PPI與CPI同比增速“剪刀差”是經(jīng)濟(jì)周期中常見的價格波動現(xiàn)象。10月PPI與CPI“剪刀差”已達(dá)到12個百分點，創(chuàng)歷史新高。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，目前的差值可能已經(jīng)趨于見頂，未來大概率將向正常區(qū)間回歸，期間伴隨資產(chǎn)定價的變化，市場投資機(jī)會也蘊藏其中。

● 本報記者 馬爽 張利靜  

“剪刀差”創(chuàng)歷史新高

今年10月，CPI同比上漲1.5%，PPI同比上漲13.5%，PPI與CPI“剪刀差”進(jìn)一步擴(kuò)大，并創(chuàng)下歷史新高。

對于“剪刀差”的形成，美爾雅期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家原濤對中國證券報記者解釋，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中，通常下游需求最先啟動。但在下游需求啟動的早期階段，上游供給卻不能及時跟進(jìn)，造成上游大宗原材料供給出現(xiàn)缺口，導(dǎo)致上游價格上行速度快于下游的產(chǎn)成品。體現(xiàn)在物價指數(shù)上，就是上游工業(yè)品PPI增速快于下游消費品CPI增速，從而形成PPI與CPI的“剪刀差”。

今年以來，PPI與CPI“剪刀差”呈現(xiàn)持續(xù)擴(kuò)大的跡象。方正中期期貨研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究員李彥森對中國證券報記者表示，這一變動主要由PPI增速大幅上漲、CPI增速保持相對穩(wěn)定而導(dǎo)致的。

從PPI角度來看，去年疫情期間經(jīng)濟(jì)走弱、價格下挫帶來的低基數(shù)是推升PPI同比上漲的重要因素。而在環(huán)比新漲價因素中，李彥森認(rèn)為，今年上半年P(guān)PI同比增速主要是受到金屬、能化等商品價格全面拉動，下半年開始更多受到煤炭、能源價格上漲拉動。從CPI角度來看，豬肉價格維持去年下半年以來的回落趨勢，抵消了部分時間段蔬菜價格波動以及核心CPI和能源價格上漲的影響。

“本輪PPI與CPI剪刀差擴(kuò)大，一定程度上可以說是經(jīng)濟(jì)增長帶動的大宗商品價格沖高和以豬肉為代表的農(nóng)產(chǎn)品價格下挫的共同影響下出現(xiàn)的。”李彥森說。

“10月PPI同比上漲13.5%，較9月提升2.8個百分點，CPI盡管同比創(chuàng)下1.5%的年內(nèi)新高，但漲幅較9月僅回升0.8個百分點，不及PPI漲幅?！币坏缕谪浐暧^經(jīng)濟(jì)分析師寇寧對中國證券報記者表示，本輪“剪刀差”創(chuàng)歷史新高背后，主要來自于PPI更快的上漲。

未來大概率逐步收斂

“剪刀差已經(jīng)上升至12個百分點，這一數(shù)值可能是階段性高點，未來剪刀差將會逐步收斂。”李彥森認(rèn)為。

PPI與CPI“剪刀差”的背后是整個通脹鏈條的傳導(dǎo)過程，包含從進(jìn)口物價—工業(yè)購進(jìn)價格—生產(chǎn)資料—生活資料—商品零售—CPI的全程傳導(dǎo)。

“從歷史看，離我們最近的兩輪正向剪刀差，分別出現(xiàn)在2016年-2018年、2009年-2011年。收窄過程即回歸過程，正向剪刀差的回歸通常是PPI增速逐步回落、同時CPI增速逐漸抬升。長期觀察，PPI增速回落速度會快于CPI增速的抬升速度，二者最終重合，封閉剪刀差?！痹瓭J(rèn)為。

進(jìn)入四季度，大宗商品價格環(huán)比漲幅明顯回落甚至出現(xiàn)下跌，且去年同期基數(shù)在逐步抬升。李彥森表示，預(yù)計這一過程將持續(xù)到明年年中。同時，CPI增速可能持穩(wěn)或小幅上升，PPI同比增速回落將是“剪刀差”回落的主要力量。明年下半年開始，CPI將在豬周期見底、豬肉價格回升的帶動下加速上升，對“剪刀差”收斂貢獻(xiàn)更大力量。

寇寧表示，在“保供穩(wěn)價”政策持續(xù)起效下，隨著工業(yè)品供給的穩(wěn)步增加，預(yù)計國內(nèi)工業(yè)品價格漲幅將逐步收窄。而對CPI來說，考慮到上游成本傳導(dǎo)的滯后性，后市原材料價格高位對CPI的推動效應(yīng)或?qū)⒊掷m(xù)顯現(xiàn)。此外，受到第二輪豬肉收儲等因素的影響，今年以來持續(xù)拖累CPI的豬肉價格，10月降幅出現(xiàn)收窄。10月或是PPI與CPI“剪刀差”的頂點，未來將逐步回落。

資產(chǎn)定價或出現(xiàn)變化

從經(jīng)濟(jì)周期角度看，“剪刀差”回歸的過程，伴隨的是經(jīng)濟(jì)周期的“復(fù)蘇—繁榮”階段。在“剪刀差”回歸過程中，資產(chǎn)定價也通常會出現(xiàn)一定變化，從而帶來一定投資機(jī)會。

原濤分析，在“剪刀差”回歸過程中，工業(yè)品PPI增速會在高位維持強(qiáng)勢，難以繼續(xù)創(chuàng)出新高，但也不具備系統(tǒng)做空趨勢，輕工產(chǎn)品及農(nóng)產(chǎn)品通常迎來牛市行情。

從大類資產(chǎn)角度看，他認(rèn)為，在“剪刀差”回歸期間，股票市場會維持強(qiáng)勢，其中下游消費品板塊值得繼續(xù)持有；大宗商品會保持強(qiáng)勢，在產(chǎn)業(yè)鏈中靠近消費端及庫消比持續(xù)走低的品種，出現(xiàn)第二輪牛市的概率很大；受通脹走高及央行后期逐步收緊的貨幣政策壓力影響，國債總體走勢偏空。

就回歸過程分析，李彥森預(yù)計，“剪刀差”回落將分為兩個過程，目前至明年上半年大宗商品價格穩(wěn)定或回落疊加低基數(shù)將拉低PPI增速，同時直接影響工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品價格、營業(yè)收入和利潤水平，對企業(yè)尤其是中上游原材料行業(yè)經(jīng)營有一定負(fù)面影響；明年下半年開始豬肉價格反彈同時也將帶動其他蛋白質(zhì)食品甚至蔬菜、水果等替代品價格上升，有利于農(nóng)業(yè)和下游消費行業(yè)。在這一過程中，股票市場風(fēng)格將逐步從周期轉(zhuǎn)向價值，期貨市場風(fēng)格將從工業(yè)品轉(zhuǎn)向農(nóng)產(chǎn)品。

“下游制造業(yè)企業(yè)的成本壓力將逐漸減輕，利潤空間有望出現(xiàn)邊際改善，在貨幣政策維持穩(wěn)定的背景下，股票市場仍存在盈利驅(qū)動的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。”寇寧表示。

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