在兩個月時間內(nèi)，花樣年已經(jīng)歷了第三次短暫停牌，對于它而言，“絕不躺平”實踐起來顯然難得多。

最新一次停牌，發(fā)生在披露債權(quán)人對花樣年控股主要附屬公司香港花樣年投資申請清盤呈請后的第二個交易日。

11月29日早間，花樣年控股、彩生活雙雙宣布短暫停止買賣，以待刊發(fā)載有公司內(nèi)幕消息的公告。

花樣年方面回應(yīng)觀點地產(chǎn)新媒體咨詢時僅表示，公司在梳理內(nèi)幕消息，待公布，并未透露具體涉及哪方面經(jīng)營動作。

不同的香港市場人士均向觀點地產(chǎn)新媒體表示，花樣年停牌或主要還是因為被境外債權(quán)人采取措施。其中一位投資機構(gòu)人士透露，花樣年有潛在的資產(chǎn)出售。

發(fā)生于10月初的事件正式釋放了花樣年的信用風(fēng)險，同時亦放大了市場對房企境內(nèi)外債券的焦慮情緒。

但相比于奧園、陽光城、佳兆業(yè)、寶能等近期同樣尋求自救的企業(yè)，花樣年刻意保持了低調(diào)，應(yīng)對策略也顯得程序化——聘請財務(wù)顧問，制定債務(wù)展期方案，召開債券持有人會議，洽談資產(chǎn)抵押或出售。

信用風(fēng)險的惡化意味著花樣年需要更積極處理債務(wù)重組事宜，僅11月花樣年及其深圳公司便先后3次成為被執(zhí)行人，執(zhí)行標(biāo)的逾7.53億元。盡管這期間為籌措資金，集團已出售成都、南京、深圳、北京、寧波等城市的持有資產(chǎn)。

目前來看，重組進度截然不同：境外美元債已違約2筆合共逾3.5億美元，仍未有新的償付安排；境內(nèi)短期涉及3筆公司債需兌付利息，經(jīng)過數(shù)次會議，已成功延期其中2筆。

集中兌付焦慮

資本市場對于花樣年的違約感到意外，很大程度源于該公司前后態(tài)度的轉(zhuǎn)變。

今年中期業(yè)績會上，花樣年管理層表態(tài)，對今年到期的境內(nèi)外債務(wù)，公司已經(jīng)有了明確的還款計劃。

比如10月到期的2.1億美元債券，已準(zhǔn)備好資金到期償還；12月到期的美元債券，將通過自有資金償還，資金來源包括已有資金及出售大宗資產(chǎn)；12月到期境內(nèi)債，公司已經(jīng)啟動再融資工作。

甚至針對明后年到期的美元債券，也計劃通過要約回購及交換要約等方式進行管理。

花樣年2021年中報顯示，該公司截止6月底錄得年內(nèi)到期的境內(nèi)外票據(jù)及債券（含彩生活）余額共計約人民幣70.74億元。

不過，進入10月份花樣年突然宣布未能如期支付2021年票據(jù)的剩余本金約2.05億美元，意味著信用債正式違約。

對此該公司的解釋是，9月底公司遭遇“黑天鵝”事件，標(biāo)普突然大幅下調(diào)公司評級，致使公司境內(nèi)外融資交叉嚴(yán)重受限，流動性出現(xiàn)階段性緊張。

一位香港市場人士對觀點地產(chǎn)新媒體表示，實際上10月這筆到期美元債，已經(jīng)使花樣年其他有交叉條款的債務(wù)也出現(xiàn)了違約。

惠譽亦于報告中表示，花樣年未償付美元債券從而引發(fā)了其他美元票據(jù)的違約，若債券受托人或占境外本金總額至少25%的債券持有人宣布到期應(yīng)付，則該等債券將立即到期并應(yīng)予兌付。

截至目前，花樣年暫未披露有大規(guī)模的交叉違約情況。從上市公司公告層面，僅11月25日所提及的，主要附屬公司香港花樣年投資被申請清盤呈請，主要涉及后者所擔(dān)保的一筆未償還本金1.49億美元貸款融資，花樣年并未提及是否屬于交叉違約情形。

對此，上述香港市場人士認為，香港花樣年投資是花樣年紅籌架構(gòu)的海外控股公司，該主體目前被申請清盤，導(dǎo)致花樣年11月29日采取了停牌措施，這種強制舉措更多為境外債權(quán)人索賠的一種方式。

不僅僅是境外債權(quán)人，大約從10月下旬起，花樣年境內(nèi)存續(xù)的5只公司債（余額約64.47億元）受托管理人，陸續(xù)發(fā)通知召開相應(yīng)的債券持有人會議。至今，單只債券會議召開次數(shù)最多已達到4次。

據(jù)觀點地產(chǎn)新媒體不完全統(tǒng)計，上述境內(nèi)公司債券持有人第一次會議幾乎都要求花樣年為對應(yīng)債券追加擔(dān)保，以及采取償債保障措施等；此后的會議還涉及調(diào)整違約責(zé)任，有條件增加增信機制，甚至授權(quán)提起相關(guān)司法程序等議案。

但總體而言，由于債權(quán)人意見不一，議案多數(shù)沒有達到三分之二或二分之一表決權(quán)的條件，因此大抵未形成有效決議。

反過來對花樣年而言，免于追加擔(dān)保實際上可以緩解其重組壓力。

最終花樣年經(jīng)歷數(shù)次談判，還是有驚無險地在兌付日到來前實現(xiàn)了若干境內(nèi)債的展期，而且是在沒有額外提高利率及擔(dān)保措施的情況下。

