喜極而“泣”!

閆浩、陳新戈或許沒(méi)有想到，上市當(dāng)天景瑞控股股價(jià)就迎來(lái)破發(fā)，從此陷入了長(zhǎng)達(dá)4年之久的低迷。究其原因，與景瑞控股上市兩年后盈利能力的持續(xù)下滑關(guān)系莫大。

數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富choice

在2015年大虧損年份，上市公司設(shè)立“合福資本”，主要聚焦房地產(chǎn)生態(tài)圈和新興消費(fèi)領(lǐng)域進(jìn)行投資。2017年，先后設(shè)立優(yōu)鉞資管、悅樘公寓和鍇瑞辦公等3大平臺(tái)，業(yè)務(wù)涵蓋房地產(chǎn)私募股權(quán)基金、長(zhǎng)租公寓、持有型辦公物業(yè)投資運(yùn)營(yíng)等。

隨著上述4大業(yè)務(wù)板塊的設(shè)立，景瑞自我標(biāo)榜的一場(chǎng)以“輕資產(chǎn)、精細(xì)化、重運(yùn)營(yíng)”為方向的轉(zhuǎn)型開(kāi)始了。

不過(guò)，對(duì)于其轉(zhuǎn)型業(yè)內(nèi)卻不太看好。“現(xiàn)在談轉(zhuǎn)型言之尚早，景瑞控股轉(zhuǎn)型資產(chǎn)管理服務(wù)商是不得已而為之”易居企業(yè)集團(tuán)研究總監(jiān)洪圣奇對(duì)《商業(yè)觀察》表示。

轉(zhuǎn)型陷“增長(zhǎng)乏力”困境

如火如荼的“轉(zhuǎn)型”，并沒(méi)有使景瑞控股迎來(lái)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。據(jù)其于9月13日披露的中報(bào)，2019年上半年，上市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.86億元，同比增長(zhǎng)1.03%;實(shí)現(xiàn)公司擁有人應(yīng)占期內(nèi)溢利2.8億元，同比增長(zhǎng)3.85%。

“轉(zhuǎn)型之路”一點(diǎn)也不好走，景瑞控股已然陷入“增長(zhǎng)乏力”怪圈。正如香頌資本執(zhí)行董事沈萌所說(shuō)，如果本業(yè)都沒(méi)有做出成績(jī)，想通過(guò)跨界轉(zhuǎn)型就會(huì)困難更多。

數(shù)據(jù)也可以進(jìn)行佐證。同期內(nèi)，上市公司物業(yè)銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)收入16.68億元，在營(yíng)收中占比76.3%，但相較2018年中期下降6.4%，這或是景瑞控股營(yíng)收增長(zhǎng)乏力的主因。對(duì)此，上市公司在中報(bào)中表示“項(xiàng)目開(kāi)發(fā)排期集中下半年交付而導(dǎo)致開(kāi)發(fā)物業(yè)交付的項(xiàng)目及交付建筑面積減少”。

事實(shí)卻不盡然。10月2日，景瑞控股發(fā)布了《2019年9月未經(jīng)審計(jì)的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)》，實(shí)現(xiàn)合約銷(xiāo)售額18.79億元，同比下降6.56%。據(jù)該份公告披露，截至2019年9末上市公司的銷(xiāo)售額為153.55億元，這與其在今年3月業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)中透露的“2019年銷(xiāo)售有望達(dá)到270億左右”，完成率僅為56.87%。

不難發(fā)現(xiàn)，今年第四季度景瑞控股還有116.45億元的銷(xiāo)售額要完成。壓力之大，可想而知。

頻頻高息發(fā)債

進(jìn)入2019年，景瑞控股“借新還舊”接連上演，以“為現(xiàn)有債務(wù)再融資及作一般公司用途”為由，頻頻高息發(fā)債。

7月25日，景瑞控股發(fā)行了為期兩年金額為2.6億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率為12%，這也是上市公司今年第三次發(fā)債，創(chuàng)下上市后記錄。在這之前的4月，景瑞控股發(fā)行了一筆金額為2億美元、利率為10.875%的優(yōu)先票據(jù)，該等票據(jù)將于2021年10月到期。

將時(shí)間推至1月31日，景瑞控股發(fā)行將于2020年7月到期金額為1.5億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率更是高達(dá)13%。

上海中原房地產(chǎn)分析師盧文曦對(duì)《商業(yè)觀察》表示，最近幾年的樓市，要求房企抗風(fēng)險(xiǎn)能力要比較強(qiáng)。對(duì)房企來(lái)說(shuō)，資金是極重要的一環(huán)。沒(méi)有資金，地拿不了，工開(kāi)不了，啥事情也干不了，發(fā)債可以讓房企手頭至少是有一部分資金可以動(dòng)的。但發(fā)債利率的高低，也反映出資本市場(chǎng)對(duì)這家企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。利率越來(lái)越高，對(duì)企業(yè)的生存也造成了較大的考驗(yàn)。

