>> 核心觀點(diǎn)

美聯(lián)儲(chǔ)在11月正式宣布并啟動(dòng)Taper，按當(dāng)前節(jié)奏（150億美元/月）將在2022年6月退出量化寬松。美聯(lián)儲(chǔ)開始逐漸直面通脹壓力，一方面仍認(rèn)為通脹是供需錯(cuò)配導(dǎo)致的臨時(shí)性壓力，未來(lái)將觀測(cè)通脹數(shù)據(jù)決定是否加息；另一方面也提及貨幣政策應(yīng)對(duì)供應(yīng)問(wèn)題的無(wú)力。我們認(rèn)為本次議息會(huì)議決定以較快的速度執(zhí)行Taper確實(shí)是為加息預(yù)留主動(dòng)權(quán)，但未來(lái)是否加息仍取決于通脹壓力的實(shí)際變化。實(shí)際展望明年，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息的概率依然較低。一旦2022年Q2起美國(guó)通脹壓力緩解并回落，通脹失控以及預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)被證偽（且長(zhǎng)期通脹預(yù)期保持穩(wěn)定），美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)需加息，重心仍將聚焦于“滯”而非“脹”。股票交易事件并未影響鮑威爾的連任前景，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)政策風(fēng)格仍有可能延續(xù)。

>> 正式官宣Taper，按當(dāng)前節(jié)奏2022年6月將正式完成量化寬松退出

購(gòu)債規(guī)模方面，美聯(lián)儲(chǔ)宣布在11月正式啟動(dòng)Taper，未來(lái)每個(gè)月將按照150億美元/月的節(jié)奏線性收縮購(gòu)債規(guī)模（100億美元國(guó)債+50億美元MBS）。按當(dāng)前速率，美聯(lián)儲(chǔ)將在2022年6月完成量化寬松的退出。但同時(shí)議息聲明也指出，如果經(jīng)濟(jì)前景變化也隨時(shí)準(zhǔn)備好回調(diào)購(gòu)債規(guī)模。整體基調(diào)基本符合會(huì)前的市場(chǎng)預(yù)期。

利率區(qū)間方面，美聯(lián)儲(chǔ)維持基準(zhǔn)利率為0%-0.25%區(qū)間，逆回購(gòu)利率與超額準(zhǔn)備金利率（IOER）維持不變，符合預(yù)期。

>>承認(rèn)通脹壓力但整體仍持“臨時(shí)通脹論”，提及貨幣政策應(yīng)對(duì)供應(yīng)問(wèn)題較為無(wú)力一是議息聲明中仍然認(rèn)為“通脹是臨時(shí)性壓力，由疫情和經(jīng)濟(jì)重啟產(chǎn)生的供需不平衡所致；疫苗注射和供應(yīng)鏈問(wèn)題的緩解可以改善就業(yè)和通脹壓力”。

二是會(huì)后聲明提及“供應(yīng)鏈問(wèn)題使得通脹遠(yuǎn)超2%的長(zhǎng)期目標(biāo)，且持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)于此前預(yù)期；仍然認(rèn)為通脹是由疫情導(dǎo)致的供需錯(cuò)配所引發(fā)；美聯(lián)儲(chǔ)工具箱在緩解供應(yīng)問(wèn)題方面較為無(wú)力；仍然認(rèn)為未來(lái)供需缺口會(huì)彌合，但供應(yīng)鏈較為復(fù)雜，恢復(fù)的時(shí)間具有不確定性，如果看到通脹或長(zhǎng)期通脹預(yù)期持續(xù)高于我們的目標(biāo)，也會(huì)使用工具來(lái)維持價(jià)格平衡，未來(lái)會(huì)持續(xù)謹(jǐn)慎觀測(cè)；退出量化寬松和加息的時(shí)間點(diǎn)沒有任何直接聯(lián)系?！?/P>

