紅周刊 記者 | 袁露華

近年來，隨著特高壓、高壓及常規(guī)輸電線路的鋪設(shè)范圍不斷擴大、運行環(huán)境更為復(fù)雜，電力監(jiān)控設(shè)備代替人工巡檢的需求也由此擴張，相關(guān)行業(yè)下的企業(yè)也紛紛謀求上市，譬如曾于股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌轉(zhuǎn)讓的山東信通電子股份有限公司于9月29日提交了招股書，擬在深交所主板上市。

此次IPO，信通電子擬募集資金47495.71萬元，用于輸電線路立體化巡檢與大數(shù)據(jù)分析平臺技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目、維?；丶胺?wù)網(wǎng)點建設(shè)項目、研發(fā)中心建設(shè)及補充流動資金，未來產(chǎn)能將顯著擴張。不過《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，在近年來競爭對手愈發(fā)壯大之際，信通電子不僅在原本的核心市場山東省“節(jié)節(jié)退后”，且由于成本轉(zhuǎn)嫁能力弱而導(dǎo)致公司毛利率持續(xù)下降。

核心市場份額被競爭對手“擠占”

信通電子是一家以電力、通信等特定行業(yè)運行維護(hù)為核心服務(wù)目標(biāo)的工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)智能終端及系統(tǒng)解決方案提供商，主要產(chǎn)品為輸電線路智能巡檢系統(tǒng)、移動物聯(lián)網(wǎng)智能終端產(chǎn)品，以及其他主營業(yè)務(wù)。據(jù)招股說明書披露，公司報告期內(nèi)（2018年~2021年上半年）的營收實現(xiàn)較快增長，近三個完整財務(wù)年的營收復(fù)合增速達(dá)27.96%，然而若仔細(xì)分析可發(fā)現(xiàn)，公司營收結(jié)構(gòu)其實是并不穩(wěn)定的。

首先是信通電子的產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)在過去幾年發(fā)生了較大變化。2016年公司尚在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌時，公司移動物聯(lián)網(wǎng)智能終端類產(chǎn)品營收占比達(dá)62.72%，占據(jù)了營收貢獻(xiàn)的半壁江山，而輸電線路智能巡檢系統(tǒng)業(yè)務(wù)此時還尚未作為單獨的主營業(yè)務(wù)列出，占比仍在25%以下。

到了2020年末，輸電線路智能巡檢系統(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的營收占比有顯著提升，達(dá)到了51.26%，成為信通電子最主要的業(yè)務(wù)，而原先營收貢獻(xiàn)度最大的移動物聯(lián)網(wǎng)智能終端類產(chǎn)品的占比大幅下降至32.17%。與此同時，身份證識別器營收占比也從2018年的12.46%下降至1.86%。

一邊是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動較大，而另一邊則是公司銷售的核心區(qū)域也因競爭的加劇而出現(xiàn)營收下降的情況。據(jù)招股說明書披露，信通電子地處山東省淄博市，依托地緣優(yōu)勢，優(yōu)先服務(wù)山東區(qū)域電力、通信及其他行業(yè)客戶，及時滿足山東省區(qū)域內(nèi)國家電網(wǎng)、通信運營商等客戶的產(chǎn)品需求， 將山東區(qū)域內(nèi)客戶發(fā)展成為公司長期、穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)客戶。然而，在公司總營收保持兩位數(shù)增長的同時，信通電子來自山東省的營收卻不增反減，從2018年的9167.93萬元降低至2020年的8077.21萬元，營收貢獻(xiàn)占比也從2018年的32.48%降至2020年的17.44%，降幅超15個百分點。

這樣的結(jié)構(gòu)變動顯然不能用公司營收大增并開拓其它市場而導(dǎo)致占比下滑來解釋，畢竟傳統(tǒng)核心地區(qū)的業(yè)務(wù)金額的下滑并不是該地區(qū)環(huán)境發(fā)生了變化，而是自己擁有的市場份額很可能是被競爭對手“擠占”了?！都t周刊》記者發(fā)現(xiàn)，2018~2020年，與信通電子從事相近的電力智能運維分析管理系統(tǒng)業(yè)務(wù)、同樣位于山東淄博的智洋創(chuàng)新，來自山東省的收入?yún)s從5993.27萬元大幅提升至9471.59萬元。

