文/華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜

1-3月財政收入同比8.6%，前值10.5%；1-3月財政支出同比8.3%，前值7%；1-3月政府性基金收入同比-25.6%，前值-27.2%；1-3月政府性基金支出同比43%，前值27.9%。

一、專項債“斷層”影響穩(wěn)基建嗎？

如果Q1財政是一腳油，聚焦基建提速；Q2財政就是兩手抓，還要兩不誤：既要穩(wěn)基建高增，又要保退稅到位。

后者路徑相對清晰。主要依靠央行加快向中央財政上繳結(jié)存利潤+中央財政加大轉(zhuǎn)移支付力度。Q2近萬億退稅任務半月已完成近半，明顯快于序時進度。

前者困難似乎較大。近期新增專項債出現(xiàn)“斷層”，市場擔心Q2財政穩(wěn)基建力有不逮。一是發(fā)行斷層：4月前三周僅發(fā)行約300億（Q1月均超4000億）；二是計劃斷層：各地Q2計劃合計僅約3000億（同比降約7000億）；三是進度斷層：4月12日國新辦吹風會要求“對2021年12月提前下達的額度，力爭在今年5月底前發(fā)行完畢”，按此倒算4~5月合計僅需發(fā)行約2000億，僅需完成提前批進度的14%（Q1發(fā)行1.25萬億，完成86%）。

我們認為，即便Q2新增專項債僅發(fā)3000億，穩(wěn)基建力度也不會明顯下滑；若后續(xù)發(fā)行加速，穩(wěn)基建力度或超Q1。仍分“不缺錢”和“不缺項目”來看：

為什么說仍“不缺錢”？去年結(jié)轉(zhuǎn)和Q1已發(fā)行但未撥付使用的專項債仍可持續(xù)形成支出，同比增量或超5000億、接近Q1。專項債并非“即發(fā)即用”，穩(wěn)基建力度要看實際形成支出，需經(jīng)發(fā)行、撥付、使用三個步驟，全程約3-5個月。我們測算即便Q2新增專項債發(fā)行3000億，實際形成支出同比增量仍超5000億，同比增幅75%；若Q2新增專項債發(fā)行超7000億，實際形成支出同比增量將高于Q1。

“不缺錢”后續(xù)還需關注城投融資政策邊際變化，關乎基建增速上行空間。

為什么說仍“不缺項目”？兩組數(shù)字基本能說明問題：1、截至4月15日，國家發(fā)改委共審批核準固定資產(chǎn)投資項目32個，總投資5200億，而去年上半年不到2500億。4月20日國常會指出，對三個核電新建機組項目予以核準，對應核準6臺機組，為2008年來首次，涉及總投資1200億。同時，“十四五”102項重大工程實施有力有序推進； 2、從建筑央企訂單尋找微觀驗證，中鐵Q1基建業(yè)務新簽合同額同比增94%，創(chuàng)2013年來新高，佐證基建項目需求。

“不缺項目”后續(xù)需關注兩個變化：1、疫情對開工率的影響：Q1專項債投向項目開工率僅75%，而2020年同期的基建大省山東為95%，Q2仍有提升空間；2、“合理擴大專項債券使用范圍”的演繹。

二、3月財政數(shù)據(jù)點評

收入端，增幅回落較大、稅收同比負增，個稅基數(shù)效應是主因；地產(chǎn)相關稅邊際企穩(wěn)；外貿(mào)相關稅驗證進口同比轉(zhuǎn)負，支持出口力度有所回落。

支出端，靠前發(fā)力延續(xù)，進度快于去年同期，民生基建拉動均衡。

廣義財政方面，政府性基金收入仍受賣地收入拖累，但邊際有所企穩(wěn)。我們認為當下因城施策已入加碼放松期，全年賣地收入正增目標要求Q2樓市預期明顯回暖，賣地收入增速下半年或快速回升；政府性基金支出依然高增，體現(xiàn)專項債對沖賣地下行；廣義財政收入累計同比雖降至零增長，廣義財政支出累計同比仍升至16%，創(chuàng)2019年5月以來新高。

風險提示：

穩(wěn)增長政策不及預期，專項債發(fā)行節(jié)奏超預期。　

關鍵詞： 財政數(shù)據(jù)