整體來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)開始逐漸直面通脹壓力，一方面提及貨幣政策應(yīng)對(duì)供應(yīng)問(wèn)題的無(wú)力，另一方面提及如果通脹持續(xù)超預(yù)期將動(dòng)用價(jià)格型工具。我們認(rèn)為本次議息會(huì)議決定以較快的速度執(zhí)行Taper確實(shí)是為加息預(yù)留主動(dòng)權(quán)，但未來(lái)是否加息仍取決于通脹壓力的實(shí)際變化。

>>拜登政府和美聯(lián)儲(chǔ)雙線作戰(zhàn)，前者重點(diǎn)解決通脹問(wèn)題，后者短期聚焦就業(yè)問(wèn)題

我們認(rèn)為當(dāng)前美國(guó)在面對(duì)“滯脹”壓力時(shí)雙線作戰(zhàn)的特征比較明確，政府重在應(yīng)對(duì)通脹、美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)就業(yè)和增長(zhǎng)。緩解通脹壓力主要通過(guò)拜登的國(guó)內(nèi)行政調(diào)節(jié)以及外交斡旋，包括：一是持續(xù)向OPEC施壓要求增產(chǎn)；二是加速伊核協(xié)議的談判進(jìn)程；三是在貿(mào)易領(lǐng)域與中國(guó)局部緩和；四是加速美國(guó)港口運(yùn)行緩解供應(yīng)鏈壓力。短期美聯(lián)儲(chǔ)的重點(diǎn)仍在穩(wěn)增長(zhǎng)，主要發(fā)揮需求調(diào)控作用的貨幣政策在面對(duì)供給導(dǎo)致的通脹問(wèn)題時(shí)較為乏力。從“縮量-加息-縮表”的政策順序考慮，當(dāng)前階段啟動(dòng)Taper并力爭(zhēng)在2022年年中附近較快結(jié)束量化寬松只是為加息預(yù)留了主動(dòng)權(quán)（有別于2013年相機(jī)抉擇的退出方式），以便2022年通脹風(fēng)險(xiǎn)超出預(yù)期時(shí)可以及時(shí)行動(dòng)。但實(shí)際展望明年，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息的概率依然較低。一旦2022年Q2起美國(guó)通脹壓力逐步緩解并持續(xù)回落（詳細(xì)請(qǐng)參考2022年策略報(bào)告《先立后破，產(chǎn)業(yè)突圍》），通脹失控以及通脹預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)被證偽（且長(zhǎng)期通脹預(yù)期保持穩(wěn)定），美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際無(wú)需加息，反而更應(yīng)該在平均通脹目標(biāo)制的框架下謹(jǐn)慎呵護(hù)通脹預(yù)期，防止過(guò)快加息導(dǎo)致長(zhǎng)期通脹預(yù)期繼續(xù)跌回2%以下形成與實(shí)際通脹互相拖累的負(fù)向循環(huán)。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的政策重心仍將聚焦于“滯”而非“脹”。

>> 股票交易事件并未影響鮑威爾的連任前景，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)政策風(fēng)格仍有可能延續(xù)

年內(nèi)關(guān)于貨幣政策的另外一項(xiàng)不確定性因素來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)主席的任命。我們認(rèn)為下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席人選有較大可能在11月提名。拜登的綜合財(cái)政刺激方案《重建美國(guó)計(jì)劃》在經(jīng)歷大幅縮水（由3.5萬(wàn)億縮水至1.75萬(wàn)億）后黨內(nèi)分歧已經(jīng)較小，曼欽等溫和派黨員雖然當(dāng)前仍持反對(duì)意見，但預(yù)計(jì)壓力將逐步緩解，落地前景逐漸光明，拜登后續(xù)可能逐步將工作重心轉(zhuǎn)向聯(lián)儲(chǔ)主席提名并于11月份確認(rèn)下一任主席人選。

