紅周刊 | 邊疆

作為一家主營風(fēng)電集中潤滑系統(tǒng)及其部件的風(fēng)機(jī)零部件制造商，青島盤古智能制造股份有限公司（以下簡稱“盤古智能”）創(chuàng)業(yè)板IPO申請?jiān)诮衲?月獲受理，并在12月初時已完成兩輪問詢回復(fù)。

《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，雖然盤古智能自2018年以來營收獲得快速增長，其中2019年和2020年的營收增速幾近翻倍，但在這持續(xù)高速增長的營收背后卻是居高不下的應(yīng)收款項(xiàng)，報(bào)告期內(nèi)的過度賒銷導(dǎo)致自己銷售出去的商品多數(shù)未能在當(dāng)期收到現(xiàn)金入賬，僅體現(xiàn)為賬面富貴。

另外還值得一提的是，其2019年和2020年?duì)I收的快速增長還與2019年國家發(fā)改委發(fā)布的《關(guān)于完善風(fēng)電上網(wǎng)電價政策的通知》有關(guān)，2020年陸上風(fēng)電項(xiàng)目取消補(bǔ)貼讓這兩年的風(fēng)電行業(yè)出現(xiàn)了搶裝潮，而隨著這一輪搶裝潮的結(jié)束，這種政策催發(fā)的營收高增長趨勢很可能會出現(xiàn)停滯甚至負(fù)增長。

“搶裝潮”賒銷催肥微利企業(yè)

“虛胖”高收入應(yīng)收款占九成

在風(fēng)電行業(yè)中，盤古智能隸屬于中游環(huán)節(jié)，集中潤滑系統(tǒng)是公司的核心產(chǎn)品，主要客戶是一些國內(nèi)大型風(fēng)機(jī)制造廠商。2018年至2020年，盤古智能的主營業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)了9609.80萬元、18957.78萬元、34783.81萬元，其中2019年和2020年分別同比增長了96.98%和83.37%；凈利潤實(shí)現(xiàn)了40.29萬元、4915.07萬元、15778.07萬元，其中2019年和2020年分別同比增長12099.06%和221.01%。

2019年和2020年盤古智能的收入突然爆發(fā)性增長與這兩年發(fā)生的風(fēng)電搶裝潮有關(guān)。據(jù)國家能源局發(fā)布的全國電力工業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年和2020年國內(nèi)的風(fēng)電新增并網(wǎng)裝機(jī)容量分別為2574萬千瓦、7167萬千瓦，受“搶裝潮”的影響2020年國內(nèi)新增風(fēng)電裝機(jī)量激增。正是乘著風(fēng)電項(xiàng)目“搶裝潮”的東風(fēng)，下游風(fēng)電機(jī)組廠商的裝機(jī)容量快速增長、密集并網(wǎng)，拉動了對包括集中潤滑系統(tǒng)在內(nèi)的各類上游零部件的采購需求，而盤古智能的產(chǎn)品銷量也隨之節(jié)節(jié)攀升，報(bào)告期內(nèi)，公司集中潤滑系統(tǒng)的銷量年復(fù)合增長率達(dá)90.05%。

值得一提的是，盤古智能的產(chǎn)品銷量大增除了要?dú)w功于下游激增的采購需求，還與公司的銷售方式密不可分的，為了搶占市場份額，其不僅產(chǎn)品單價兩年下調(diào)，還將不少大客戶的訂單回款周期放寬，由此也造成公司的應(yīng)收賬款逐年增多，看似有不錯的營收增長，可真正能現(xiàn)金入賬的卻不多。

附表  盤古智能的應(yīng)收款項(xiàng)占營收比例情況（單位：萬元）

招股書披露，2018年至2021年1~6月，盤古智能的應(yīng)收賬款賬面余額分別有9218.56萬元、13034.03萬元、23814.16萬元、26737.24萬元，占其營業(yè)收入的比例分別達(dá)到95.64%、68.64%、68.41%、156.15%，如此情況意味著，公司每年的營業(yè)收入中有六成是形成應(yīng)收賬款而無法當(dāng)期入賬的，尤其2021年上半年應(yīng)收賬款已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了營業(yè)收入，接近營業(yè)收入的兩倍。

六成收入無法及時收回，這對于一家生產(chǎn)型企業(yè)來說已經(jīng)是相當(dāng)嚴(yán)重的，而且這還不能保證其它的四成收入都能夠形成現(xiàn)金收回來，因?yàn)楸P古智能還存在大量的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資。

整體來看，報(bào)告期內(nèi)，盤古智能實(shí)際形成的應(yīng)收款項(xiàng)部分合計(jì)分別高達(dá)1.05億元、1.70億元、3.10億元、3.20億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例均接近九成。其中，2019年和2020年的應(yīng)收部分的合計(jì)金額分別同比增長了61.90%、82.35%，增速相當(dāng)快。巨額應(yīng)收款項(xiàng)的存在，很顯然在一定程度上擠占了盤古智能的流動資金，使得其資金流動性越來越差，而2019年以來公司之所以能夠正常運(yùn)轉(zhuǎn)，幸虧有風(fēng)投資金的輸血。