其中，“20花樣02”債券余額15.43億元，利率7.50%，原定11月25日兌付利息?；幽暧?1月23日披露，該筆債券獲得持有人同意，即將到期應(yīng)付利息的80%展期一年支付。

另一筆是“19花樣02”債券，余額7.3億元，利率7.8%，11月29日兌付利息。11月24日，該筆債券第四次債券持有人會議同樣通過債券延期兌付方案。

細節(jié)則顯示，“19花樣02”實際上已于11月3日全部回售予花樣年，按照計劃花樣年將于11月29日進行轉(zhuǎn)售。對于流動性緊張的企業(yè)而言，轉(zhuǎn)售面臨著較大的折價風(fēng)險。如今成功展期，消除了不確定性。

觀點地產(chǎn)新媒體了解到，在信用債以外，花樣年同樣面臨非標(biāo)違約風(fēng)險帶來的擠兌壓力。僅11月13日及11月17日，境內(nèi)主體花樣年集團及子公司深圳花樣年分別成為被執(zhí)行人，執(zhí)行標(biāo)的約7.53億元，申請執(zhí)行人涉及建筑公司，以及大業(yè)信托。

其它尚未采取強制措施的債權(quán)人，在境內(nèi)已邁出訴訟的第一步。以深圳花樣年為例，被卷入11月11日立案的一起借款合同糾紛之中，原告人為成都普樂藏企業(yè)管理有限公司。

流動性補充壓力

花樣年在2021年最后一個月仍繼續(xù)面臨債務(wù)到期壓力，包括已經(jīng)召開三次債券持有人會議的“18花樣年”，余額9.49億元，將于12月17日到期；以及兩筆美元債，余額分別為2.914億美元、2.49億美元。

上述到期債務(wù)結(jié)構(gòu)也是花樣年總體債務(wù)的縮影：過往融資工具有限，境外舉債占據(jù)了較大比重。2017-2020年，花樣年境外債券占比分別為43.8%、41.8%、47.9%、61.7%；今年上半年境外債券占比降至53.5%，銀行貸款升至20.7%，主要由于境內(nèi)外銀行融資取得較大突破。

按當(dāng)前匯率折算，花樣年12月將有近人民幣44億元到期債務(wù)。

到期債務(wù)的原定償付方式大多已難以為繼：可動用自有資金受限，境內(nèi)再融資渠道則處于收緊狀態(tài)。和其他面臨債務(wù)到期的房企一樣，擺在花樣年面前的基本只有重組展期，以及出售資產(chǎn)兩條路。

出售資產(chǎn)曾被花樣年管理層稱為“應(yīng)對極端情況的后備方案”，該公司今年6月對投資者回應(yīng)，手頭上有一批可以隨時于1-3個月內(nèi)變現(xiàn)的項目作為補充。其中推進較快的包括北京豐臺舊廠更新項目，正與央企商談合作，以及青島、合肥、成都項目處于洽談出售階段。

相比于上述潛在出售項目，花樣年9月底先剝離的是彩生活旗下萬象美及開元國際物業(yè)相關(guān)股權(quán)，交易代價33億元；觀點地產(chǎn)新媒體此前報道，10月13日，花樣年退出了與奧園合資的城市更新公司，這距離兩家公司簽訂城市更新戰(zhàn)略合作協(xié)議僅一年多。

同時，據(jù)觀點新媒體不完全統(tǒng)計，花樣年集團旗下主要對外投資公司過去三個月內(nèi)先后以抵押或出售方式，退出了深圳、成都、杭州、北京等地的項目子公司或投資合伙企業(yè)。

以嘉興方宴投資合伙企業(yè)（有限合伙）為例，10月10日該公司實控人從香港花樣年投資變更為姜熙超；11月13日，包括深圳花樣年、南京花樣年、成都花樣年商管、成都花樣年等14家公司集體退出，轉(zhuǎn)由上海東源添粵投資中心（有限合伙）持股99.99%。

11月29日，媒體亦報道，花樣年已于近期退出北京密云區(qū)的國祥府、國祥云著兩個項目，后兩者分別于2020年、2021年由該公司聯(lián)合其他房企競價而得。

上述將公司或關(guān)聯(lián)公司持有資產(chǎn)出售的方式，能一定程度上增厚所有者權(quán)益，降低資產(chǎn)負債率。一位香港投行人士還向觀點地產(chǎn)新媒體透露，花樣年近期或有資產(chǎn)出售動作，但該人士并未提及具體資產(chǎn)情況。

除此以外，花樣年還計劃通過加大銷售優(yōu)惠力度、加快銷售回款速度等實現(xiàn)資金回流。但從結(jié)果看，10月單月該公司錄得銷售額21.08億元，同比下降61.83%%；前十個月累計銷售額429.77億元，同比增12.46%。

對于花樣年而言，所感知到的最重要責(zé)任或許并不是減輕償付壓力。按照該公司實控人曾寶寶10月初的說法，公司管理層正積極與政府部門、境內(nèi)外金融機構(gòu)、合作伙伴誠懇磋商，力爭控制和消弭風(fēng)險，早日走出流動性困境。

她當(dāng)時還表示，實現(xiàn)保項目高品質(zhì)交付、保公司正常運營，此為花樣年的底線。

在10月底西南區(qū)域公司被傳“全員勸退”時，花樣年迅速否認之余，強調(diào)的也是“保交付、保民生、保員工”三大鐵律不變。

關(guān)鍵詞： 展期、清盤與停牌 花樣年債務(wù)重組路上不易