從現(xiàn)狀來(lái)看，鮑威爾的連任前景依然較為光明。根據(jù)已有表態(tài)來(lái)看，鮑威爾仍是耶倫以及拜登高級(jí)顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)支持的人選。即便經(jīng)歷“股票交易風(fēng)波”，也僅有民主黨左翼議員沃倫公開抨擊并反對(duì)重新任命鮑威爾。相對(duì)其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手布雷納德，鮑威爾的共和黨背景反而成為其提名優(yōu)勢(shì)。換言之，提名民主黨背景的布雷納德（相較鮑威爾，對(duì)銀行的監(jiān)管理念較為鷹派，主張加強(qiáng)壓力測(cè)試、金融機(jī)構(gòu)清算重整測(cè)試、限制金融機(jī)構(gòu)派息回購(gòu)等）可能會(huì)在參議院投票過(guò)程中遭到共和黨議員大量反對(duì)，但提名共和黨背景的鮑威爾可能阻力較小，無(wú)需拜登耗費(fèi)過(guò)多的政治資本。整體來(lái)看，我們認(rèn)為鮑威爾連任可能性依然較高，未來(lái)聯(lián)儲(chǔ)的政策和政策風(fēng)格仍將有較強(qiáng)的延續(xù)性。

>>年內(nèi)美債收益率寬幅震蕩小幅下行，美股仍有上行空間，美元將逐步趨于下行

本次議息會(huì)議前市場(chǎng)一致預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于11月宣布Taper，正式啟動(dòng)的時(shí)間點(diǎn)則存在小幅分歧（部分預(yù)期12月正式啟動(dòng)）；最終聯(lián)儲(chǔ)決定于11月立即啟動(dòng)Taper略微快于市場(chǎng)預(yù)期，但整體基調(diào)并未產(chǎn)生明顯偏離（包括不將加息與Taper時(shí)間點(diǎn)做綁定、仍然認(rèn)為通脹是臨時(shí)性壓力等）。展望未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格：

美債方面，我們此前判斷美債收益率本輪反彈難破年內(nèi)前高，尤其是Taper公布后上行動(dòng)力將逐步衰竭，目前看該觀點(diǎn)已基本兌現(xiàn)；昨日會(huì)議期間美債收益率在聲明公布后先是小幅上行，而后回落并基本回吐此前漲幅，上行動(dòng)力不足。展望未來(lái)，Taper預(yù)期落地疊加市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)美國(guó)通脹上行風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分計(jì)價(jià)（10年期通脹預(yù)期已經(jīng)升至2.6%附近）后，美債收益率持續(xù)大幅上行的動(dòng)力不足，短期內(nèi)預(yù)計(jì)將呈現(xiàn)寬幅震蕩，中樞緩慢下移的走勢(shì)。

美股方面，我們此前堅(jiān)定認(rèn)為9月的階段性回調(diào)后美股仍有上行動(dòng)力，這一觀點(diǎn)已逐步兌現(xiàn)；昨日會(huì)議期間美股同樣持續(xù)上行，在沒有出現(xiàn)超預(yù)期收緊信號(hào)的情況下美股上行動(dòng)力仍然充足。展望未來(lái)，在美聯(lián)儲(chǔ)政策基調(diào)大體未變（對(duì)臨時(shí)性通脹的看法沒有出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)變）、美股盈利數(shù)據(jù)突出的背景下，道指、納指在年內(nèi)仍有可能繼續(xù)上行再創(chuàng)新高，但2022年Q2需警惕美股回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

美元方面，我們此前判斷伴隨Taper預(yù)期落地以及歐洲補(bǔ)庫(kù)即將滯后于美國(guó)啟動(dòng)，美元指數(shù)在年內(nèi)預(yù)計(jì)重回下行通道。從昨日美元表現(xiàn)看，美元指數(shù)在聲明公布后先上后下，最終小幅收跌，短期走勢(shì)來(lái)看符合我們此前判斷。

風(fēng)險(xiǎn)提示

DELTA疫情超預(yù)期導(dǎo)致寬松周期延長(zhǎng)；通脹超預(yù)期導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)快速收緊。

風(fēng)險(xiǎn)提示

DELTA疫情超預(yù)期導(dǎo)致寬松周期延長(zhǎng)；通脹超預(yù)期導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)快速收緊。

關(guān)鍵詞： 縮量 寬松