螞蟻集團(tuán)作為中國A股市場第一家真正意義上的“世界級互聯(lián)網(wǎng)巨頭”，必將翻開中國金融市場新的篇章，此次，螞蟻集團(tuán)上市步伐神速：從宣布上市計(jì)劃隨后進(jìn)行進(jìn)行IPO申請，到證監(jiān)會(huì)同意注冊并由申購到中簽，僅用時(shí)100天?？芍^華夏大地金融市場開創(chuàng)以來并走向輝煌的神來之筆。一切就這樣水到渠成了。

螞蟻集團(tuán)上市

螞蟻集團(tuán)一上市市值就超越貴州茅臺(tái)，將意味著高科技公司將逐步取代傳統(tǒng)行業(yè)，也將成為A股市場新的領(lǐng)頭羊，這將具有劃時(shí)代的意義，螞蟻集團(tuán)的成功上市將如同金融市場的航空母艦一樣，必將引領(lǐng)中國金融市場開辟金融領(lǐng)域以及科創(chuàng)領(lǐng)域的世界新紀(jì)元。

近日，馬云在上海外灘金融峰會(huì)表示，“這是第一次，科技大公司在紐約以外的地方定價(jià)，這是三年前連想都不敢想的，但是今天發(fā)生了。”是的奇跡就這樣在中華的大地上神奇般地創(chuàng)造出來了。

螞蟻集團(tuán)一句話邏輯：金融機(jī)構(gòu)的前中臺(tái)，剝離風(fēng)險(xiǎn)

業(yè)務(wù)拆解——螞蟻金服分為兩大塊業(yè)務(wù)：

一：數(shù)字支付與商家服務(wù)

數(shù)字支付與商家服務(wù)這塊，就是靠交易抽傭。大家用支付寶交易，這一塊螞蟻集團(tuán)都是賺商家的錢，抽商家的傭金。這塊業(yè)務(wù)的發(fā)展取決于阿里生態(tài)的增長。由于被騰訊、京東、美團(tuán)、拼多多圍攻，目前這塊的增速降低，而且本來能連接的商戶也差不多都連接了，所以純抽傭的天花板沒那么高。短期別指望有多大的增長除非業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新。而且像paypal那樣從用戶那頭抽是不現(xiàn)實(shí)的，畢竟還有微信支付虎視眈眈。

二：數(shù)字金融科技平臺(tái)

這一塊又分為微貸業(yè)務(wù)、理財(cái)平臺(tái)和保險(xiǎn)平臺(tái)。這一整塊業(yè)務(wù)螞蟻集團(tuán)創(chuàng)造的價(jià)值就是促成，促成金融機(jī)構(gòu)和用戶的交易，賺取費(fèi)率且不承擔(dān)大的風(fēng)險(xiǎn)。別看螞蟻集團(tuán)也有自家持有的的微貸資產(chǎn)，但那個(gè)體量太小，自營貸款只占2%。螞蟻和100多家銀行是合作關(guān)系。針對的貸款類別是消費(fèi)貸和小微企業(yè)貸。微貸這一塊業(yè)務(wù)，我們從今年上半年螞蟻近21536億的信貸規(guī)模能推測出促成大致的費(fèi)率。

已知上半年這塊業(yè)務(wù)營收285.86億，2%自營，算他賺個(gè)15%，半年差不多32億左右。那剩下253億對應(yīng)的費(fèi)率算下來，粗略估計(jì)在2.39%左右。2.39%的無風(fēng)險(xiǎn)費(fèi)率實(shí)在是太舒服了。像銀行信用卡這類業(yè)務(wù)大概是賺8%左右，但需要擔(dān)不良貸款的風(fēng)險(xiǎn)，這種分法基本上把金融機(jī)構(gòu)的凈利潤分去了三分之一以上。這種業(yè)務(wù)就很舒服了，由于都是表外業(yè)務(wù)不擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，又無需補(bǔ)充核心資產(chǎn)，規(guī)?？梢员M情增長。這點(diǎn)就和銀行不同，銀行每輪擴(kuò)張都要補(bǔ)充資本金。這一塊業(yè)務(wù)的增長空間還挺大，沒有零售能力的銀行可能以后都得指望這類第三方支付機(jī)構(gòu)。

大家可以看幾個(gè)數(shù)據(jù)，2020上半年消費(fèi)貸新增規(guī)模在2.34萬億人民幣，今年上半年統(tǒng)計(jì)了除華夏銀行等13家信用卡交易總額在12.93萬億美元。