值得警惕的是，因應(yīng)收賬款金額過高，回款風(fēng)險(xiǎn)較大，理論上公司是應(yīng)該采取相對謹(jǐn)慎的原則，按照相對較高的比例去足額計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備，以應(yīng)對可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，可事實(shí)情況卻恰好相反。在招股書中, 盤古智能稱其絕大部分應(yīng)收賬款賬齡在一年以內(nèi)，因此采用賬齡組合來計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，賬齡在一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款計(jì)提比例均為5%，報(bào)告期內(nèi)，其一年內(nèi)的壞賬準(zhǔn)備金額分別僅為1241.66萬元、1713.24萬元、2083.59萬元、2247.53萬元。而實(shí)際上，其他風(fēng)電零部件制造商如振江股份一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款計(jì)提比例在7.26%~8.64%之間，華伍股份的計(jì)提比例在7.16%~7.69%之間，很顯然，相對于同行業(yè)而言，盤古智能對于一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款的壞賬計(jì)提比例是有些偏低的。

雖然過低的應(yīng)收賬款計(jì)提比例，使得企業(yè)壞賬準(zhǔn)備金額過低，而少計(jì)提部分壞賬，則會成為企業(yè)的利潤，讓企業(yè)業(yè)績看起來更加“養(yǎng)眼”，從而起到粉飾業(yè)績的作用?？蓡栴}在于，一旦其應(yīng)收賬款收不回來，計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備又不足，屆時顯然會影響到企業(yè)的利潤，給公司帶來不小的損失。

狂歡散去恐一朝打回原形

上下游承壓利潤下滑成必然

過去幾年，搶裝潮”大大刺激了風(fēng)機(jī)市場的擴(kuò)張，盤古智能在這場狂歡中，依靠賒銷帶動了營業(yè)收入的高速增長，從一家凈利潤40萬的小企業(yè)一度成為國內(nèi)風(fēng)機(jī)潤滑系統(tǒng)領(lǐng)域市場占有率第一的企業(yè)，如今在高額的應(yīng)收款風(fēng)險(xiǎn)還未解決下，風(fēng)電“搶裝潮”就已經(jīng)結(jié)束。

短期來看，雖然“搶裝潮”帶動了風(fēng)電行業(yè)過去2年的高速發(fā)展，但也透支了未來風(fēng)電整機(jī)的部分裝機(jī)需求，在2021年“搶裝潮”結(jié)束后，下游風(fēng)電整機(jī)商很可能面臨1~3年的調(diào)整期，2021年后一兩年風(fēng)電行業(yè)整體新增裝機(jī)容量下滑是必然的趨勢，而盤古智能作為風(fēng)機(jī)零部件制造商，90%的主營業(yè)務(wù)收入來自風(fēng)電整機(jī)商，其收入下滑基本可以預(yù)見。

另外，從2021年實(shí)際風(fēng)電建設(shè)和運(yùn)行情況看，據(jù)國家能源局發(fā)布的全國電力工業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年上半年，全國風(fēng)電新增并網(wǎng)裝機(jī)1084萬千瓦，如今2021年已接近尾聲，2021年1~10月風(fēng)電裝機(jī)量共新增1919萬千瓦，若以此基礎(chǔ)估算，2021年全年預(yù)計(jì)新增約2300萬千瓦，將比2020年約同比下降68%，這個數(shù)據(jù)比盤古智能自身預(yù)想的下滑23%要差很多。

對于盤古智能來說，下游裝機(jī)需求大幅下滑還不是唯一的壞消息，更壞的消息是，2021年后下游風(fēng)電整機(jī)廠商的日子也不太好過了，2021年起國家開始不再補(bǔ)貼風(fēng)電項(xiàng)目，直接影響到了風(fēng)電整機(jī)廠商的度電收入，風(fēng)電整機(jī)商將步入微利時代。

今年以來，國內(nèi)風(fēng)電整機(jī)商還一度打起了“價格戰(zhàn)”，風(fēng)機(jī)招標(biāo)價格屢刷新低，陸上機(jī)組價格從去年一季度的4000元/千瓦，俯沖至2000元/千瓦左右，風(fēng)電整機(jī)廠商的利潤空間被大大壓縮，導(dǎo)致風(fēng)電整機(jī)廠商的降本壓力一再加劇，開始將壓力傳導(dǎo)至風(fēng)電上游各類零部件，2021年以來金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源等風(fēng)電整機(jī)廠商不僅采購需求下降，采購零部件時也緊跟著打起小算盤，對零部件的成本控制程度將進(jìn)一步提高。受此影響，2021年上半年盤古智能風(fēng)機(jī)集中潤滑系統(tǒng)的銷售單價較2020年下降了623.48萬元，降幅6.55%。

另外受最近一年鋼材、化工品等大宗商品價格大幅上漲的影響，盤古智能2021年上半年的原材料采購價格較2020年有所上漲，單位成本較2020年上漲了8.37%，上下游均承壓的盤古智能，風(fēng)機(jī)集中潤滑系統(tǒng)毛利率在2021年下滑不少。

一方面下游需求大幅萎縮，采購價格下壓，而另一方面是上游成本的上升，上下游兩邊發(fā)力一起擠壓著盤古智能的利潤空間，導(dǎo)致前兩年依靠“搶裝潮”透支下游需求訂單的狂歡盛宴將不復(fù)存在，原本受益于“搶裝潮”而營收和業(yè)績大增盤古智能也暴露了自身的實(shí)力不足。

據(jù)招股書披露，2021年1-9月盤古智能的扣非歸母凈利潤為9871.63萬元，較去年同期下降了17.83%，預(yù)計(jì)2021年盤古智能的扣非歸母凈利潤在10835.77萬元至13544.71萬元之間，相比2020年將同比下降14.45%至31.56%。值得一提的是，2021年的很多銷售訂單還包括2020年未消化的訂單，在消化這些訂單后，盤古智能之后的收入和業(yè)績不排除有進(jìn)一步下滑的可能。

（文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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