不久前，電影《后來的我們》退票事件，讓該片制作方同時也是發(fā)行方的貓眼電影成了眾矢之的。而光線傳媒(11.560,-0.03,-0.26%)作為貓眼電影的重要股東之一，也屢屢被連帶提及。

即便沒有退票事件，作為文化娛樂行業(yè)的熱門股，光線傳媒自身的業(yè)績也一直在市場的聚光燈下。

2018年4月28日，光線傳媒(300251 SZ)公布了2018年一季報：實現(xiàn)歸母凈利潤約19.93億元，較上年同期增加976.95%，堪稱亮眼。但是，報告期內(nèi)公司營收約4億元，較上年同期減少34.25%，扣非后歸母凈利潤約0.88億元，較上年同期減少51.8%，經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入1991.09萬元，較上年同期減少94.4%。

歸母凈利潤飆漲，而營收下滑，扣非利潤腰斬，光線傳媒的成績單究竟是喜是憂?

光線一直是眾多券商的愛股，深度研報和看多評級屢屢發(fā)布。不少讀者也一直在催我們寫一寫光線。

坦白的說，光線是一家比較難研究的公司，甚至整個影視行業(yè)都是比較難研究的。即便再大牌的導(dǎo)演，再強勢的渠道，再豪華的明星陣容，也未必就能保證下一部電影熱賣。而連續(xù)的票房失利，足以毀掉一家影視公司一整年的業(yè)績。

更何況，根本無法預(yù)料女一號什么時候突然半夜跑出去做頭發(fā)。

但遇到困難繞著走總不是辦法，就著還算新鮮的財務(wù)數(shù)據(jù)，姑且試著討論一下吧。

電影業(yè)務(wù)縮水 年度扣非利潤首降

2017年，光線傳媒出現(xiàn)了上市以來首次的扣非利潤下滑。

光線傳媒2017年度報告顯示：公司2017年實現(xiàn)營收18.43億元，同比增長6.48%，歸母凈利潤8.15億元，同比增加10.02%，實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤4.62億元，同比減少11.01%。這是公司扣非后歸母凈利潤自2011年上市以來首次下滑。

電影業(yè)務(wù)是光線傳媒的核心業(yè)務(wù)，但最近兩年來自電影及衍生品的收入出現(xiàn)了持續(xù)的下滑。

自2015至2017年，公司電影及衍生品業(yè)務(wù)收入從約13.1億元下降至12.38億元，增收乏力。而根據(jù)國家廣播電視總局發(fā)布的數(shù)據(jù)，2017年全國電影總票房達(dá)到559.11億元，同比增長13.45%。

從年報數(shù)據(jù)中無法得知光線傳媒2017年的票房是否與行業(yè)保持了同步增長。2017年，光線并沒有在年報中公布詳細(xì)的票房數(shù)據(jù)，而這一數(shù)據(jù)在2015和2016年都是詳細(xì)披露的。

過去幾年，電影業(yè)務(wù)在公司總營收中的占比也在持續(xù)下滑。根據(jù)財報數(shù)據(jù)計算：2015、2016和2017年電影及衍生品業(yè)務(wù)在公司營收中的占比分別為86.05%，71.29%和67.17%，影視業(yè)務(wù)對公司營收的貢獻(xiàn)逐年下降。

說句題外話，雖然面包君把光線傳媒2015到2017年的年報反復(fù)核對了好幾遍，但是在摘錄電影及衍生品業(yè)務(wù)占比的時候，還是有點暈——光線傳媒兩份年報中公布的2016年電影及衍生品業(yè)務(wù)占比竟然是不一樣的，雖然只相差0.01%，但仍然讓人不知所措。

這是2017年的年報截圖：

這是2016年的年報截圖：

雖然相差只有0.01%，但這種差錯讓人費解：明明金額和科目都是一樣的，為什么占比會有差呢?

不是故意要跟光線傳媒較勁，如果財報沒有更多讓人費解的地方，那這個差異其實是可以忽略不計的，四舍五入改成舍尾法，就有可能造成小數(shù)點后的差異。

真正讓我們感到疑慮的是，光線傳媒2018年一季報竟然沒有詳細(xì)披露電影業(yè)務(wù)收入，而此前這項收入是披露的，難道有什么隱情?

一季度電影業(yè)務(wù)收入腰斬：你沒有披露，但我們還是算出來了

本來這篇文章是要研究光線的商業(yè)模式的，但是在整理素材的過程中，我們突然發(fā)現(xiàn)光線的信披口徑似乎更值得推敲。

2017年一季報，光線傳媒披露了各個業(yè)務(wù)板塊的收入情況，如圖：

但是到了2018年一季報，上面這張表格沒有了。對于各個板塊的披露，只能在文字表述中找到。

其實，類似的業(yè)務(wù)表述在2017年的一季報中也有。那么問題來了，少了一個表格之后，到底缺失了哪一項數(shù)據(jù)呢?

