編者按：2021年，世界、中國、各行各業(yè)乃至每一個人，都深切感受到“百年未有之變局”。

“不畏懼寒冬的肆虐，也不害怕炎夏的驕陽”，新的一年到來，我們深信，中國經(jīng)濟與房地產(chǎn)仍將克服所有困難，從容面對任何局面，取得更加矚目的成績。

有鑒于此，觀點新媒體一如既往策劃和推出年度報道“冬天法則”，回顧并總結(jié)標(biāo)桿房企過去一年的調(diào)整與改變，尋找全新一年的機會所在。

同時，我們邀請了多位具有全球視野和豐富經(jīng)驗的經(jīng)濟學(xué)家進行了深度對話，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟與房地產(chǎn)的前行之路。

觀點網(wǎng)如果說2020年戚金興對濱江發(fā)展是“感到艱辛”的話，那2021年他或許已經(jīng)接受了這份艱辛。

12月30日，濱江集團董事長戚金興就表示，公司2021年銷售額預(yù)計達成1660億元，已完成1200億元目標(biāo)，較2020年增加近300億。

而1月6日，按濱江集團在投資者互動平臺的披露，2021年銷售金額定格在1691億元。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

不過，盡管預(yù)期較低，濱江交出的超額成績單，在如今房企銷售持續(xù)走低情況下卻顯突出。

據(jù)觀點指數(shù)整理統(tǒng)計，截至2021年11月末，從銷售前百房企中抽調(diào)的30個樣本平均銷售目標(biāo)完成率僅為83.3%。

而濱江憑借經(jīng)營韌性，推盤和去化表現(xiàn)良好，2021年全口徑銷售金額達1691.3億元，銷售面積355.2萬平方米，超額完成年度目標(biāo)，同比增長24.03%。

1600億虛實

不過值得注意的是，濱江雖然又登上了一個臺階，但在近幾年擴大規(guī)模的同時，負債規(guī)模也隨之增長。

觀點新媒體翻查濱江2021年中報發(fā)現(xiàn)，截至報告期濱江有息負債達到461億元，其中銀行貸款占比73%，直接融資占比27%。

另外，中報期末，濱江未使用銀行信貸授信額度457.6億元，可以覆蓋短期有息負債（111.26億元）。

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從上圖可以看出，盡管濱江負債在擴大，但綜合融資成本逐漸降低，到2021年中期融資成本僅4.9%，這在民企中處于一線梯隊，濱江以此對負債的增長進行了緩沖。

據(jù)觀點指數(shù)統(tǒng)計，上半年房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)行債券票面利率在2.54%-9.00%，平均利率4.62%，中位數(shù)4.25%。濱江集團上半年發(fā)行的3個短期融資券利率為3.95%、4.07%和3.85%，以及7月和8月發(fā)行的6億元和8.5億元公司債票面利率分別為3.96%和3.84%，低于上半年行業(yè)平均水平。另外，2個10億元和9.1億元中期票據(jù)則高于中位數(shù)。

因此，從房企財務(wù)模型上看，濱江之所以能獲得更低成本的資金，主要得益于持有的優(yōu)質(zhì)項目、去化率以及成本管控能力。

三道紅線方面，據(jù)2021年中報顯示，濱江扣除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率為69.13%，凈負債率為91.24%，現(xiàn)金短債比為1.62倍。雖然三項監(jiān)測指標(biāo)均保持“綠檔”，但資產(chǎn)負債率接近70%警戒線，仍是需要注意的事項。

對此，濱江提出，未來2年仍要繼續(xù)維持“綠檔”。

土儲方面，截至2021年上半年末，濱江土地儲備可售貨值約2780億元，其中杭州內(nèi)占67%，浙江省內(nèi)金華、寧波、嘉興、湖州、溫州、臺州等經(jīng)濟基礎(chǔ)扎實的二三線城市占比16%，浙江省外占比17%。