頻頻發(fā)債后，2019年中期景瑞控股借款總額也由2018年末的187.01億元增加至209.65億元，同比增長(zhǎng)12.1%。凈負(fù)債率方面，也相應(yīng)由之前的63.89%升至71.73%。三費(fèi)費(fèi)率更是出現(xiàn)了大幅攀升，數(shù)值高達(dá)27.59%，較之2018年末上升了15.41個(gè)百分點(diǎn)。

2019年中期，上市公司財(cái)務(wù)費(fèi)用為1.66億元，相較2018年增長(zhǎng)51.46%，碾壓營(yíng)收增幅。三費(fèi)費(fèi)率暴增，也就不難理解了。

“隱藏”的風(fēng)險(xiǎn)

景瑞控股創(chuàng)立于1993年9月，發(fā)軔于上海。成立當(dāng)年便在上海開(kāi)發(fā)了景瑞花園，該項(xiàng)目占地1.22萬(wàn)㎡，總建筑面積2.58萬(wàn)㎡，前后歷時(shí)4年打造，于1997年9月竣工。

在上海盤(pán)踞12年后，景瑞控股才開(kāi)始“走出去”。2005年，成立景瑞地產(chǎn)重慶公司，并落子重慶。2006年，深度布局長(zhǎng)三角區(qū)域，先后進(jìn)入江蘇、浙江兩省。2007年，景瑞地產(chǎn)天津公司成立，正式進(jìn)入環(huán)渤海區(qū)域。直至上市，這一布局未發(fā)生變化。

2013年10月，閆陳二人帶領(lǐng)著銷(xiāo)售額不足50億元的景瑞控股成功登陸港交所。上市當(dāng)年，景瑞控股增速驚人，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售業(yè)績(jī)82.62億元，同比增長(zhǎng)75%。但，這樣的增速并非常態(tài)，緩增隨之到來(lái)。甚至，2015年景瑞控股還迎來(lái)了銷(xiāo)售滑坡。百億銷(xiāo)售額姍姍來(lái)遲，2016年上市公司以167.85億元的數(shù)值問(wèn)鼎百億。

2017年，景瑞控股成功進(jìn)入北京和武漢。“二手收并購(gòu)”拿地方式在這一年得到傾斜，這點(diǎn)從其土地儲(chǔ)備權(quán)益占比由2016年的81.81%降至57.22%就可以看出。此后，這一占比一直在50%邊緣徘徊。

截至2019年中期，上市公司土地儲(chǔ)備約546.1萬(wàn)㎡。其中，權(quán)益面積約283.51萬(wàn)㎡，占比51.92%。值得一提的是，新近進(jìn)入的武漢成為上市公司第三大土儲(chǔ)區(qū)域，數(shù)值達(dá)91.49萬(wàn)㎡，但權(quán)益占比卻不高，僅為38.19%。不難看出，通過(guò)合作開(kāi)發(fā)越來(lái)越成為景瑞控股打進(jìn)一個(gè)新區(qū)域的方式。

洪圣奇表示，以最少的資金拿地最符合中小房企的發(fā)展策略。相較龍頭房企，景瑞控股在項(xiàng)目層面更適合做財(cái)務(wù)投資人。

過(guò)去兩年，景瑞控股銷(xiāo)售業(yè)績(jī)光鮮亮麗，但權(quán)益金額卻要遜色許多。據(jù)克爾瑞數(shù)據(jù)，2017年、2018年，上市公司分別實(shí)現(xiàn)權(quán)益金額130.4億元和188.8億元，較之相應(yīng)流量金額懸殊。可以肯定的是，這一局面還將繼續(xù)下去。

數(shù)據(jù)來(lái)源：上市公司歷年年報(bào)

需要警惕的是，隨著合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的增多，土儲(chǔ)權(quán)益占比的走低。2019年中期，景瑞控股少數(shù)股東權(quán)益占比(50.8%)首次超越了歸屬于母公司股東權(quán)益。盡管如此，上市公司也沒(méi)能擴(kuò)大業(yè)績(jī)，相反風(fēng)險(xiǎn)卻在不斷擴(kuò)大。

對(duì)于景瑞控股今后在市值管理方面的計(jì)劃以及如何來(lái)控制三費(fèi)費(fèi)率，《商業(yè)觀察》已發(fā)函至上市公司，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。(見(jiàn)習(xí)記者 王志)

關(guān)鍵詞： 景瑞控股股價(jià)