信通電子和智洋創(chuàng)新的第一大客戶均為國家電網(wǎng)，2019年，信通電子來自國家電網(wǎng)的收入為10678.73萬元，而智洋創(chuàng)新已達(dá)到23252.16萬元（智洋創(chuàng)新于今年年初登陸科創(chuàng)板，并未披露2020年年報及2020年前五大銷售情況）?；仡櫄v史數(shù)據(jù)，2016年時，智洋創(chuàng)新營收規(guī)模尚不過億元，不到當(dāng)時信通電子營收的一半，可如今其營收已經(jīng)超過了信通電子，如此情況在一定程度上反映了信通電子在產(chǎn)品競爭力或在拿訂單方面可能弱于智洋創(chuàng)新。

值得一提的是，在信通電子的募投項目中，信通電子計劃使用募集資金20945.06 萬元建設(shè)輸電線路立體化巡檢與大數(shù)據(jù)分析平臺技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目，根據(jù)其備案情況“淄高新環(huán)報告表[2020]100號”可知，公司即將在山東淄博建設(shè)該項目。而根據(jù)智洋創(chuàng)新的募資投向，其也將在山東淄博建設(shè)“智慧線路可視化及智能管理系統(tǒng)建設(shè)項目”。兩者將在同一地區(qū)投資類似項目，如此和短兵相接，顯然對信通電子是有一定壓力的。

毛利率顯著下滑

風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁能力偏弱

就信通電子過往三年營收業(yè)績表現(xiàn)看，在營收復(fù)合增速超過27%的情況下，公司凈利潤復(fù)合增速卻只有18.22%，顯著低于營收增速，究其原因，或與公司不斷下降的毛利率有關(guān)。

招股說明書顯示，2018年、2019年、2020年，信通電子毛利率分別為45.36%、43.55%、39.46%，出現(xiàn)連年下降趨勢，2021年一季度，毛利率更是降到34.17%，報告期內(nèi)毛利率下滑11個百分點。有意思的是，相較公司毛利率的一路下行，同行業(yè)可比公司平均毛利率變化卻是波動的，且整體下滑幅度不足兩個百分點。數(shù)據(jù)顯示，信通電子的同行業(yè)可比公司映翰通、優(yōu)博訊、申昊科技、智洋創(chuàng)新近三年及20201年一季度的毛利率均值分別為 46.38%、49.13%、45.39%、44.97%。

進(jìn)一步分析，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，信通電子毛利率出現(xiàn)持續(xù)下降的最重要原因很可能與其成本轉(zhuǎn)嫁能力不足有關(guān)。

從招股書披露的公司主營業(yè)務(wù)成本、銷售收入及產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)，我們可以得出公司產(chǎn)品的單位生產(chǎn)成本及單價。經(jīng)計算，公司占比最大的主營產(chǎn)品“輸電線路可視化智能巡視終端”近三年的生產(chǎn)成本分別為1754.10元/套、2165.81元/套和2576.77元/套，三年內(nèi)，成本增幅累計上升了46.9%。

當(dāng)然，在成本提升的同時，其產(chǎn)品銷售價格也處于上升趨勢，報告期內(nèi)分別達(dá)到5092.31元、5210.76元、5930.19元，累計漲幅僅有16.45%。一邊是成本大漲，另一邊是公司提價能力稍弱，如此情況下，一定程度導(dǎo)致了毛利率的下滑。

招股書顯示，信通電子直接材料占主營成本的比例為72.42%，原材料主要包括線路板類、視頻設(shè)備類、電子元器件、電池類、結(jié)構(gòu)件類、功能模塊類、液晶類等產(chǎn)品，而該等產(chǎn)品的上游原材料如有機樹脂、增強材料、金屬等今年來價格持續(xù)上漲，波動較大；而另一方面，信通電子近年來前五大客戶均為電網(wǎng)和通信運營商，該等大型國企的議價能力較強，加上前述同業(yè)企業(yè)的競爭，信通電子的提價空間或許有限，這同樣在一定程度壓制公司的利潤增長空間。

