政策穩(wěn)健中性主基調(diào)，加息降準(zhǔn)并舉或成為重要特征之一盡管此次降準(zhǔn)覆蓋了絕大部分類別的銀行，但仍屬定向降準(zhǔn)性質(zhì)，并非普降。央行此次降準(zhǔn)并非意在大規(guī)模擴(kuò)張貨幣供應(yīng)量，開閘放水，而主要是為了進(jìn)一步推進(jìn)金融整頓，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)對(duì)小微企業(yè)提供定向支持。更為重要的是，在美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表，引領(lǐng)全球貨幣政策正常化進(jìn)程的背景下，我國(guó)為了主動(dòng)、有序、平穩(wěn)去杠桿，保持中美利差處于適度區(qū)間，央行接下來(lái)可能會(huì)持續(xù)提高公開市場(chǎng)操作利率（甚至不排除下半年提高基準(zhǔn)存貸款利率的可能），逐步推動(dòng)“利率并軌”。由此“加息降準(zhǔn)”將會(huì)成為今年貨幣政策的一個(gè)重要特征。顯然，這與“降息降準(zhǔn)”的寬松貨幣政策取向明顯不同。事實(shí)上，在整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)去杠桿過程中，央行將持續(xù)實(shí)施穩(wěn)健貨中性的幣政策，把握政策節(jié)奏和力度，做到松緊適度。預(yù)計(jì)今年貨幣政策將以“加息降準(zhǔn)”為特征，此次降準(zhǔn)并不意味著貨幣政策全面轉(zhuǎn)向?qū)捤?。松緊適度、穩(wěn)健中性仍是2018年貨幣政策主基調(diào)。

關(guān)鍵詞： 準(zhǔn)備金率 金融機(jī)構(gòu) 中期