值得注意的是，2018年濱江拿地權(quán)益比只有38.5%，從2019年開始則穩(wěn)定在50%左右，2021年上半年拿地權(quán)益比為52.3%，這說明濱江有意識地逐漸增加公司拿地權(quán)益比例。

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顯然，對于濱江而言，此前為了規(guī)模增長而采用“小股操盤”模式，可以減小現(xiàn)金流支出和風(fēng)險，但會影響歸母凈利潤的提升，并不有利于長遠的發(fā)展。

濱江中報顯示，2021年上半年，濱江營業(yè)收入193.87億元，同比增長88.09%；歸母凈利潤12.67億元，同比增長46.49%，凈利率為6.54%?？梢园l(fā)現(xiàn)，濱江歸母凈利潤增速大概為收入的一半，原因是少數(shù)股東損益因素影響。

另外，在房地產(chǎn)新常態(tài)下，濱江集團除了房地產(chǎn)主業(yè)，也在繼續(xù)搭建“服務(wù)+租賃+酒店+養(yǎng)老+產(chǎn)業(yè)投資”多元發(fā)展版圖。

截至報告期末，濱江集團持有用于出租的寫字樓、商業(yè)裙房、社區(qū)底商及公寓面積約35萬平方米，報告期內(nèi)實現(xiàn)租金收入1.28億元；投資性房地產(chǎn)采用成本法計量，期末賬面價值70.22億元。

近年來響應(yīng)租售并舉號召推出的長租公寓品牌“暖屋”，于2020年實現(xiàn)開業(yè)，截至2020年末已簽約近70套，平均租金4080元/月。2021年，暖屋計劃新推房源429套。

當(dāng)然，房地產(chǎn)業(yè)收入仍占據(jù)99.6%的絕對大頭，未來其它業(yè)務(wù)還需要更大的發(fā)展空間。

百分一濱江

作為以房地產(chǎn)開發(fā)為主業(yè)的公司，拿地是必不可少的工作。

2021年也是特別的一年，集中供地模式啟動，信息披露更加公開透明，開發(fā)商要在短時間內(nèi)做出判斷以應(yīng)對城市多宗地塊的出讓，對房企的財務(wù)能力、投資能力以及運營能力帶來更艱巨的挑戰(zhàn)。

濱江年內(nèi)最大手筆的一波拿地，就是在杭州首批集中供地上。包括聯(lián)合融信豪擲170億元，將四幅地塊收入囊中，總建面50萬平方米。此外還單獨以約10億元拿下另一宗約5萬平米建面的地塊。

該批次杭州供地濱江權(quán)益拿地金額約96.3億元，也因此成為拿地最多的大贏家之一。

但事實上，不少業(yè)內(nèi)人士對這些地塊的盈利空間并不太看好，原因就在于杭州本批次供地采取的是“限地價+限房價+競自持”的土拍規(guī)則。

高地價、高自持加上限售價，開發(fā)商的盈利空間持續(xù)壓縮。例如融信與濱江聯(lián)合體摘得的杭州主城區(qū)江干區(qū)四堡七堡單元的兩宗地塊，計算配建和自持成本后實際地價約5.37萬元/平方米，對比實際地價和6萬元/平方米銷售限價，再加上開發(fā)成本，盡管地塊位置優(yōu)越，想要獲取利潤依舊并不容易。

有分析指，高自持比例一方面會明顯增加房企自有資金的要求，另一方面也會對項目利潤形成直接影響。高溢價結(jié)合高自持，結(jié)合新房限價大背景，沒有強大運營能力的房企，達到預(yù)期收益目標(biāo)的壓力將大大提升。

濱江5月14日舉行的2020年度業(yè)績網(wǎng)上說明會上，有投資者詢問杭州集中推地中，濱江集團拍下的幾塊地凈利潤能有幾個點？

戚金興對此回復(fù)稱，公司最近在杭州集中土地出讓中，共獲取了5塊土地，在濱江團隊精干高效管理下，公司融資能力強，融資成本低，品牌影響大，在這樣的狀況下，努力做到1%-2%的凈利潤水平。