很簡單，少掉了電影業(yè)務(wù)的數(shù)據(jù)。經(jīng)常讀財報，面包君總結(jié)出一個經(jīng)驗：莫名其妙消失掉的數(shù)據(jù)往往是最重要的數(shù)據(jù)。于是，我們把2017年和2018年一季報的數(shù)據(jù)做了個對比，來還原一下“消失”了的電影業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)究竟如何。

比照上面兩張圖：2017年一季報，光線傳媒電影業(yè)務(wù)收入約4.59億，而2018年一季度公司總營收僅約4億元。在2018年4億元的營收中，還包括電視劇收入約2.17億元、游戲及其他業(yè)務(wù)收入1000多萬元。

做一道簡單的算術(shù)題：就算4億只減去2.17億元的電視劇收入，結(jié)果無論如何也不會超過2億元。如果面包君的四則運算沒有算錯，而光線的財報披露口徑也沒有變化的話，那么應(yīng)該不難得出一個結(jié)論：2018年一季度電影業(yè)務(wù)收入下跌過半。

說實話，電影這個行業(yè)本來就是有很大不確定性的，就算業(yè)務(wù)收入下降了，也沒有什么好遮掩的，為什么不能公布呢?

常年讀財報形成的直覺讓我們傾向于相信：不公布本身，也許比下降更讓人擔(dān)憂。

資本動作頻繁，投資收益撐利潤

當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)光線傳媒的季報數(shù)據(jù)披露方式發(fā)生了讓人費解的變化之后，這個研究其實已經(jīng)沒有多少做下去的必要了。但還是要交代一下2018年歸母凈利潤增長的問題。

2018年3月，公司以33.17億元的對價將持有的全部新麗傳媒27.64%股份出售給林芝騰訊。根據(jù)公司2018年一季報，僅出售新麗傳媒這筆交易給公司帶來的投資收益就高達(dá)22.69億元，也正是這筆投資收益使公司一季度凈利潤較上年同期增長了976.95%，扣除這筆投資收益后，扣非后歸母凈利潤下滑51.8%。

新麗傳媒的這筆股份是2013年進(jìn)入上市公司的，成本約8.3億。實際上，最近幾年投資收益在光線傳媒利潤中的占比，越來越重要。

財報顯示：公司2015年投資收益7568.59萬元，約占當(dāng)年凈利潤的19%，2016年投資收益2.77億元，約占凈利潤的37.38%，2017年投資收益為3.7億元，約占凈利潤的45.07%，投資收益逐漸成為公司利潤的重要來源。

當(dāng)然，要獲得這些投資收益，也需要不菲的投入。根據(jù)公司公告大致梳理，自上市以來，光線涉及的并購約20筆。截止2015年，公司賬面商譽金額達(dá)到6.88億元，為歷史最高值。

這些并購和對外投資在給光線來帶收益的同時，也留下了不少商譽減值的隱患。2016年公司對嘉華麗音和東方傳奇兩家子公司合計計提了4312.98萬元的商譽減值。2017年公司對杭州熱鋒網(wǎng)絡(luò)和廣州仙海網(wǎng)絡(luò)科兩家子公司計提了1.88億的商譽減值。其中熱鋒網(wǎng)絡(luò)因未完成被投資時的業(yè)績承諾而向光線傳媒支付了1.37億的業(yè)績補償款，金額占公司2017年凈利潤的16.69%。

光線傳媒的并購故事一直是業(yè)界研究的典范，幾乎可以寫本書了。雖然有商譽減值的存在，但是也并不能說光線的并購策略整體上是否失敗。

由于獨特的行業(yè)特性，電影確實是一個波動性比較強的行當(dāng)，每部電影其實都相當(dāng)于一次風(fēng)險投資。

讓人擔(dān)憂的問題是，最近這兩年光線的信息披露方式，越來越讓人感到迷惑，原本可以清晰交代的核心數(shù)據(jù)，變得難以獲取。對于原本就具有較高波動性的電影行業(yè)而言，這不是一個好消息。

回到開頭關(guān)于《后來的我們》退票事件以及貓眼，這其實又是另外一個故事。

2016年5月，光線傳媒及控股股東光線控股共同出資收購天津貓眼文化傳媒。交易完成后，光線控股持有天津貓眼38.40%的股權(quán)，光線傳媒持有天津貓眼19.00%的股權(quán)。

2017年9月，光線傳媒又以9.99億元的價格受讓光線控股持有的貓眼文化 11.11%的股權(quán)，本次投資完成后，公司持有天津貓眼30.11%的股權(quán)。

貓眼到底是虧損還是盈利?我們翻查到的很多公開披露數(shù)據(jù)也有頗多讓人疑惑的地方。如果大家不盡興，以后再拆這個話題吧。

關(guān)鍵詞： 券商 光線 深度