7月17日上午10點，央行公布“2018年中央國庫現金管理商業(yè)銀行定期存款(七期)招投標結果”，3個月期中標規(guī)模為1500億元，中標利率為3.7%，利率比上次相同期限品種出現較大幅度下降，更創(chuàng)下去年3月以來新低，去年以來，該品種利率始終維持在4%以上。

記者注意到，上次相同品種招標結果是在6月15日公布的，3個月期中標利率為4.73%，本次利率較上次下降103個基點，為歷次調整中幅度相對較大的一次。

華泰證券(601688,股吧)首席宏觀分析師李超告訴記者，中標利率還是隨著市場走的，現在短端流動性相對比較寬松，所以利率出現隨之下行的態(tài)勢。

商業(yè)銀行獲得更低成本資金

中央國庫現金管理商業(yè)銀行定期存款是指將國庫現金存放在商業(yè)銀行，商業(yè)銀行以國債或地方政府債券為質押獲得存款并向財政部支付利息的交易行為。

該品種中標利率較大幅度下降，意味著商業(yè)銀行獲得更低成本的資金。

中央國庫現金管理業(yè)務屬于公開市場業(yè)務的一部分。公開市場操作是央行貨幣政策日常操作的主要工具之一，對于調節(jié)銀行體系流動性水平、引導貨幣市場利率走勢、促進貨幣供應量合理增長發(fā)揮了積極的作用。

根據公開數據，自2006年12月以來，3個月期中央國庫定期存款總共招標60期，相對于shibor，其頻數相對較小，因此其利率調整幅度相對3個月期shibor每次變動更大。中標利率是市場反應的結果，正是如此，也一定程度上反映了市場利率變動態(tài)勢。

以2017年第一期為例，2017年3月16日中央國庫定期存款招標結果為中標600億元，利率為4.2%。而在上一期2016年10月24日同期限存款中標利率為2.95%，相鄰兩次變動幅度為125個基點。而2017年3月16日正好是美聯(lián)儲加息之日。央行當日開展的逆回購和MLF均上調10個基點，其中半年期MLF操作利率為3.05%。而當日3個月期shibor也上調3.34個基點至4.3267%。此后，中央國庫定期存款中標利率連續(xù)多次上調。

如果說shibor交易日間的變動更多是一個短期市場的反應，不具有太多解讀價值，那么中央國庫定期存款利率每一次的調整則體現出較長時間內的市場反應，更值得關注。

今年2月以來，3個月期shibor開始逐漸走低，2月初，3個月期shibor維持在4.72%水平，此后整體走跌，至7月17日，該利率報3.601%，5個月間，降幅超110基點，但在今年初至7月16日，中央國庫定期存款利率并未明顯下降，體現出市場對較長時間內資金價格走勢存在博弈，相應地，本次一次性下降103個基點，表明市場對資金價格走低實現了態(tài)度高度一致。

市場上部分聲音解讀這一現象為“降息”信號。事實上，中標利率變動是在資金供求影響下隨行就市的表現，主要是由市場決定的。公開市場操作有自己的量、價目標，當側重點在價的目標時，量(招標規(guī)模)就要隨行就市;當側重于操作量時，價格(中標利率)就會隨行就市。因此中標利率下調并非降息。觀察是否降息則要看是否調整存貸款基準利率。在我國當前的貨幣政策框架下，“降息”指的是存貸款基準利率的下調，帶有較強的主動調控意圖。

李超表示，中標利率隨著市場走的，現在短端流動性相對比較寬松，所以利率也隨之下行。

央行呵護市場流動性

資金價格變化和貨幣政策邊際調整密不可分。6月末央行貨幣政策委員會召開2018年第二季度例會在闡述貨幣政策時，措辭已出現變化：穩(wěn)健的貨幣政策保持中性，要松緊適度，管好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕，引導貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長。

這次在穩(wěn)健中性貨幣政策表述后明確提出“松緊適度”，這在央行上次關于貨幣政策的正式表述中是沒有的。

由于第一季度例會空缺，我們以央行此前發(fā)布的《中國貨幣政策執(zhí)行報告》(2018年第一季度)為參照，其中關于貨幣政策的表述為：實施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，注重引導預期，保持流動性合理穩(wěn)定，為供給側結構性改革和高質量發(fā)展營造中性適度的貨幣金融環(huán)境。

由此也可見得，在二季度例會上，流動性表述基調也正式由“保持流動性合理穩(wěn)定”變?yōu)?ldquo;保持流動性合理充裕”。

值得注意的是，央行貨幣政策委員會2017年第四季度例會指出，實施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，切實管住貨幣供給總閘門，綜合運用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長，維護流動性合理穩(wěn)定，提升金融運行效率和服務實體經濟能力，有效控制宏觀杠桿率。

其中的“切實管住貨幣供給總閘門”，如今已經變成了“管好貨幣供給總閘門”。

回顧今年以來金融形勢，在貨幣供應量小幅回升的情形下，貨幣市場利率穩(wěn)中趨降，貨幣市場流動性整體穩(wěn)中偏松。特別值得注意的是，在美聯(lián)儲6月加息靴子落地后，我國央行并未跟隨，也表現出呵護市場流動性的態(tài)度。盡管下半年仍存在美國加息同時上調流動性工具操作利率的可能，但對銀行間市場利率上行的操作效果很大程度上會被增加的宏觀流動性供給對沖掉。

齊魯工業(yè)大學金融學教授李永平告訴記者，今年以來，雖然M2增長速度沒有明顯增加，但實際上貨幣政策有微調趨勢，包括定向降準、中期便利性工具的操作等，資金有所寬裕。

但他同時表示，美元加息預期走強，而國內形勢需要利率走低，一定程度上人民幣因此需要承受減值壓力，從中長期來看，資金價格走向依然面臨不確定性，未來央行可能繼續(xù)采取一些結構性的政策調整措施。

關鍵詞： 國庫 新低 流動性