另一方面理財(cái)平臺(tái)和保險(xiǎn)平臺(tái)這兩塊細(xì)分業(yè)務(wù)其實(shí)還是挺像的，我國的保險(xiǎn)以壽險(xiǎn)為例，中國壽險(xiǎn)人均支出不到300美元，而美國則達(dá)到4300-4500美元。我國保險(xiǎn)的深度和密度和發(fā)達(dá)國家有十幾倍的差距。19年我國人均GDP已邁入1萬美元大關(guān)，按照S曲線，按理也該進(jìn)入高速增長階段了。然而并沒有，個(gè)人認(rèn)為是之前保險(xiǎn)行業(yè)牌子做爛了，大家不信任。一聽到保險(xiǎn)就感覺要被占便宜，只有友邦保險(xiǎn)這類高素質(zhì)代理人，從客戶的角度著想去給配置顧問服務(wù)的保險(xiǎn)才比較被信任。而從價(jià)值上來說，一個(gè)家庭的穩(wěn)定是需要一定份額的保險(xiǎn)配置的。螞蟻集團(tuán)這種保險(xiǎn)平臺(tái)是有機(jī)會(huì)解決這類流量和信任問題的，另一方面，相互保這類業(yè)務(wù)其實(shí)增長很快速。

理財(cái)業(yè)務(wù)其實(shí)也是，我國大量家庭的資產(chǎn)配置，房子都占了90%以上。實(shí)際上以實(shí)際回報(bào)率來看，房子的吸引力越來越小。以后股權(quán)等資本市場的發(fā)展空間肯定非常巨大。國外的富豪股權(quán)資產(chǎn)的配置占比都是遠(yuǎn)高于房產(chǎn)，這本該是一個(gè)非常大的市場的。只是之前的資本市場的創(chuàng)富體系還沒有形成，依托優(yōu)秀公司長期增長的分紅是可以實(shí)現(xiàn)散戶投資者和企業(yè)一同共贏的。

估值：可以期待2位數(shù)穩(wěn)定增長的低風(fēng)險(xiǎn)金融公司

說了這么多，回到前面說的。這一塊業(yè)務(wù)本質(zhì)上就是金融業(yè)務(wù)，確切地說和銀行業(yè)務(wù)其實(shí)是非常同質(zhì)的，因?yàn)殂y行也代銷基金和保險(xiǎn)。所以說除了不用承擔(dān)擠兌風(fēng)險(xiǎn)，他就是個(gè)銀行。銀行的業(yè)績增速基本上是跟著廣義貨幣量增速去增長的。大致在十幾這個(gè)范圍。螞蟻集團(tuán)由于這塊業(yè)務(wù)對接的金融機(jī)構(gòu)還有增長空間，所以我們認(rèn)為15%左右的增速是可以期待的。由于大量業(yè)務(wù)是賺費(fèi)率和撮合沒有相應(yīng)的金融風(fēng)險(xiǎn)。所以基本上可以按照非周期股去估值。

今年業(yè)績由于較好的股市和上半年小微企業(yè)借貸激增助推，我們用400億做起點(diǎn)，15%的增速去算十年。大致估下來就是在1.5萬億到2萬億這個(gè)區(qū)間內(nèi)，給35-50倍市盈率。

中性估計(jì)，開盤就會(huì)在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，開盤后每年大致都會(huì)在15%這個(gè)增速級別上成長。當(dāng)然，如果阿里的生態(tài)再擴(kuò)展，這塊業(yè)務(wù)也會(huì)爆發(fā)，而且我們知道阿里善于創(chuàng)新，最早余額寶、到前段時(shí)間的相互保都推升了某些金融服務(wù)的需求量。如果后面有這類業(yè)務(wù)的創(chuàng)新可能還會(huì)有個(gè)業(yè)績驚喜。螞蟻集團(tuán)這家公司相比傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，創(chuàng)新能力和差異化服務(wù)的能力都有一定的競爭力，和傳統(tǒng)金融企業(yè)比肯定是家好公司，不然也不會(huì)短短幾年發(fā)展那么快。

所以每年15%的業(yè)績增速是可以期待的。至于更多的，那得指望螞蟻集團(tuán)業(yè)務(wù)模式的創(chuàng)新和交易結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，這類驚喜也是值得期待的?？偟脕碚f，螞蟻由于不用擔(dān)資金風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)金流是相對穩(wěn)定的。

螞蟻集團(tuán)對資本市場的意義：加速理財(cái)市場發(fā)展

我們前面說了2萬億附近的估值是可以接受的，疊加螞蟻配售基金，可以讓二級市場的散戶享受一波創(chuàng)富效應(yīng)，理財(cái)市場這塊蛋糕可能會(huì)被加速做大。就是支付寶推廣了余額寶后，貨幣基金急速膨脹。

最樂觀哦預(yù)期就是3萬億，基本是按照20%的增速DCF貼出來的估值。詳細(xì)假設(shè)見下圖：

意思是復(fù)合增速必須10年都在20%以上的水平，這種估值就是把樂觀預(yù)期都打滿了。理論上二級市場上市后樂觀情緒可能推升到這個(gè)級別。也就是說螞蟻配售基金有50%的空間，對應(yīng)配售基金10%的倉位，也就是說可能有5%的盈利墊。