核心觀點

Taper“靴子”其實落一半，“相機抉擇”=變數猶存。

1） 2021年以來，Taper在8月杰克遜·霍爾央行年會、9月議息會議兩度“鷹”氣撲空后，終于在11月3日“靴子落地”，但鮑威爾的Taper說辭同時參考且采用了耶倫在2014年2月關于Taper將基于美國基本面而加速或減速的所謂“相機抉擇”的模式，這意味著前期我們認為美國貨幣政策將更趨于“適應性”（即適應基本面）的論調得到確認，也意味著后續(xù)Taper節(jié)奏雖然多變，但聯儲視角下所傳遞出的復蘇步調將更加清晰，即Taper加速=基本面向好=risk on，Taper減速=基本面鈍化=risk off，較低概率出現“機械地”Taper所導致的過快（慢）加息而出發(fā)市場risk off（on）的情況。

2） 加息方面雖然鮑威爾一再明示同Taper間相互獨立，我們解讀其含義意在表示市場當前計入2022年1-2次加息的情況過于領先聯儲判斷，顯然也是為了保持加息節(jié)奏上“相機抉擇”的空間。

3） 我們認為Taper與加息的“相機抉擇”意味著后續(xù)變數仍較大，至明年2月份按照當前Taper節(jié)奏，QE規(guī)模將大幅放緩至國債400億美元/月、MBS 200億美元/月，恰好減半。因此預定于2022年1月25-26日召開的議息會議所釋放的前瞻指引將尤為重要。

下一個變數：聯儲主席任期將至，鮑威爾能否連任？綜合判斷，我們認為鮑威爾連任概率較高，主要基于三方面考量：

1） 前任美聯儲主席、現任財政部長耶倫表示了清晰的支持。貨幣、財政政策的相互協(xié)調變得愈發(fā)重要，一方越來越成為另一方取得成功的必要條件。

2） 前后政策的連續(xù)性、后續(xù)政策的可預見性，可以有效降低市場不必要波動。一般來說，政策連續(xù)性、可預見性的基石是人員配備的連續(xù)性，人員的連續(xù)性意味著在未來面對相似情勢下所觸發(fā)行為、反應的可預見性。鮑威爾若連任意味著“耶倫+鮑威爾”這一決策核心同上次Taper時相比并未發(fā)生重大改變，所能呈現給市場的圍繞Taper、加息路徑的軌跡更加清晰、更加可預測，將有效降低市場不必要波動。

3） 鮑威爾“重就業(yè)，輕通脹”的鴿派傾斜，有利于民主黨2022年中期選舉。鮑威爾賦予就業(yè)而非通脹更多權重，這加大了拜登政府維持現狀的意愿；縱然通脹失控，痛苦指數攀升，由于鮑威爾由前美國總統(tǒng)特朗普提名委任，必要時刻（而非現在）仍可以做政治切割。

即使連任，三大焦點仍需答案。鮑威爾潛在的第二任期同拜登政權大概存在三年的重疊期（2022年2月-2025年1月），三大焦點或稱為兩者拉鋸的著力點：

1） 貨幣政策如何、是否正常化？挑戰(zhàn)來源于a.美國勞動力市場復蘇嚴重不均衡，如何應對？b.如何定義自然利率、自然失業(yè)率？c.是否需要“承認”貨幣化公共債務？

2） 金融監(jiān)管是否從嚴？如何回應民主黨“進步派”的關切？

3） 如何在應對氣候威脅同應對國內關于“大聯儲”恐懼感間找平衡？

風險提示：（1）全球“再通脹”超預期；（2）以Delta為首變異株對經濟活動影響超預期；（3）地緣風險超預期。

（分析師 李勇）

關鍵詞： 鮑威爾