此言一出，立馬成為2021年業(yè)內(nèi)最熱議的話題之一。畢竟連把杭州作為大本營的濱江都只能做到這個程度，其它企業(yè)就更加困難了。

為什么在這種利潤情況下，濱江還要堅持投入大量資金在杭州拿地？或許可以從內(nèi)外兩個方向探討。

有一家杭州頭部房企曾指出，杭州周轉(zhuǎn)快，參加首批供地可能是為了年內(nèi)開盤和并入銷售，基本開盤80%以上的去化。

樓市熱門，去化率高，實際上保障了房企現(xiàn)金流與銷售。就像某房企所言，杭州很貴，但是也很安全。

而從濱江自身來看，既有拿地“底氣”，也有擴儲的需求。

據(jù)濱江2020年年報披露，截至年末，公司在杭土儲面積341.94萬平方米，占總土儲面積55.45%，但剩余可開發(fā)建筑面積只有36.44萬平方米。

可開發(fā)儲量顯然不足，面臨杭州土儲告急的境況，對于濱江未來幾年的杭州市場份額是一個隱憂。

經(jīng)過2021年上半年擴儲之后，濱江在杭剩余可開發(fā)建筑面積補充至62.44萬平方米。

另一方面，依靠在杭州深耕多年的優(yōu)勢，獲得優(yōu)秀的品牌效應(yīng)和成本管控能力。截止到2020年末，濱江房地產(chǎn)板塊員工1053人，管理項目100余個，平均每個項目10人，按2020年全年1363.6億元銷售額計算，人均銷售額1.29億，這個數(shù)額僅次于央企中海和保利。

戚金興曾說，在杭州，濱江集團給銷售員的傭金提成是最低的，但是銷售顧問依然愿意留下來。原因是同一批銷售一年可以賣光多個盤，但在其他企業(yè)只能賣一個盤。

推盤易，傭金低，濱江借此節(jié)省了大量銷售成本和管理成本。

憑借管理的高效，加上上述提到的逐年降低融資成本，濱江期間三費率水平持續(xù)處于行業(yè)低位，2020年為6.03%，到2021年中期僅有5.28%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

正因如此，哪怕杭州地塊盈利空間較低，相比于其它企業(yè)，濱江也能“搶”出更多利潤。由下圖可以看出，濱江盈利水平在近幾年呈下降趨勢，但后面跌幅稍緩，曲線趨向穩(wěn)定。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

另外，濱江還加快周轉(zhuǎn)速度，以提高資金利用效率。戚金興亦曾提出，原先濱江的標(biāo)準(zhǔn)是拿地六個月具備銷售條件，現(xiàn)在的目標(biāo)是六個月必須開盤。

2021年上半年，濱江實現(xiàn)銷售額879.2億元，同比增長60.7%。在銷售帶動下，濱江上半年流入的經(jīng)營性現(xiàn)金流明顯增長，較2020年同期增加了26.62%，達到308億元。

回款方面，2021年半年報顯示，2020年濱江平均回款率達到90%，2021年達到92%～93%。

濱江將銷售獲取的回款，迅速轉(zhuǎn)化為新的房地產(chǎn)開發(fā)項目，開發(fā)項目的賬面價值較年初增加了96.2億元。

2021年監(jiān)管政策和融資端持續(xù)收緊情況下，去杠桿化成為房地產(chǎn)行業(yè)普遍現(xiàn)象，而大力外拓對于資金及風(fēng)險平衡能力要求較高。

維持市場份額、依靠成本管控能力保障利潤、搶時間促回款，種種跡象表明，面對杭州的微利困境，濱江依然在杭高價拿地，更像是依托自身深耕優(yōu)勢的防御策略。

環(huán)杭與外拓

但固守杭州不是長久之計，隨著品牌房企的不斷滲透，市場競爭加劇，濱江在杭毛利率嚴重下跌。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2021年中期，濱江在杭州地區(qū)毛利率已從36.04%降至17.88%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