當(dāng)然，利潤空間壓縮不代表無利可圖，但如果其回款狀況也不甚良好的話，則將直接影響公司的業(yè)績穩(wěn)定性了。《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，信通電子的應(yīng)收賬款狀況是并不樂觀的，2018年至2021年一季度，其應(yīng)收賬款余額分別為 11276.53 萬元、19432.82 萬元、16870.15 萬元及 15163.72 萬元，應(yīng)收賬款余額占營業(yè)收入比例分別為39.72%、50.72%、36.30%和186.10%。雖然公司在招股書中稱，主要客戶直接或間接來自于電網(wǎng)和通信運營商，這些大型客戶違約風(fēng)險較小，但不可否認(rèn)的是，隨著應(yīng)收規(guī)模的擴大，其一年期的應(yīng)收賬款是在逐年下滑的，而2~3年期的應(yīng)收賬款有一定幅度提升，由2018年的1.15%提升至2021年上半年的3.64%。一年期應(yīng)收款居高不下，而2~3年期應(yīng)收款又在逐年提升，如此情況下將加大公司流動性壓力，而這也是為什么公司的負(fù)債率在報告期內(nèi)由2018年26.5%大幅提升至2021年一季度末的36.7%的重要原因。

而在應(yīng)收賬款的大幅提升下，還可看到公司近二年一期中每年都有過千萬元的壞賬計提，這對每年利潤僅在5000萬至7000多萬元之間的信通電子來說，影響不可謂不大。因此，適當(dāng)降低應(yīng)收規(guī)模對于目前營收規(guī)模不足5億元的信通電子來說，很顯然是個急需解決的問題。

采購成本數(shù)據(jù)不匹配

成本有少計可能

上文談到公司不斷下滑的毛利率是由其成本轉(zhuǎn)嫁能力不足所導(dǎo)致，若進(jìn)一步研究還可發(fā)現(xiàn)，信通電子的采購成本數(shù)據(jù)其實也是有一定異常的，很可能少計成本了。

根據(jù)招股說明書，信通電子2020年采購金額為26824.08萬元，一般情況下，這些采購的原材料要么以產(chǎn)成品方式銷售出去，要么相應(yīng)地留存在庫存中，導(dǎo)致庫存中相關(guān)項目數(shù)據(jù)發(fā)生變化。

招股書顯示，信通電子2020年的主營業(yè)務(wù)成本之中有20229.9萬元是直接材料，占比72.42%，與采購總額相關(guān)，未完成產(chǎn)銷過程的6524.18萬元采購需要體現(xiàn)在存貨之中，體現(xiàn)為相應(yīng)存貨原材料成本的增加額。

但在2020年年末的存貨中，2229.21萬元的原材料相比上一年年末的2289.18萬元沒有增長，反有59.97萬元下降，理論上，公司將有6584.15萬元的采購進(jìn)入生產(chǎn)過程后形成在產(chǎn)品、產(chǎn)成品（包括庫存商品和發(fā)出商品）的材料成本。

附表 與采購存貨相關(guān)的數(shù)據(jù)（單位：萬元）

可實際上，這一年在產(chǎn)品、庫存商品和發(fā)出商品的合計金額只有9109.29萬元，相比上一年年末相同項目合計金額5891.45萬元只新增了3217.84萬元，與理論上應(yīng)該增加的6584.15萬元材料成本金額相差了3366.31萬元。

用同樣的方法分析2019年數(shù)據(jù)，也會得出公司有2876.39萬元的采購沒有得到主營業(yè)務(wù)成本和存貨相關(guān)數(shù)據(jù)的支持，

總的來看，公司每年采購與庫存之間都存在數(shù)千萬元數(shù)據(jù)偏差，如此情況實在讓人懷疑招股書所披露的主營業(yè)務(wù)成本中直接材料的金額存在被少計的可能，若這一情況為真，則其本就下滑的毛利率很可能是要低于公司披露出來的數(shù)據(jù)，進(jìn)而也意味著公司目前的利潤額可能也是存在問題的。

（文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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