從上圖可以看到，于2018年、2019年及2020年間，濱江在杭收入分別為191.78億元、148.08億元和109.33億元，在公司營業(yè)收入中所占比重分別為90.83%、59.34%和38.23%。由于毛利率的減少，濱江在杭銷售收入出現(xiàn)明顯下行。

既是為了平衡布局結(jié)構(gòu)風(fēng)險，又是規(guī)模增長和提高盈利水平的需要，“外拓”成為濱江近幾年最重要的戰(zhàn)略之一。

金華地區(qū)、嘉興地區(qū)成為濱江重點拓展市場。2019年，金華地區(qū)、嘉興地區(qū)收入占比分別達12.91%和7.85%。2020年，這一數(shù)據(jù)再度增至30.67%和19.99%。

濱江明確，2021年拿地投資權(quán)益金額為420億元，并利用招拍掛做大規(guī)模，收并購做大利潤。其中，杭州單城占比要從72%下降到50%，浙江省內(nèi)其他城市占比25%，浙江省外占比25%。

外拓省外方面，濱江熱衷于以合作的方式進入市場。

眾所周知，房企向外拓展市場，雖然有更廣闊的市場空間，但也意味著失去固有的優(yōu)勢。尋找一位當(dāng)?shù)鼗锇楹献鳎梢越档瓦M入不同區(qū)域市場時的難度，減輕投拓壓力，同時滿足全國化布局的需求。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

觀察濱江近五年省外新增項目的權(quán)益比例可以發(fā)現(xiàn)，僅2020年新增的南京嘉品項目是100%權(quán)益，其它項目均只有50%左右甚至更少的權(quán)益比例。

采用這種方式，是基于濱江對自身優(yōu)秀產(chǎn)品運營能力的信心。截至2020年底，濱江和全國地產(chǎn)前20強中的16家都有合作，其中95%項目均操盤，這說明濱江產(chǎn)品運營能力是非常強的。此外，還可以節(jié)省現(xiàn)金流，降低外拓風(fēng)險。

盡管如此，濱江的外拓也并非一帆風(fēng)順。2017年，深圳龍華舊改項目由于政策突變而擱置，導(dǎo)致計提7.24億元壞賬。

2016年拓展的上海湘府花園2018年出現(xiàn)糾紛，經(jīng)仲裁后雙方達成和解，濱江對合作方享有本息合計9.5億元債權(quán)。

但濱江并沒有放棄，公司2017年與深圳市愛義集團簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》。2019年11月份深圳濱江愛義南方大廈開工，2020年11月份濱江愛義尚華大廈開工，2021年預(yù)計開工第三個項目。

2020年，濱江外拓取得較大進展，實現(xiàn)首入蘇州和南京，分別為4月份通過合作方式參股東原蘇州地塊；7月份以上限價24億元拿下南京浦口區(qū)江浦街道宅地。

2021年，濱江集團與越秀地產(chǎn)的合作亦成為市場關(guān)注的熱點事件。在8月份，雙方表示將共同開發(fā)位于廣州黃埔的越秀TOD·星航項目，這也是濱江首次參與開發(fā)廣州項目。

值得注意的是，濱江曾表示，根據(jù)雙方戰(zhàn)略合作要求，公司希望2021年在廣州和杭州兩個城市與越秀各有3個合作項目落地。但截至年底，雙方僅各落地1個項目。

另外，濱江在杭州的優(yōu)勢暫時還難以于省外地區(qū)復(fù)現(xiàn)，目前存在毛利率不足的問題，如上海地區(qū)毛利率僅為11.91%，或許仍需要一定時間來進行沉淀。

戚金興則認為，毛利率差異比較大的原因為：一是新進城市一般競爭激烈，二是杭州之外濱江進入的城市銷售周期相對較長。但隨著新城市的落地，后面利潤率會逐年提升。

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